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中国基金报：提高长期“胜率”，绝对收益投资策略方法论：聚焦风险收益比( 三 )


因为我是做绝对收益出身 ， 我会去思考对于组合管理更多的因素 ， 比如不同时间点的风险敞口 ， 板块轮动 ， 以及出现风险事件后的对策及纠偏机制 。 如果在这三方面均衡 ， 无论市场风格如何变化 ， 产品可以实现相对来说比较好的长期回报 。
基于行业或主题去筛选个股
问：您是如何选择到在不同时间点之上正确的赛道？
于洋：我们会把市场大的宏观结构分为几个象限 ， 每隔一个季度做一次回顾 。 根据流动性、经济基本面等自上而下因素 ， 我们去判断哪个象限中不同指数的表现 。
事实上就是判断行业的盈利状况、风险偏好和流动性的变化 。 如果我们判断下来 ， 认为市场在这个阶段是盈利拉动 ， 我们就选盈利比较好 ， 风格上偏向价值的股票 。 如果未来风险偏好有提高 ， 我们就去寻找那些偏向成长的股票 。
在做了一个大判断之后 ， 我们再落实到选股 。 买入的每一个股票我们都会想清楚 ， 到底是赚盈利提升的钱 ， 还是赚估值拉动的钱 。 每一个股票我们也设好止损点 ， 万一我们判断错误 ， 避免对组合过多拖累 。
最后落实到组合管理 ， 我们会有一部分长期持有纯自下而上的股票 ， 也有一部分自上而下进行配置的股票 。 纯自上而下配置 ， 会有一部分股票仓位用来稳定组合净值 ， 希望组合净值不会大幅的飘移 。 单一个股不会占仓位太大 ， 更多是基于行业或者主题的角度出发去筛选个股 。
问：相比海外成熟市场 ， A股的波动率很大 ， 如何降低投资组合的波动率？
于洋：过去几年 ， A股的波动水平要明显高于海外成熟市场 ， 但这一情况在2016年大量海外资金进入A股之后出现一定变化 ， 整个市场或A股波动率已经出现明显收敛 。 做组合管理的时候 ， 我会特别考虑波动率这个因素 。 有些股票天然波动率比较低 ， 我就可以容忍这类股票在组合的比例高一些 。 有些成长股的波动比较大 ， 我对单一个股的容忍度就低一些 。 基于不同个股历史上波动率水平 ， 去考虑对其在组合中应该有的比例 。
从组合管理角度出发 ， 我看重组合收益和波动率特征 。 我愿意牺牲一部分收益去换取更低的波动率 ， 而这个底气来源于我们并不追求短期排名 ， 可以选择一些夏普比率更高的一些股票或者行业来进行配置 。
问：如果买入之后 ， 和预期不一致 ， 或出现黑天鹅等情况 ， 您会从哪些方面考量进一步的决策？
于洋：这要看导致“不一致”原因是什么 。 如果只是一些外因影响而导致业绩波动 ， 我们还会继续观察持有 ， 视情况决定是否加仓 。 如果是核心影响改变内生动力的因素 ， 比如它的业绩增速、销售情况、价格情况出现一些相反情况变动 ， 那就是前期对基本面的判断出现错误 ， 我们将会果断减仓止损 。
要强调的是 ， 如果出现黑天鹅事件 ， 止损是非常重要的 ， 每个人都会犯错 。 所以我们会有明显的止损点位 ， 避免组合出现过大的波动 。
【后市策略】
消费、周期等板块有估值修复机会
问：了解到您目前有一只新产品行业精选在发行 ， 和您之前管理的基金相比 ， 策略上会有改变吗？
于洋：我的上一只产品是聚焦泛消费领域 ， 这一只新产品不设行业主题限制 ， 但实际上 ， 核心投资逻辑不变 ， 还是以绝对收益的理念来管理 ， 希望带来持续稳定向上净值曲线 ， 同时控制净值的回撤 ， 获取比较高的夏普比率 。
我们不会刻意追求某一个行业的具体比例 ， 而是以一级市场的深度研究二级市场 ， 筛选出好的公司 ， 从两到三年维度把握公司成长性与确定性 ， 选择风险收益比良好的标的 ， 并注意从股价驱动因素上进行合理的分散 。
问：对于今年后市 ， 您更关注哪些行业的表现？
于洋：在经济悲观预期没有充分释放之前、叠加对流动性持续宽松的预期 ， 目前市场风格还是偏成长风格占优势 。 虽然最近偏成长的板块调整幅度都比较大 ， 比如消费电子、通信、计算机 ， 还有半导体等等 ， 大家更多担心外需受到影响 ， 整个产业链、整体业绩情况 ， 或者订单情况会受到比较大冲击 。 但我们想强调几点 ， 第一 ， 在后期疫情得到控制之后 ， 这一类公司的增长空间还是比较大；第二 ， 这次疫情会对整个中国在全球上产量分工造成比较深刻的影响 ， 这一类公司有机会获得比以前更多的订单和市场份额的提升 。
第三 ， 新基建是后期财政政策发力的主要方向 ， 包括5G、人工智能、新源汽车等 ， 还是比较好的方向 。 随着复工的不断扩大 ， 前期科技股、成长股有望转变为相对均衡 ， 等到经济预期出现反转的时候 ， 风格可能会有切换 ， 届时消费、周期等板块可能有估值修复机会 。
问：未来消费类板块 ， 您更看好哪些细分行业？传统龙头是否还具有投资价值？
于洋：结构上我们更关注盈利受到疫情影响相对较小的新兴消费领域 ， 如云视频会议、在线办公、在线教育、互联网医疗等方面更是迎来良好发展契机 ， 而流动性也有一定的宽松 ， 对成长股估值较为有利 。
对于传统消费 ， 我们更多认为它是稳定组合净值的或组合波动率的锚 。 短期 ， 或许传统消费公司业绩不会有大幅的提升或者增长 。 但长期 ， 它是向上的行业 。 疫情过后 ， 也可关注传统消费龙头的估值修复机会 。


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