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老年|三诺生物：多家顶级公募看中的血糖仪龙头是否值得投资？( 三 )


可以看出公司整个核心领导层还是比较偏商业 ， 整个三诺的成长史涉及多起海外并购 。
初尝甜头主要是古巴那次合作 。
04年的时候国家发改委和古巴部长会议执行委员会合作 ， 合作内容包括三诺向古巴免疫测定中心转让血糖测试条生产技术 。 07年的时候三诺与古巴TISA签署OEM协议 ， 转让血糖试纸生产技术 ， 并协助建设生产基地和供货 。 至今TISA依然贡献不少业绩 。 可查数据15年的时候是6700万业绩 ， 19年我们从其他区域这个条目里可以看到贡献了2.24亿业绩 ， 应该是包含古巴的 ， 这种属于政府项目其实一般民企挺难介入的 。
古巴那次是成功的 ， 但后来领导人展开的多次并购大多不尽人意 ， 比较典型的失败案例是14拜耳血糖仪业务的收购 ， 三诺当时年销售额才5亿多 ， 市值不过80亿左右 ， 但拜耳14年销售收入是9亿多欧元 。 这笔并购竞标最终输给了松下医疗集团 ， 成交价是10.22亿欧元 。
这个失败案例产生了2000万的中介费 。

15年2.72亿美元收购尼普洛后改名Trividia ， 这是全球排名靠前的美国血糖监测系统供应商 ， 公司技术、品牌、渠道都不错 。 但是15年收购至今都5年了 ， 连年亏损 ， 而且是千万美元级别的亏损 ， 至今没啥产出 ， 严重不达当时的业绩预期 ， 不断影响公司业绩的投资收入 。 而且今年上半年还亏损了1000万美元 ， 这笔收购是通过子公司投资的应该是栽了 。
16年公司1.1亿美元又收购了POCT领域领先的PTS ， 这应该是看中了公司的血脂和糖化血红蛋白分析仪以及相关销售渠道 。 这块业务收购相比尼普洛好不少,基本是盈利的 。 但19年年报也依然产生了几千万的商誉减值 ， 这肯定也是业绩不及预期 。 好在今年上半年还能盈利290万元 ， 这块收购可以看作中性偏正向的 。
证星研究院认为 ， 整体看领导人收购还是比较激进的 ， 有蛇吞象的野心 。 李少波多次利用子公司做关联交易 ， 有时候自掏腰包再注入母公司 。 有几次现金流不够后通过或是高额质押（近90%）或是自己减持 ， 或是通过一开始的一致行动人车宏菁减持 ， 并且通过公司大量分红去支持自己的杠杆并购 。

证星研究院认为 ， 收购标的远在海外 ， 难以深究其间细节 。 从标的的技术、品牌和渠道上看都有一定的价值 ， 算同心拓展 。 但是领导人偏商科背景下 ， 这样的激进资本运作有些不稳定 ， 是一把双刃剑 。 三诺生物虽是大佬持仓 ， 未来增长预期向好的情况下仍有非常大不确定性 ， 一是我们无法判断CGM的落地情况 ， 二是海外激进并购可能影响公司业绩 ， 以大股东的资本运作方式是不可能无限兜底的 ， 最终装入上市公司是迟早的事 。 这在19年公司扣非盈利仅2.25亿的情况下风险并没有想象中的那么小 。 以公司的自由现金流级别对应目前的估值水平 ， 按照20%净利率 5年能达到15.2亿利润 ， 对应的乐观预期是5年36%的增速 。 如果能达到目前的估值就可以看 ， 但只要业务推进碰到问题或者商誉暴雷目前这个价格就支撑不起这个市值 。
总结：
总体上我们认为公司国内业务乐观估计可以值这个价格 ， 但也存在商誉和营业风险 。 由于公司主营领域偏专业 ， 可能存在一些认知偏差 ， 对三诺生物感兴趣的投资者还是需要一定的专业能力 。 证星研究院建议各位读者谨慎对待这次大佬的作业 。
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【老年|三诺生物：多家顶级公募看中的血糖仪龙头是否值得投资？】


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