证券市场红周刊|跟韩寒频繁关联交易，果麦文化多疑点需厘清，股权变动价格相差大记者|胡振明在红

采访人员|胡振明
【证券市场红周刊|跟韩寒频繁关联交易，果麦文化多疑点需厘清，股权变动价格相差大】在红刊财经刊发的《绑定韩寒、易中天、冯唐、博纳影业，果麦文化冲关创业板！高新技术资质、成本控制有看点》文章中，《红周刊》采访人员分析了果麦文化传媒股份有限公司（简称“果麦文化”）的高新技术企业资质问题、多元经营问题和抢占版权资源成本高的问题，而除了已经分析过的问题之外，采访人员发现果麦文化还存在复杂的股权交易和频繁的关联交易问题，这些问题的背后仍有很多疑点需厘清，否则一旦获批上市，则这些疑点很可能会成为公司长期发展的障碍。
复杂的股权交易，推高公司估值
招股书披露，果麦文化在报告期内发生了频繁的增资扩股和股权转让事项。在2017年年初时，果麦文化当时的名称还为果麦有限，出资额仅为2443.141万元，直至当年的11月份变更为股份公司后，股份数量才变更为5000万股。
在变更为股份公司之前，果麦有限是有过数次股权转让的，其中在2017年的2月底3月初时进行了报告期内第一次股权转让，经天纬地等两家公司股东合计受让305.9141万元出资额，按合计转让价款14399.4950万元测算，当时的每份出资额转让价格为47.07元；2017年3月22日，公司进行了报告期内第二次股权转让，股东经天纬地以2278.305万元受让46.3436万元出资额，此时的每份出资额的转让价格是49.16元。在短短的一个月内，两次股权转让价格相差了2.09元！
同年3月22日，果麦有限进行了报告期内第一次资本公积转增实收资本，注册资本额增加到5000万元，这跟整体变更为股份公司后的5000万股股价是相同的，此时若按转增后的注册资本额或股份数量去折算，则2017年3月初报告期内第一次股权转让的价格大约为每股23元，而第二次股权转让的价格则为每股24.02元。
在此价格基础上，在2017年12月初完成整体变更为股份公司之后仅15天，即公司12月15日进行的股份公司的第一次增资时（875万元增资35.2467万股），每股增资价格约为24.83元，这和2017年3月的转增实收资本折算的每股23元价格相比，上涨了7.93% ，若和同时进行的股权转让价格24.02元相比，则上涨了3.37% 。
第二次增资行为发生在2018年1月初，和第一次增资时间相距仅半个月， 305.1665万股获得了1亿元的增资价款，折合每股股价约32.77元，相比第一次增资时的24.83元/股又上涨了31.97% 。同年8月，公司再一次增资，增资价格仍大约为32.77元/股。让人奇怪的是，就在同年12月的股权转让中，其股权转让价格却又下降到了每股31.46元。
综合报告期内的股权转让及增资情况，可发现公司每股股权的价格从最低的23元最高涨到了32.77元，按5000万股计算，估值也由最初的11.5亿元上涨到16.385亿元，在短短的两年时间增加了4.885亿元，涨幅42.478% 。值得注意的是，这一估值的增长规模是要远远高于同期经营获得的净利润规模，在报告期三年半的时间里，果麦文化净利润累计还不足1.58亿元。
在股权转让和增资的同时，招股书披露，果麦文化报告期内的加权平均净资产收益率（扣非归母净利润）出现了持续下滑趋势，分别录得24.24%、15.48%、15.02%和3.74% 。一边是估值在增长，而另一边则是收益质量在持续下滑，更为重要的是，报告期内，除了2019年之外，其它时间的经营活动现金净流也显示为负数。在如此情况下，若结合此前文章报道过的问题，不由让人对公司估值持续增长的合理性感到好奇，让人很难理解为何会有那么多股东愿意在企业资产收益率持续下滑下而高价增资入股？

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当然，若从招股书披露的三次对赌情况分析，或也可解释上述疑问，因为实控人路金波及果麦文化在各轮融资过程中还是使用了不少“手段” 。
早在2012年6月，在果麦文化前身果麦有限设立之初，路金波、果麦有限与投资方经纬创达、普华天勤、联德创业、谭娟等相关方签署了《股东协议》，并根据一般商业考虑及市场惯例约定了对赌条款，这是第一轮对赌，结果是以路金波、果麦有限赌输为终结，路金波履行了对赌约定。
第二轮对赌安排发生在2015年10月，后因新变化，相关方签订了《对赌终止协议》，直接约定股权转让与增资。值得注意的是，前两轮对赌是发生在报告期之前，而第三轮对赌则是发生在报告期内的2017年3月，这轮对赌因实现了约定的业绩承诺，从而没有触发对赌约定。
在招股书中，公司虽然特别说明三轮对赌不存在公司上市后股权结构因此发生重大变更的潜在风险，但若梳理招股书关于对赌协议方面所披露的信息来看，果麦文化（或者果麦有限）的股权转让与增资入股事项显然有一些跟上述三轮对赌是有着直接关联的，其中还涉及到绑定文化名人和名企的事项，如果麦文化前身果麦有限设立时两位股东之一的周巧蓉就是韩寒的母亲，加上果麦文化主业是跟韩寒相关的图书出版领域，不排除是这背后存在一定的关联交易，若双方之间还存在一定交易，则关联性则更加紧密。

证券市场红周刊|跟韩寒频繁关联交易，果麦文化多疑点需厘清，股权变动价格相差大

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