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盘古智库 程实：美国复工的“骨感”现实( 二 )


复工的未来走势：现实料骨感 。 基于上述的两步测算模型 ， 我们可以推演出不同情景下的美国复工进程和经济影响 。 研究显示 ， 不同于当前市场高涨的预期 ， 美国复工仍将面临多方面的现实挑战 ， 预计难以有效舒缓二季度经济所遭遇的深度冲击 。
第一 ， 复工的短期效果有限 。 对于疫情时期的复工进程 ， 中国经济提供了目前唯一完整的经验参照 。 以此为基础 ， 我们需要针对美国国情 ， 做出两方面的关键调整 。 其一 ， 初速度调高 。 中国的复工是“冷启动” ， 春节假期加上堪称全球最严的防疫封锁 ， 导致了复工真正是“从零开始” 。 从历史数据也可以看到 ， 中国复工初期较为艰难 ， 到中期才明显提高了速度 。 与此不同 ， 美国防疫封锁较为松散、经济并未完全“休克” ， 因此复工属于“热启动” ， 初速度料将更高 。 其二 ， 加速度调低 。 中国是在基本控制疫情后 ， 集中全国之力推动复工 。 与之不同 ， 美国疫情仍未迈过拐点 ， 加之各州的政策差异和政治博弈 ， 因此复工速度预计提升较慢 。 综合考虑上述因素 ， 我们认为 ， 在基准情景下 ， 5-6月份美国复工的速度均值预计达到中国复工中期速度的70% ， 即每周恢复疫情停工总量的7%左右 。 由此根据两步法模型推算 ， 至6月末 ， CMI修复至-13.2% ， WEI修复至-4.2% ， 二季度美国经济的同比增速预计为-7.9%左右 ， 环比折年率预计为-31%左右 。 这意味着 ， 即使在相对理想的状态下（即复工平稳推进、不发生疫情回潮） ， 美国经济在二季度仍将受到深度冲击 。
第二 ， 复工的稳健性成疑 。 上述经济影响的测算建立在复工能够稳步推进的基础上 。 如果因防疫封锁放松而触发疫情回潮 ， 进而导致复工停滞甚至倒退 ， 那么就可能出现复工经济成本大于收益的负效应 。 事实上 ， 目前两重因素正在共同加大这一潜在风险 。 其一 ， 从疫情演进来看 ， 虽然近期欧洲多国疫情已经迈过拐点 ， 但是相似的疫情进程未必能照搬至美国 。 从剑桥大学的评估数据来看 ， 意大利、西班牙、英国、德国、法国等疫情趋缓的国家 ， 其防疫封锁措施的严厉程度均明显高于美国 。 与之相比 ， 美国疫情规模更大、封锁措施更弱 ， 因此未来疫情走势是否能跟随上述欧洲国家 ， 仍具有很大的不确定性 。 其二 ， 从复工进程来看 ， 即使是作为防疫“优等生”的德国、法国 ， 亦在谨慎的反复斟酌中多次放缓复工步伐 。 日前 ， 法国参议院否决了政府最新提出的解封计划 ， 德国经济部亦敦促各地区不要急于解封 。 与之相比 ， 美国的防疫“成绩”明显落后 ， 近期每天新增病例数量仍在3万例左右宽幅波动 。 在此基础上 ， 如果美国提速推动复工 ， 或将操之过急 ， 进而抬升疫情回潮的风险 。
【盘古智库 程实：美国复工的“骨感”现实】当理想撞向现实 ， 当预期走向修正 。 目前 ， 美国复工的落地力度、节奏和成效仍有较多不确定性 ， 无疑增加了对其经济影响估算的难度 。 我们也将持续跟踪这一进程 ， 并在两步测算法的框架下不断更新后续研究 。 基于本文的分析 ， 至少从现有数据和信号来看 ， 市场的预期与复工的现实已存在深刻冲突 。 因此 ， 以下三个要点值得投资者密切关注：
第一 ， 二季度经济冲击依然沉重 。 虽然美国复工提速开启 ， 但是其短期效果有限 ， 持续性亦不稳固 ， 因此料难扭转二季度美国经济的颓势 。 即使在相对理想的状态下（即复工平稳推进、不发生疫情回潮） ， 二季度美国经济的同比增速预计为-7.9%左右 ， 环比折年率预计为-31%左右 。 因此 ， 至少在三季度到来之前 ， 美国的经济金融风险仍将维持在较高位置 。
第二 ， 市场或再度修正预期 。 倘若上述的要点一如期兑现 ， 则意味着二季度经济冲击的强度将是2008-2009年危机期间经济谷底的两倍以上 。 在此重压之下 ， 美股EPS的降幅预计将大概率高于2008-2009年危机期间 。 由此 ， 我们维持4月下旬报告的观点：3月份的美股剧震是“信心冲击” ， 而展望未来 ， 经济基本面恶化将引致美股新一轮的“实体冲击” 。 此前市场对复工效果抱有过高期望 ， 期待其能够消弭“实体冲击” ， 并且这一预期在美股4月份的强劲反弹中已经提前反映于价格之中 。 未来 ， 随着这一预期的修正 ， 以及“实体冲击”的到来 ， 美股的二次探底亦渐行渐近 。


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