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4月外贸数据：外需冲击不会“缺席”

（原始标题：【华创宏观·张瑜团队】用细节解释进出口数据的疑惑——4月进出口数据点评）文/华创证券首席宏观分析师：张瑜执业证号：S0360518090001联系人：张瑜 殷雯卿事项按美元计价 ， 4月 ， 我国出口同比+3.5%；进口同比-14.2%；贸易顺差453.4亿美元 。 按人民币计价 ， 4月 ， 我国出口同比+8.2%；进口同比-10.2%；贸易顺差3181.5亿元 。主要观点一、如何客观看待进出口？高新机电出口高增如何理解？出口方面 ， 扣掉基数效应（3.3%）和防疫物资拉动（2.8%） ， 出口客观增速为-2.5%；进口方面 ， 踢掉原油拖累（-6%） ， 进口客观增速为-8% 。 进出口剥离特殊因素后变动幅度收窄 ， 但仍体现两点——第一 ， 出口由于积压订单执行与海外生产受限产生暂时的强劲 ， 由于国内外疫情供需冲击的不同步 ， 出口数据回落时间向后推迟 ， 子弹仍需飞一会 。 第二 ， 进口即便剔除油价拖累仍然表现疲软 ， 既有海外生产受限无法交付我方订单的因素 ， 或也有内需修复仍弱的因素 。1、出口的客观增速是多少？由于2019年出口基数较低 ， 若剔除基数效应 ， 4月出口同比增速为0.2% 。 4月出口防疫物资约600亿元左右 ， 防疫物资对出口的拉动率在2.8%左右 。 扣掉基数效应与防疫物资拉动 ， 整体4月出口增速-2.5%左右（上月-6.6%） ， 虽仍好于三月 ， 但调整后的出口回升幅度小了很多 。2、到底为什么好？前期订单进入执行高峰+需求被动向我国转移+海外高新机电提升安全库存边际 。 首先 ， 根据商务部信息 ， 4月中国大批外贸企业复工复产 ， 前期的在手订单进入执行高峰期 。 其次 ， 海外生产停摆后造成需求被动向我国转移以及存在一定的海外增补安全库存的行为（比如苹果产业链增补安全库存） 。证据a ， 加工贸易进口比出口掉的快 ， 4月加工贸易进口同比增速-8.3% ， 出口增速5.4%体现海外生产受限（加工贸易进口差） ， 国内消耗库存执行订单 。证据b ， 高新机电出口高增与欧美日区域出口皆大幅好于上月有较强的对应关系（皆为我国高新机电主要出口区域） ， 也从侧面印证了欧美生产受限下国内加紧交付订单和需求转移的逻辑 ， 甚至也可能有海外公司担心供应链不稳定而加补高新机电安全库存的因素（高新机电产业链长且跨国分工细） 。证据c ， 电子行业在所有细分行业中几乎是修复最快的 ， 亮眼的利润和投资数据可以侧面佐证交付订单和补库逻辑 。 3月电子行业利润同比高达19.4% ， 在制造业细分行业中仅次于农副食品加工与烟草制品业 。 1-3月电子行业投资同比-10.2% ， 在制造业细分行业中仅次于黑色金属加工及燃料加工业 。3、进口的客观增速是多少？进口受油价拖累明显（-6%） ， 踢掉原油因素后 ， 进口的客观同比增速是-8%左右 。二、展望：外需子弹仍待飞一会 ， 但杀伤力下降 。1、子弹仍需飞一会：出口增速的下滑通常会滞后于PMI新出口订单3个月左右 ， 因此在经过3-4月的出口赶工、前期订单消化与补安全库存后 ， 疫情带来的外需冲击或将带来出口增速在5-7月间触底 ， 外需冲击只会迟到不会缺席 。2、杀伤力或下降：一方面 ， 由于需求转移和补库的因素 ， 出口增速的谷底数据有可能将较此前预期的-30%左右有所改善 ， 但恐仍然差于2008年；另一方面 ， 回顾金融危机期间美国财政部推出财政刺激计划后 ， 会在一到两个季度对经济产生提振效果 ， 本次危机各国财政刺激落地更加果断 ， 如生效较快 ， 最快可在二季度末会形成一定对冲 。 5月数据对于外需俯冲斜率的判断至关重要 ， 仍不可掉以轻心 ， 特别是高新机电的海外安全库存补库过去后 ， 仍旧会回到需求掣肘的逻辑 。三、分项数据点评：1、出口：对发达地区出口显著回升 ， 高新及机电产品大幅回暖出口区域：对发达国家和地区的出口显著回升 ， 对新兴市场国家和地区的出口相对放缓 。 4月对美、欧、日、韩出口拉动率分别达到0.36%、-0.79%、1.75%、0.41% ， 除欧盟外 ， 其余地区出口拉动均大幅转正 ， 欧盟也有显著提升 。出口商品：高新技术及机电产品出口大幅增长 。 4月出口高新技术及机电产品的同比增速分别为10.9%、5.5% ， 对出口的同比拉动率则达到3.11%、3.19% ， 是4月出口超预期增长的主要拉动因素 。2、进口：自美进口回升 ， 进口能源与汽车产品大幅下滑进口区域： 4月自欧盟、日本、韩国、东盟的进口同比拉动率环比3月均有显著回落 。 而自美进口同比拉动率为-0.63% ， 较3月提升0.23个百分点 ， 或反映了我国开始执行第一阶段经贸协议 ， 加大自美商品进口 。进口商品：能源及汽车进口大幅回落 ， 带来能源及机电产品的进口拉动率分别下滑14.7%、1.1% ， 大幅拖累4月进口增速 。a）农产品中 ， 粮食、大豆的进口量价齐跌 。 4月进口粮食、大豆的数量同比下降6.4%、12.1% ， 进口金额下降11.4%、14.3% 。b）大宗商品中 ， 原油进口大幅下滑：4月原油及成品油进口量分别下降7.5%、28.7% ， 叠加油价大跌 ， 原油进口大幅下滑50%左右 。c）工业品种 ， 集成电路进口需求增长较快 ， 但汽车进口大幅下滑 。 4月集成电路、二极管产品进口额同比增长11%、20% ， 但汽车进口大幅下滑63.8% ， 或也反映了国内汽车消费需求的大幅下滑 。风险提示：海外疫情超预期爆发导致需求下降超预期报告正文一如何客观看待进出口？（一）出口的客观增速是多少？防疫物资对出口的拉动率在2.8%左右 。 根据海关总署公布的数据 ， 3月1日-4月4日,全国出口防疫物资102亿元；而3月-4月出口防疫物资累计超700亿元 ， 则4月出口防疫物资约600亿元左右 。 出口商品中的纺织纱线、织物及制品（含口罩）、医疗仪器及器械、药材为主要的医用类物资 ， 通过计算这三类商品可大致估算防疫物资4月的出口增速约50% ， 对出口的拉动率达2.8% 。


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