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上海证券报|挑战注册制底线？先惠技术“化妆”上市( 四 )


异常的毛利波动
纵观先惠技术报告期内财务数据 ， 其异常的毛利率亦是一个谜团 ， 折射业务真实性、稳定性、乃至公司长期核心竞争力存疑 。
先惠技术披露 ， 公司2017年、2018年、2019年的综合毛利率分别为为30.92%、31.14%和46.11% 。 而同期 ， 可比公司的平均毛利率分别为26.98%、25.45%、22.45% 。
上海证券报|挑战注册制底线？先惠技术“化妆”上市
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截图来源：先惠技术招股书（上会稿）
奇异的是 ， 先惠技术毛利率在2019年突然有了一个大幅跃升达到46.11% ， 比前期2017年增加了超过15个百分点 。 进一步查阅招股书 ， 先惠技术在2019年上半年的毛利率还只有35.74% 。
蹊跷依然出在了2019年下半年的大单上 。
先惠技术披露 ， 其新能源汽车智能自动化装备2019年的毛利率为46.69% ， 该项业务在2017年、2018年毛利率则分别为36.82%、21.18% 。 而其2019年的新能源智能自动化装备项目正是对上汽大众系和上汽集团系的订单 。
除了毛利率偏高 ， 其毛利率波动性之大 ， 更为离奇 。 从先惠技术披露看 ， 部分项目的毛利率超过50% ， 甚至超过70% ， 而毛利率最低的则仅有个位数 ， 甚至毛利率为负 。
如 ， 先惠技术披露 ， 其2018年最大的新能源项目一汽集团系的项目（代号SK17.45）MQBBEV电池装配线具有技术升级意义 ， 产品应用于一汽大众公司新宝来等重点换代电动车型 ， 市场前景广阔 ， 收入规模达到4849.57万元 ， 但毛利率仅有5.61% 。
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截图来源：先惠技术招股书（申报稿）
对于该项目过低的毛利率 ， 先惠技术解释 ， 该项目系为开拓一汽集团系重点客户一汽大众 ， 故做出了适当的价格让利 ， 同时项目后期实施过程中成本较预计成本上升 ， 导致项目毛利率偏低 。
同样是在新能源汽车智能自动化装备业务上 ， 先惠技术在二次问询回复中披露 ， 其2018年的毛利率为21.18% ， 但2019年在该业务的毛利率就跃升到46.69% ， 显著高于同行天永智能此类业务的毛利率18.06% 。
简单对比就可知 ， 先惠技术2019年毛利率的突然跃升 ， 源自下半年接到了上汽大众系、上汽集团系的大单 。
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截图来源：先惠技术及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复
对此 ， 公司解释 ， 一是公司2019年部分重大项目毛利率较高；二是与天永智能新开拓业务相比 ， 公司自2013年起切入新能源汽车智能装备领域 ， 进入时间较早 ， 客户合作期间较长 ， 技术相对成熟 ， 因此毛利率较高 。
但颇让人不能理解的是 ， 在“技术相对成熟”情况下 ， 同样是新能源业务 ， 公司2018年需要让利才能接到一汽集团系大单（导致毛利率降低） ， 2019年更大的单子 ， 却可以售卖出高价从而大幅提升毛利率 。
一低一高的背后 ， 是不同销售对象 。 低者 ， 一汽集团；高者 ， 上汽集团系 。
此外 ， 更为诡异的是公司的改造项目毛利率 。
根据公司在二轮问询函回复中的披露 ， 公司改造项目的毛利率从-23.13%到70.34%不等 ， 跨度之大实属罕见 。 虽然公司在回复中解释了原因 ， 但细究则显得颇为牵强 。
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截图来源：先惠技术及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复
比如 ， 同属燃油汽车智能自动化装备项目改造 ， 其2019年实施的项目8营收187.88万元 ， 毛利率70.34%；但公司2018年实施的项目11和项目13毛利率则分别仅为12.44%、15.2% 。
对此 ， 公司解释称项目8因评估时大部分不可用材料在实际操作中得到利用 ， 项目11和项目13毛利率低则主要因为客户预算不够 ， 报价低 。
综上所述 ， 先惠技术于IPO报告期内 ， 诸多业务细节与财务指标存在异常 ， 有为冲刺IPO而进行财务粉饰的嫌疑 。 其背后 ， 不仅是异于同行的确认收入方式 ， 更牵扯出与公司关键股东晦暗不明的关联关系 。
天下攘攘 ， 皆为利往 。 昔日乐视网IPO时 ， 以异于同行的会计处理法则 ， 满足了IPO财务条件 ， 带着争议登陆创业板 。 十年之后 ， 已成一地鸡毛 。
如今 ， 经过审核中心多轮问询后 ， 先惠技术带着勉强的澄清说明 ， 走入IPO注册环节 ， 其最终命运如何？我们将继续关注 。
（周健对此文亦有贡献）


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