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格上私募圈|金融危机预言家拉詹：差投资经理怎么装成巴菲特( 四 )


即使银行系统是安全的 ， 立法者和监管者也必须关注金融系统的其他部分 ， 在美国 ， 80%的价值是由银行系统之外的金融部门创造的 。 非银行金融部门越来越成为经济活动的中心 ， 而不仅仅是资产的被动持有者 。 此外 ， 保险公司和对冲基金等一些非银行机构也面临挤兑 。 但最重要的是 ， 金融稳定的风险总是与政治风险交织在一起 。
让我解释一下最后一个问题 。 首先 ， 公众的资金被投资于一些风险较大的企业 ， 这一事实在一些信息披露中展露无遗 ， 这些披露显示 ， 很多美国的州养老基金将资金投资于类似Amaranth这样有风险的对冲基金 。 如若经过谨慎考虑 ， 这种另类投资的多样化就可以成为全面投资战略的一个宝贵组成部分 。 问题是 ， 它经常以羊群行为的形式出现 。 而在游戏后期 ， 也即在落后的养老基金经理看到能源领域的巨大回报 ， 或者从更有能力或更幸运的竞争对手的信用衍生品中获利之后 ， 他们面临进入该领域的压力 。 只有业绩良好的对冲基金或大宗商品基金停止投资时 ， 当周期接近峰值而非低谷时 ， 他们才会这么做 。 无数没有经验的新对冲基金或大宗商品基金的成立 ， 正是为了利用养老基金或保险基金经理扭曲的激励 。 到目前为止 ， 孤立的失败所造成的损失已经在多样化的投资组合中被冲走 ， 而公众并没有注意到这一点 。 这种情况会一直持续下去吗？
在欧洲 ， 我们已经尝到了潜在后果的滋味：就在阿根廷债券或帕玛拉特（Parmalat）这些实体违约之前 ， 养老金领取者曾被不恰当地建议投资阿根廷债券或帕玛拉特 ， 他们要求获得赔偿 。 违约是孤立的 ， 因此后果是可控的 。 更普遍的衰退是否会导致对金融市场更广泛的反感？过去几年被吸引到金融市场的投资者从未经历过低迷 ， 那么新兴市场又如何呢？
其次 ， 对冲基金和私募基金等投资经理收取的费用不能不引起嫉妒 。 令人惊讶的是 ， 尽管公众对首席执行官的薪酬很不满 ， 却很少对投资经理的薪酬表示不满 ， 尽管芝加哥大学的史蒂夫·卡普兰（SteveKaplan）和约书亚·劳（JoshuaRauh）在2006年题为“华尔街和普罗大众：什么贡献了最高收入的增长？”的工作论文中指出 ， 投资经理的薪酬增幅可能已经超过了首席执行官的薪酬增幅 。 我的感觉是 ， 公众持有一种信念 ， 即许多投资经理正在遵循复杂的投资策略——换句话说 ， 他们正在创造阿尔法 ， 并为他们的才能赚取回报——因此 ， 他们的薪酬没有受到质疑 。
然而 ， 对长期资本管理公司（LTCM）等倒闭基金的调查似乎并没有显示出非常复杂的策略——实际上 ， 更多的是贝塔而非阿尔法 。 尽管在研究失败的基金时存在选择偏差（它们的贝塔系数可能更高） ， 但拥有简单策略的大型基金也有可能是通过一系列幸运的带来了回报的押注而达到这一规模的 。 因此 ， 这些基金的经理将大赚其钱 ， 并未能意识到他们只是在拿别人的钱赌博 。 巨额亏损、“贪婪”的经理和愤怒的公众——这是揭发丑闻的政客建立职业生涯的完美场景 。 监管方面的障碍可能会对增加价值的投资经理以及整个金融业造成不利影响 。
再次 ， 政治问题日益凸显 ， 虽然公众清楚地知道银行贷款如何使实体经济或普通人受益 ， 但是不太清楚投资经理如何分散和分担风险 ， 改善治理 ， 或通过他的交易揭示信息 ， 对社会有所裨益 。 我们经济学家知道这些职能在经济中非常重要 ， 但它们在政治上并不那么容易兜售 。
最后 ， 由于资本已跨越国界 ， 未来任何突然的紧缩不仅会给资本流入国带来痛苦 ， 而且还会产生外国政治压力 ， 企图阻碍资本的自由流动 。
现在我来总结一下 。 从许多方面来说 ， 过去几年是世界经济的最佳时期 。 金融业做出了巨大贡献 。 然而 ， 当前的形势导致了一些值得重新审视的做法 。 我尤其担心的是 ， 薪酬结构是否给予人们太多冒险的动机 ， 以及薪酬是否与业绩充分挂钩 。 虽然有人声称 ， 金融部门的效率越来越高 ， 它正在创造越来越多的价值 ， 但这个部门的真正增加值是很难观察到的 。 金融业的高薪、可疑做法和难以观察的增加值 ， 在政治上是脆弱的 。 在经济低迷时期 ， 即使金融体系不存在系统性风险——例如 ， 即使所有损失都由养老基金等资产的稳定被动持有者承担——政治体系的反应也可能产生系统性后果 。 为了避免可能出现过度政治反应的危险 ， 我刚才提到的问题必须由金融部门本身加以讨论 ， 并在必要和可能的情况下做出调整 。 如果金融业的炽热火花引发了一场大火 ， 摧毁金融业在过去几十年取得的真正收益 ， 那将是一件憾事 。 的确 ， 历史经验告诉我们要谨慎行事 。


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