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「疫情」陈光明：美股不具备大幅下跌动力 现在是可以乐观一点的时候( 三 )


但是我们该怎么看待这其中的变化呢？格雷厄姆说的"市场先生"非常形象 。 这背后问题的关键在于 ， 企业的内在价值大部分时间不会随着公司股价而变化 。 即 ， 投资人给出的定价和企业内在价值的关联度很低 。 如果拉长到几十年来看 ， 企业的内在价值可能只有一个值 ， 这个值可能是唯一的 ， 只不过大家看它一会儿值100元 ， 一会儿只值10元 ， 这个值事前无法准确估测 ， 它既不会随着市场价格的变化而变化 ， 也不会随着我们预测价格的变化而发生变化 。
预测市场是非常困难的 ， 但人们总希望尽量去预测 。 现在欧美市场几乎没有几个人会准确预测到市场会在短短4周内出现30%以上的跌幅 ， 而在去年11月的时候 ， 就有投资人嘲笑巴菲特持有1200亿元美元现金 ， 说这是牛市 。
所有投资人都是普通人 ， 至今没有看到有谁具备能够持续正确预测市场的能力 。 作为价值投资者 ， 更多的是对风险回报比的权衡 ， 对企业内在价值的专业评估；懂得在低的时候敢于坚定地下手 ， 在高的时候敢于与众不同地放弃一些收益 ， 更多地去看待风险；在市场高估的时候保持警惕 ， 在风险展开、释放的时候更愿意积极地去看待未来 。
我们难以对指数进行短期预测 ， 更多的是看当前所处的位置 ， 相对而言是否是风险更小、未来潜在回报更好；以及在另外某些更高的位置 ， 相对而言是否是潜在回报更低、潜在风险更大 。
内在价值的演绎只有一个值 ， 或是一条线 ， 但事实有无数种可能 ， 而不同的可能有不同的概率 。 我们要完全遵循不同的概率和赔率 ， 赔率是指潜在回报率 ， 按这样去评估得出最应该去做的事情 ， 避免犯错 ， 尤其是避免永久性损失 。
根据多年对市场的观察 ， 基本上 ， 百分之七八十的熊市都来自于市场本身 ， 源于之前的过度贪婪以及后面的过度恐慌 。 如果说 ， 市场是非常健康的 ， 没有被超额定价 ， 理论上就不太会有特别明显的下跌 ， 当然参与者的情绪会放大市场的波动 。
短期市场虽然难以预测 ， 但一旦拉长时间就不难发现 ， 短期的影响对公司内在价值的影响没有想象中那么大 。 尽管大家都非常关注短期变化 ， 但事实上对长期价值的带来的影响并不如预期的大 。 疫情不会改变世界的进步和中国的崛起 ， 疫情带来更多是情绪影响 ， 而非持续的经济和资本市场影响 。 我们始终看好中国未来经济的长期发展潜力 ， 看好优秀企业创造价值的能力 。
关于经济和市场
目前 ， 美国市场 ， 风险溢价已经达到2008年金融危机以来的最高水平 。 就美国经济情况来看 ， 2008年金融危机后 ， 美国经济的确表现出对于超常规流动性的依赖 ， 但杠杆主要加到了政府身上 ， 私人部门的债务扩张相对平稳 ， 与GDP的比例从金融危机前的170%下降至2019年的150% 。 从结构上讲 ， 一方面 ， 非金融企业是近年来加杠杆的主力 ， 该部门杠杆率从2012年以后开始回升 ， 至2019年升至75%的水平 ， 比金融危机前的高点高3个百分点；另一方面 ， 居民杠杆率则一路下行至75% ， 较金融危机前低23个百分点 。 换言之 ， 就私人部门而言 ， 美国仍具有从企业向居民转移杠杆的腾挪空间 。
关于非金融企业加杠杆的问题 ， 应该看到的是 ， 这的确是美国经济基本面的潜在风险之一 ， 但不论从历史趋势 ， 还是横向比较而言 ， 可能都还没有到一定会触发危机的程度 。 实际上 ， 美国非金融企业杠杆率仍显著低于G20国家和新兴市场的平均水平 。 当然 ， 在此过程中 ， 美国一些上市公司为了使得股东利益最大化 ， 的确有发债回购股票 ， 导致资产负债率上升的问题 。 但从标普500资产负债率的角度讲 ， 目前78%的读数在历史上看并不高 ， 尤其低于2008年金融危机前83%的水平 。
因此 ， 我们认为 ， 虽然美国金融危机后积累了一些问题 ， 但似乎还没有到一定会再次爆发危机并严重波及全球市场的程度 。


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