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中国金融四十人论坛（微信公号）|交行行长展望三季度市场：A股震荡上移，美元面临贬值压力( 五 )


标准差就说明整个投资收益率的波动情况仅有6% ， 是相对比较温和的波动 。
而到了2005年 ， 你要配置52%的债券、20%的股票、14%的美国小盘股 ， 还要配置一系列的其它资产 ， 你才能达到预期收益率7.5% ， 同时增加了你的波动性 ， 达到了8.9% 。
而到了2015年 ， 你需要12%的债券、33%的美国大盘股、8%的美国小盘股、22%的境外股票、13%的房地产、12%的私募股权 ， 才能达到和1995年一样的年化收益率7.5% ， 同时波动性增长到了17.2% 。
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图9 数据来源：Callan Associates / 华尔街日报
这就说明无风险利率在下行 ， 这个时候对投资者来说有两种选择 。
第一种 ， 接受低预期的收益的现实 。
第二种 ， 进行有效的资产配置 ， 希望获得同样的收益率 ， 但是需要承担一定的更高的波动性风险 。
所以 ， 答案可能会汇集到一点 ， 就是你务必要更分散更合理地进行资产配置 。
比如说降低各类资产之间的相关性 。
不仅是因为短期的疫情 ，
未来利率下行或是一种长期趋势 ， 国内利率下行也是长远趋势 ， 从发达国家经验来看 ， 利率长期运行趋势都在逐渐地往下走 。
下面左边这张图（图10） ， 我们看到的是利率市场化环境下发达国家利率长期呈现下行状态 。
而右边这张图（图10） ， 我们看到中国十年期国债收益率震荡走低的趋势 ， 这个趋势也总体处于下行的通道 。
两张图都很清楚 ， 未来中期、中长期利率长期下行或许是一种常态 。
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图10
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图10 数据来源：WIND
那么既然利率是一种长期下行的状态 ， 那么长期下行的利率会让我们长期的收益率增长更加缓慢 。
首先利率的下行让长期收益的增长速度放慢 。
在投资方面有一个“七二定律” ， 就是本金增值一倍 ， 所需要的时间等于72除以年收益率 。
我们来做一个案例比较 。
比方说当年化的收益率为6%的时候 ， 以复利计算 ， 12年可以让名义投资回报翻番 。
当年化收益率降为5% ， 名义投资回报率翻番需要15年；如果我再降一个百分点 ， 收益率继续降为4% ， 那么它的回报率翻番的时间需要18年 ， 就比收益率为6%的12年多了6年 。
在长期投资中 ， 通胀是不可忽视的敌人 。
有些时候我们觉得1%到3%的CPI ， 也就是通胀 ， 好像并不是特别大的一个问题 。
因为它并没有从绝对的值上显示出来它会对我们的投资收益产生什么影响 。
但是我把下面的数字给大家列出来之后 ， 大家就看得很清楚了 。
在年化收益率是6%的时候 ， 名义投资收益率翻番的时间是12年 ， 但如果我加上2%的通胀 ， 那么名义投资收益率翻番的时间增长到18年；如果你的年化收益率是4% ， 也就是相对比较低的回报率 ， 那么原先不加通胀 ， 名义投资收益率翻番需要18年 ， 但是加了2%的通胀 ， 它就需要36年 ， 其实你名义投资翻番的时间整整提升了一倍 。
所以大家会看到 ， 长期投资中的通胀是不可忽视的 。
另外一个因素就是房价的涨幅也基本回归到合理区间 。
首先 ， 我们过往的成功经验无法进行简单的复制 ， 因为不动产的投资有它极其特殊的一些要求 。
而我们国家伴随经济结构的调整和“房住不炒”的调控引导 ， 房地产市场也逐渐回归理性 。
左边这张图（图11）我们看到的是商品房销售面积的增速在放缓 ， 而右边这张图（图11） ， 我们看到房价的涨幅也在趋缓 。
而不动产投资有一个特点 ， 它的变现能力相对比较弱 ， 同时它对地点的要求相对比较高 ， 就是房地产市场投资中“地点、地点、地点”永远是最重要的 ， 同时你在关键的时候如果想变现的话 ， 你可能要付出相对比较大比例的折让 ， 这个大家都需要注意 。


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