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零售银行|蚂蚁估值超90倍 10倍的大零售银行能否获得溢价

[ 我们不能将零售银行的资产规模与蚂蚁直接对比 ， 因为蚂蚁不做房贷 ， 而银行的零售贷款中绝大部分是房贷 。 对比他们之间零售业务的营收增速及不良率控制水平更为合理 。 前者可以基本排除房贷的影响 ， 近年来房贷增速压降甚至对银行整体零售营收有所拖累 ， 后者主要是风控水平的体现 。]
日前蚂蚁集团（下称“蚂蚁”）IPO初步询价完成 。 A+H股PO拟募集约3450亿美元 ， 最终A股发行价确定为每股68.8元 ， 这对应2019年扣非净利润市盈率为96.48倍 。
这就在业内引发了一个有趣的问题——尽管蚂蚁看似是一家科技公司 ， 但抽丝剥茧 ， 本质是一家具有互联网基因和流量优势的零售银行 ， 蚂蚁在2020年上半年的营收中前两大来源（占比近80%）分别是数字支付与商家服务以及微贷业务 。 但因此蚂蚁竟坐拥近100倍PE ， 反观国内的龙头零售银行 ， 目前平安银行(000001,股吧)、招商银行(600036,股吧)和兴业银行(601166,股吧)的PE都仅超10倍 ， 历史上也没超过20倍 。
究竟蚂蚁上市对银行板块意味着什么？目前商业银行中的“零售之王”是否也有望迎来估值提升的机会？麦肯锡全球资深董事合伙人、中国区金融机构业务负责人曲向军日前对第一财经采访人员表示 ， 当前 ， 国内经济增长动力逐渐从企业投资转向居民家庭消费 ， 居民收入与财富不断增加 ， 核心在于推动银行转向以客户经营为中心 。 “流量”成了银行获取客户的前提 ， 是客户经营的必要资源 。 因此 ， 银行应将流量作为客群经营的关键要素 ， 围绕“蓄”(集中流 量资源)、“用”(引流获客)、“评”(评估流量效率)三个方面 ， 建立一套完整的流量运营体系 ， 让流量成为银行业绩的重要推动力 。
蚂蚁本质是互联网“零售银行之王”
之所以说蚂蚁的本质是零售银行 ， 也是因为微贷业务近年来成为蚂蚁营收中的主要贡献因素 ， 且增速不断攀升 。 除了零售贷款业务 ， 蚂蚁的理财平台也类似于银行的基金产品代销业务 。
就目前来看 ， 蚂蚁的发家业务——支付的盈利提升空间已较为有限 。 早年 ， 由于经手资金量较大 ， 支付宝与微信支付每天都会产生中间结转状态的资金——客户“备付金” ， 尤其是线上购物的支付行为属于担保付款 ， 只有用户确认收货之后 ， 资金才会付给商户 ， 中间状态停留的时间更长 ， 形成大额的利息收入 。 但央行曾要求2019年1月14日起 ， 第三方支付机构需要将客户备付金100%集中上缴 ， 于是第三方机构结束躺着赚钱的时代 。
选取央行资产负债表上的“非金融机构存款”来对比就可发现 ， 今年上半年支付宝的收入增速跑输了行业增速 ， 全行业同比增长约为18% ， 高于支付宝支付收入13%的增速 。
但支付只是引流的前端 ， 流量反哺了蚂蚁的其他“三支柱”（微贷、理财、保险） ， 其中微贷业务增速远超传统银行 。 具体而言 ， 蚂蚁从支付宝钱不够花的赊购需求衍生岀花呗业务 ， 进一步从用户日用花销紧缺衍生岀借呗业务 ， 形成融资信贷业务 。
过去三年半 ， 微贷业务不但在规模上超过了支付业务 ， 增速上也大大超越后者 。 蚂蚁支付商家服务的营收从2017年到2019年增长了44.56% ， 而蚂蚁微贷的营收则从2017年到2019年增长了299% ， 收入贡献占比分别为24.8%、26.25%与34.7% 。
蚂蚁微贷业务主要分为个人消费信贷和中小型企业贷款 。 晨星（Morningstar）分析师对第一财经采访人员表示 ， 蚂蚁在2019年的在线消费信贷市场份额为28% ， 电子商务巨头拥有的消费信贷平台占据了最大的份额 ， 占37% ， 其次是传统银行 ， 约占14% 。 但传统的消费信贷市场正逐渐饱和 ， 因为优质借款人基本上得到了充分服务 ， 相比之下蚂蚁的中小企业信贷余额将比消费信贷实现更高的增长 。
奥纬咨询称 ， 由于缺乏透明度和有限的信用历史 ， 中小企业一直面临融资困难 。 到2025年 ， 预计蚂蚁和中小企业信贷增长将与行业同步 ， 5年复合年增长率为41% 。


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