范式|欧科云链研究院：金融市场交易的范式革命 ---自动做市商制度（AMM）( 三 )
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图6. 各交易制度的价格决定方式
资料来源：欧科云链研究院
Uniswap的模型设计是基于两种资产进行交易 ， 所以反映在二维图像上是一条双曲线；另一个著名的DeFi项目Balancer则对此进行了扩展 ， 将CFMM推广到超过两种资产的情况 ， 其恒定函数模型如下：
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R 是每种资产的储备量 ， W 是每种资产的权重 ， k 是常数 。 从图像上看 ， Balancer将原来的二维双曲线扩展至多维 ， 下图即在三维下的恒定值曲面图像 。
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【范式|欧科云链研究院：金融市场交易的范式革命 ---自动做市商制度（AMM）】图7. Balancer恒定函数模型在三维下的图像
资料来源：Balancer白皮书 ， 欧科云链研究院
在Balancer的储备资产池中 ， 尽管有多种资产 ， 但与Uniswap平台一样 ， 任意两种资产进行兑换时 ， 如果资产数量只发生微小变动 ， 其实际兑换价格实际上就是这两类资产的偏导数 ， 即：
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在金融市场交易制度日益复杂的今天 ， 自动化做市商机制以x * y = k这样一个简洁的模型横空出世 。 自6月至今 ， CFMM类的去中心化交易所在以太坊上迅速崛起 ， 其月均交易额从年初的不足5亿美元迅速上升至目前的40亿美元 。 特别是Uniswap ， 其日均交易额突破1亿美元 ， 超越了许多中小型交易所 ， 达到美国最大加密资产交易平台Coinbase日均交易量的三分之一 ， 这印证了中国古代的哲学智慧----大道至简 。
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图8. 去中心化交易所月均交易额变化
资料来源：Dune Analytics ， 欧科云链研究院
二、AMM是否能取代传统交易制度？
由于近几个月来AMM在以太坊上的大获成功 ， 很多人都在讨论AMM能否取代传统的竞价和做市商制度 。 正所谓“汝之蜜糖 ， 彼之砒霜” ， AMM凭借其极富数学简约之美的交易模型在市场上大放异彩 ， 但也造就了它的缺陷不足 。 在与传统交易制度竞争时 ， AMM主要面临无法独立定价、无常损失和交易深度不足等问题 ， 使得它很难取代传统的交易制度 。
1. AMM的定价问题
首先是资产交易的独立定价问题 。 在竞价制度中 ， 价格优先原则是竞价市场上普遍采用的撮合原则 ， 而且被作为首要的优先原则 ， 即第一优先原则 。 它要求经纪商在接受委托进行交易时,必须按照最有利于委托人的利益买进或卖出资产,即买进资产时 ， 较高的买进价格订单优先满足于较低的买进价格订单；卖出资产时 ， 较低的卖出价格订单优先满足于较高的卖出价格订单 。 除价格优先原则外 ， 还有时间优先 ， 数量优先 ， 按比例分配等原则 ， 但在世界各大金融市场上 ， 尽管第二乃至第三、第四等撮合原则上差别很大 ， 但第一原则一定是价格优先原则 ， 以此保证交易制度的价格发现功能 。
表2. 全球主要证券交易所撮合原则
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资料来源：欧科云链研究院
做市商制度同样具有价格发现的功能 。 做市商的收益主要来源于买卖差价 ， 在对市场进行做市时 ， 以收益最大化为目标 。 这要求做市商必须充分利用市场信息 ， 提出报价 ， 与此同时 ， 投资者根据做市商的报价做出投资决策 ， 并将自己的交易信息及时反馈给做市商 ， 随后做市商再根据手上的资产头寸和价格差异调整报价 。 因此 ， 在做市商与投资者的共同推动下 ， 市场可以发现真实的交易价格 。
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