久期财经|穆迪:北大方正集团重整凸显维好协议局限性,评级重点关注这些方面
文章图片
久期财经讯 ， 6月29日 ， 穆迪发布报告称 ， 北大方正集团(简称“方正集团”)的重整案例凸显了维好协议的局限性 。 假如认定发行人战略重要性较弱且维好协议提供人支持意愿的意愿有限 ， 穆迪对维好协议债券的评级将比协议提供人至少低一个子级 。
报告内容如下：
最近的违约暴露了维好协议的局限性 。 方正集团公司的重整是突显维好协议局限性的最新案例 ， 维好协议是一些中国公司用来支持和便利其子公司融资(例如 ， 发行离岸债券)的结构 。 截至6月17日 ， 穆迪对38家中国企业的离岸子公司发行的维好协议支持的债券进行了评级 。 维好协议的提供人者通常是发行人的母公司 。
维好协议下的信贷支持存在重大限制 ， 因为它们不能确保在发行人陷入困境时 ， 其维好协议的提供人会提供支持 。 方正集团的重整事件突显了法律可执行性和索赔优先权方面的问题 ， 并与债务担保形成对比 。 在债务担保中 ， 有担保债券的持有人可以直接向提供此类担保的母公司追索 。
维好协议提供人的支持意愿和及时性是关键的考虑因素 。 穆迪对维好协议支持的债券的评级低于维好协议提供人的评级 。 这考虑到了相关的法律和监管不确定性 ， 这些不确定性限制了维好协议提供人充分和及时的提供金融支持的能力和意愿 ， 以及在违约或债务重整情况下 ， 这些债券在索赔优先级中可能有排名较低的风险 。 这些债券发行人对其维好协议提供人的战略重要性 ， 是穆迪评估后者支持意愿时的一个关键考虑因素 。
索赔优先权的不确定性会导致至少一个子级的差异 。 穆迪对维好协议结构债券的评级比维好协议提供人的信用评级低一个子级 ， 尤其是在投资级 ， 因为穆迪认为维好协议提供人有强烈的意愿提供支持 。 这反映了穆迪的预期 ， 即该类债券的违约将与维好协议提供人的违约高度相关 ， 因为这将意味着维好协议提供人无法提供支持 ， 尽管他们有意愿 。 评级差距在很大程度上反映了这种风险 ， 即由于索赔优先权的不确定性 ， 这些债券在违约情况下的损失可能比维好协议提供人自身的高级无抵押债权人的损失更高 。 当债券接近违约时 ， 穆迪可以维持及扩大维好支持结构债券和协议提供人之间的评级差距 ， 以反映更高的违约可能性和违约带来的损失 。
如果穆迪认为维好协议提供人因其战略重要性较低而不愿提供支持 ， 那么穆迪将给维好协议结构债券评级比维好协议提供人低超过一个子级 。 超过一个子级的差距 ， 也可能是由维好协议提供人与发行人之间潜在信贷质量的较大差距造成的 。
最近的违约暴露了维好协议在提供信贷支持方面的局限性
方正集团目前的重整是突显维好协议在保护投资人利益方面存在局限性的最新例证 。 随着经济增长放缓 ， 这个问题将变得越来越重要 。
维好协议是一些中国企业用于支持和便利其子公司融资的一种结构 ， 例如发行离岸债券(附录I) 。 截至2020年6月17日 ， 穆迪对38家中国企业离岸子公司发行的维好协议结构债券(附录III)进行了评级 。
维好协议表明协议提供人支持发行实体的意图 。 信贷支持可以来自额外的财务资源——例如维持一定程度的所有权、一定程度的最低净值、股权购买承诺协议和跨境备用公司间贷款——协议提供人同意使用上述资源来支持发行人的债务还本(见附录II) 。
然而 ， 维好协议下的信贷支持存在重大限制 。 维好协议并不能确保在困境中得到协议提供人的支持 。 例如 ， 如果维好协议提供人未能及时将资金转移给离岸发行人 ， 可能无法向在岸的协议提供人进行直接的法律追索 。 这与有担保债券持有人直接向担保人追索的担保债务形成了对比 。
尽管这些有关维好担保债券的问题并不罕见 ， 但方正集团最近的债券违约值得关注 ， 因为该公司的集团结构复杂 ， 而且涉及多个在岸和离岸债权人集团 。 正如穆迪在中国企业《使用维好协议在中国的信贷支持结构常见问题:2014年4月10日更新》(FAQsonCredit-SupportStructuresinChinaUsingKeepwellAgreements:AnUpdate,10April2014)中强调的那样 ， 维好协议在有效性方面面临着比担保更多的法律和监管不确定性 。
目前的方正集团案件突显出了不确定性的几个核心问题 。 该公司目前正在由法院牵头进行重整 ， 法院还任命了一个债务管理人 。
首先是附有维好协议的债券是否会被视为其协议提供人的债务义务 ， 并在发生债务重整或违约时可在法律上强制执行 。 虽然债务管理人已经承认由方正集团担保的离岸债券为其债务 ， 但法院是否会以同样的方式承认由维好协议支持的离岸债券持有人的债权尚不清楚 。 如果这些维好协议支持债券未被确认为方正集团的债务 ， 其持有者将缺乏对方正集团的直接追索权 。 在这种情况下 ， 他们从所持资产中收回的资金可能低于方正集团的高级无抵押债券或由方正集团担保的高级无抵押债券 ， 由此反映出因维好协议债券违约而造成的损失远远高于担保债券 。
另一个问题是由维好协议支持的方正集团债券在优先索赔中的地位 。 即使这些维好协议支持债券最终被确认为方正集团的债务 ， 但如果其债权优先级低于方正集团的高级无抵押债务 ， 其回收率也会低于方正集团发行或担保的高级无抵押债券 。
推荐阅读
- 中油财经网|局势变了！5月，中国成德国最大出口目的地，美国降第3……
- 环球老虎财经|光伏龙头福斯特再创新高，高管却套现34亿！
- 大葱话财经|这些明星都是贾玲员工，阵容堪比开心麻花，网友：玲姐真是大boss
- 安徽|安徽宝鑫地产两千万资产被查封
- 阁屋财经|又一“民族品牌”辉煌不再？曾家喻户晓，被外资收购，现走下坡路
- 点掌财经|捞钱的日子又来了！牛市2.0？
- AI财经社|上市即巅峰？中芯国际三个交易日市值跌去近千亿，被疑中石油第二
- 期汇金|百味财经：油价因担忧新病例急升而下跌
- 新浪财经■神州优车：拟以每股3.1港币转让所持神州租车股份新浪财经2020-07-20 16:32:350阅
- AI财经社|谷歌云为何“放弃”中国市场？有人为它算了账，投入产出比太低