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股市|海通姜超：A股贵不贵，值不值得买？( 二 )


股市|海通姜超：A股贵不贵，值不值得买？
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在发达国家中 ， 目前美国的证券化率高高在上 ， 已经达到189% ， 接近巴菲特所警示的区间 。 但美元是全球储备货币 ， 美股可以得到全球资本的投资 ， 而且还有美联储开动印钞机的支持 ， 而A股和港股投资的主要资金来自于中国大陆 ， 加上我们的央行相对更加稳健 ， 这意味着美国当前高企的证券化率对我们未来的参考意义不大 。
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2.看市盈率 ， 蓝筹便宜
A股估值相对便宜 。
分析股市投资价值的另一个重要指标是估值水平 ， 最常用的是市盈率指标 。 从全球主要股指的最新TTM市盈率比较来看 ， 港股是最便宜的 ， TTM市盈率仅为10倍 。 A股也非常便宜 ， 沪深300指数的TTM市盈率为13.7倍 。 而标普500、日经225、韩国综指、德国DAX等指数的TTM市盈率全部在25倍以上 。
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我们统计05年以来的上证指数和沪深300指数的TTM市盈率 ， 均值分别为18.5和16.7倍 ， 而当前分别为14.5和13.7倍 。 这说明从历史的角度来看当前A股的估值 ， 也不算贵 。
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过去新股估值泡沫 。
但是问题在于 ， 2010年的A股估值就不贵了 ， 当年上证指数和沪深300指数的TTM市盈率分别为16.7和15.3倍 ， 为何大家印象中过去10年股市的回报依然不佳？在中国股市 ， 有一个重要的问题其实在于大量的新股供给 。 如果用股指的市值除以股票指数的点位 ， 可以得到股指对应的股本指数 。 我们发现 ， 从07年至今 ， 上证指数的股本翻了一倍多 ， 而沪深300指数的股本也增长了70% 。
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而在中国股市 ， 新股总是比现有的股票贵很多 。 我们在报告《牛市结束了吗——为何经济复苏而股市下跌？》中曾提到 ， 过去3年上证新股计入指数当日市盈率均值是上证指数的3倍以上 。 在本文中 ， 我们把上证指数每年的新股市值加总 ， 再除以新股的总盈利 ， 得到当年新股的平均市盈率 ， 并与上证指数的市盈率进行比较 。 结果我们发现 ， 除了在大量发行银行股的2019年 ， 其余4年新股计入指数时的平均市盈率为指数市盈率的2.5倍以上 。
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而如果源源不断发行新股 ， 并且以远高于市场的估值水平计入上证指数 ， 那么指数就会越来越贵 。 我们假设上证指数的新股市值年均增长4% ， 并且按照原有规则在第11个交易日计入指数 ， 且新股的市盈率为现有指数水平的2.2倍 ， 那么在10年以后上证指数的市盈率会从当前的14.5倍升至22.7倍 ， 远超18.5倍的历史均值 ， 根本说不上便宜 。
股市|海通姜超：A股贵不贵，值不值得买？
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【股市|海通姜超：A股贵不贵，值不值得买？】新规降低上证泡沫 。
在今年7月22日 ， 上证指数的编制规则发生了重大调整 。 有人期待在新规则下上证指数会迅速涨到4000点 ， 这其实是非常不切实际的 ， 指数编制规则改变的并不是现在 ， 而是未来 。 首先 ， 新股纳入指数的时间基本上都从第11个交易日推迟到1年之后 。 根据我们对过去4年的统计 ， 新股的估值在上市初期最贵 ， 随着时间会逐渐下降 。 其次 ， ST股票被直接剔除上证指数 ， 而剔除绩差股有助于降低指数的整体估值 。 我们按照上证指数的编制新规 ， 对过去4年进行回溯 ， 发现新股纳入指数时相对于指数的估值倍数会从2.2倍大幅降至1.5倍 。


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