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晴雨表|股市表现和经济增长为何出现“脱钩”

一、股市表现和经济增长并不能画等号
长期以来 ， “股市是国民经济晴雨表”的说法流传甚广 ， 甚至被写进了教科书 。 事实上 ， 股市市场走势虽然与经济现实有所关联 ， 但这关联从来都谈不上密切 。 半个多世纪以前 ， 诺贝尔经济学奖得主保罗·萨缪尔森就曾戏言 ， “在过去的五次经济衰退中 ， 美国股市成功地预测到了九次 。 ”

晴雨表|股市表现和经济增长为何出现“脱钩”
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所谓“晴雨表” ， 在经济运行中指的是“先行指数” ， 即股市走势变化能领先于国民经济运行态势的变化 。 世界上第一个提出股市是经济晴雨表的是美国人巴布森 。 1907年 ， 巴布森开始专门研究和分析股市 ， 并创造了“巴布森图形” ， 利用该图形 ， 他比较了国民经济发展和证券市场价格变化的规律 。 1910年 ， 他出版了自己的第一本书《积累财富用经济晴雨表》 ， 在这本著作中 ， 巴布森总结了股市和经济走势的关系 ， 并写道：事实上 ， 如果不是人为操纵 ， 商人们几乎可以完全利用股票市场作为经济活动的晴雨表 ， 而让这个大市场的管理者承担收集必要数据的一切费用 。
巴布森的假设不针对微观经济 ， 他并不期望单个公司的股价变化能预测该公司的未来 ， 但是他认为 ， 如果把所有公司的股价变化加总起来 ， 整个股票市场就能准确预测总体经济的发展 。 但在其后的百年历史中 ， 股票市场的表现并不能和经济增长画上等号 。
从全球范围来观察 ， 如果股市真的是经济晴雨表 ， 那么高经济增速国家的股市收益率也应好于低经济增速国家的股市收益率 。 但事实却并非如此 ， 大量的实证研究显示 ， 一国的经济增长和股市回报并没有必然的关系 ， 有时候甚至有负相关关系 。 著名的国际指数公司明晟（MSCI）曾对全球主要股市1958-2018年间的表现进行了分析 ， 结果发现 ， 国家经济增速越快 ， 股市回报未必更好 ， 在成熟市场中 ， 两者之间甚至有微弱的负向关系 ， 也就是说国家经济增速越快 ， 股市回报反而可能越差 。
以中美股市为例 ， 过去十年间中国的平均GDP增速为8.5%左右 ， 而同期美国的GDP增速为1.6%左右 。 显然 ， 在过去10年间 ， 中国的经济增长速度要远远超过美国 。 但是如果我们对比沪深300指数和标普500指数就会发现 ， 中国股市的投资回报要远远低于美国股市 。
从一国内部发展情况来看 ， 股市表现与经济增长的关系似乎也不大 。 在过去100年中 ， 美国的经济增速越来越低 ， 但是股市的表现反而越来越好 。 在1920年到1980年间 ， 美国GDP平均增速高达3.8% ， 而同期股市年均涨幅只有3.7% 。 而从1980年至今 ， 美国GDP平均增速仅为2.6% ， 但是股市年均涨幅却高达10% 。 中国股市的情况更是如此 ， 过往多年 ， 中国经济一直保持高速增长 ， 笑傲全球 ， 但股市表现却差强人意 ， 熊气弥漫 ， 甚至出现了所谓“十年零涨幅”的反常现象 。
从经济预测及分析的实践来看 ， 在较短期限的时间维度内 ， 股市表现更多地反映了市场参与者在贪婪和恐惧之间的情绪波动 ， 它并不直接或间接与GDP创造相关联 。 因此 ， 在预测国民经济走势方面 ， 股价指数仅仅是诸多先行指标的一种 ， 而且并不像新订单数、原材料价格指数、房屋开工数、市场利率水平等指标那样能直接预测经济和金融运行状况以及对GDP创造的影响程度 。
二、股市表现和经济增长为何出现“脱钩”
格雷厄姆有句著名的话——“市场短期看是投票器 ， 长期看是称重机” 。 短期而言 ， 股票市场主要受需求驱动 ， 投资者的风险偏好情绪经常使股价相对于基本面过度反应或反应不足 。 但长期来看 ， 公司经营提供的现金流才是股票收益的最终来源 。
股市是经济晴雨表的观点就是基于收益的供给模型 ， 用一句话来概括 ， 股市的经济晴雨表功能就是经济运行反映到上市公司盈利变化 ， 并通过市场估值体现在股价上 。 所以 ， 从经济运行到股价表现之间存在三个关键环节：首先 ， 经济增长转化为公司利润增长；其次 ， 利润增长转化为每股盈利增长；最后 ， 每股盈利增长转化为股价上涨 。


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