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中新经纬|林采宜等：中国住宅地产的繁荣还能持续多久？

：原题为_中新经纬|林采宜等：中国住宅地产的繁荣还能持续多久？。
中新经纬客户端11月3日电 题：《林采宜等：中国住宅地产的繁荣还能持续多久？》
作者 林采宜(中国首席经济学家论坛研究院副院长)胡奕苇(中国首席经济学家论坛研究院研究员)
从中长期看 ， 支撑房地产市场繁荣的基础是人口增长(包括自然增长和移民加入)和居民收入增长；从短期来看 ， 是鼓励居民购房的信贷政策(住房公积金贷款及其他低利率房贷)和税收政策(如购房退税等)的投资动力 。
就中国而言 ， 人口老龄化伴随着收入增速下降将抑制居民的置业需求 ， 与此同时 ， “房住不炒”的政策和房地产税的预期将抑制房地产投资需求 。 中长期看 ， 中国房地产的“盛夏”已经时日无多 。
一、人口和收入是支撑房地产市场长期繁荣的基础
一般而言 ， 房价上涨的驱动因素通常分为两类：①由人口增加和收入增长驱动的居住需求；②由货币政策和税收政策推动的投资动力 。
1.美国60年房地产繁荣的原因
二战结束后 ， 美国房地产业经历了近60年的平稳发展[注1] ， 人口增长是支撑房价长期上行的基础 。 二战后的婴儿潮一代在二十世纪70-80年代成家立业 ， 这一时期美国青壮年人口规模和增长率均为二十世纪的高峰 ， 25至44岁人口增长率从年均0.3%(1970年前的增长率)提升至其后20年的年均2.7% ， 人口的自然增长形成对住房的巨大需求 。 二十年后 ， 到了2000年 ， 他们的下一代长大成人 ， 中青年人口规模再次出现一次小幅上升 ， 两次婚育人口增长高峰均伴随着3至9年后住房价格的显著上行 。
此外 ， 居民收入的变化也是影响房价的重要因素 。 最近三十年(1990-2020年)的数据显示：美国的房价指数和居民收入水平的变化呈现明显的同步性 。
除了人口和收入以外 ， 货币政策和金融环境也是影响房价的重要因素 。
二十世纪60年代以来 ， 美国每个住房销量高峰背后均是联邦基金利率的明显下调 。 进入二十世纪90年代后 ， 虽然25-44岁的青壮年人口增速放缓(进入21世纪后年均增长低至-0.06%) ， 但货币宽松和一系列住房贷款优惠政策催生的投资需求依然在支撑美国的房价持续走强 。 尤其是2000年互联网泡沫破灭后 ， 美联储先后12次降息 ， 把联邦基金利率从6.5%下调至1.75% ， 极大地刺激了住房销售 ， 导致房价指数创下六十年新高 。 宽松的货币政策激发的投资性需求也是促进地产繁荣甚至催生地产泡沫的重要因素 。
除了宽松的货币政策以外 ， 宽松的信贷政策和高度金融化也是催生地产需求的重要因素 。 例如低首付甚至零首付的住房按揭政策 。 联邦住房金融局设置较低的房贷首付比例 ， 并通过众多保险机构的首付减免政策进一步降低实际首付比例 ， 例如 ， 两房规定的美国合规房贷首付比例名义上为20% ， 实际购买FHA保险可降低至3.5% ， VA等机构提供的房贷保险更能使符合条件的购买者零首付获得住房贷款 。
2000年后的美国75个城市的住房贷款实际平均首付比例中位数不超过10% ， 其中最高的城市不过25% 。
信用一再下沉导致房屋贷款发放机构的风险敞口不断扩大 ， 此时房贷金融化高度发达的市场在帮助放贷机构回笼流动性、转移风险的过程中扮演了重要的角色 。 二十世纪70年代房地美和吉利美成立 ， 其后20年内MBS和CMO的发行规模翻10倍有余 ， 2001至2007年房地产泡沫时期美国住房抵押贷款债券总发行量最高扩大近一倍 ， 其中非机构发行量年均增长68% 。 房贷金融化形成的风险转移机制进一步刺激信贷机构肆无忌惮地降低贷款发放的门槛 ， 扩大房贷的规模 。
2.日本“失去的二十年”
1950至1975年 ， 日本实现了城市化率从30%到76%的飞跃 ， 家庭可支配收入年均增长12% ， 与此同时 ， 青壮年人口占比上升 ， 社会置业需求大幅增加 ， 三个因素共同带动房价指数于1973年达到周期顶峰 。 随后人口结构出现拐点 ， 25-44岁的青壮年人口比例自1976年(最高峰32.9%)开始逐年回落 ， 而同期老龄人口年均增速却从1.9%开始提高 ， 家庭可支配收入在1998年到达近50万日元的峰值 ， 之后保持年均0.05%的极低增速 ， 购房需求相应受到压制 。 整体而言 ， 人口与收入的增长助推了日本二十世纪70年代的房地产繁荣 ， 而老龄化和收入增速下降是二十世纪90年代房价泡沫破灭及后来房地产发展持续低迷的主要原因 。


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