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「日本」全球经济正加速日本化( 二 )


日本央行从“最后贷款人”沦为了“最后的买家” 。 2018年3月日本央行是日本政府最大的债权人 ， 成为约40%日本上市公司的前十大股东之一 。
宽货币没能推动经济复苏 ， 实体经济通缩导致日本经济长期低迷 。 在过去的三十年里 ， 大多数年份的GDP增长率都低于2% ， 经常出现负增长 。
其背后深层次的原因是什么？
2016年瑞银报告认为 ， 日本经济增长陷入停滞、通胀持续萎靡 ， 这背后的最主要原因是日本劳动年龄人口占比的下滑 。
1990年前后 ， 日本劳动人口进入拐点 ， 劳动人口不足被认为是日本经济低迷的深层次原因 。
日本是一个深度老龄化的国家 ， 老年抚养比达到45.2% 。 日本从上个世纪60年代末开始进入老龄化 ， 到2016年日60岁以上的人口占比达到33.7% ， 65岁以上的人口占比达到27.3% 。 日本的总和生育率从1947年的大于4 ， 持续下降到2005年的低点1.26 。 未满15岁青少年的占比从1947年的35% ， 下降到2015年的12%左右 。
图：日本老龄化 ， 来源：日本总务省、日本厚生劳动省、方正证券研究所
普遍认为 ， 低生育率拉低了日本的经济增长率 ， 老龄化加重了财政负担 。
日本的社会福利保障体系非常完善 。 随着老龄化加剧 ， 领取养老金的人越来越多 ， 日本社保及财政也压力重重 。
日本人均社保支出在过去15年内增加了50% ， 其中老龄化相关支出占比从1975年的33%提升到2015年的68% 。 国民负担率（税收和社保占国民收入的比重）由70年代的24%提升到2018年的43% 。 日本政府财政中医疗保险、养老保险等社保支出逐年增加 ， 目前已占到国家财政支出预算的33.7% 。 [2

受泡沫经济的冲击及低生育、深度老龄化的支配 ， 日本在货币及财政极端扩张中 ， 形成了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”的经济局面 。
令人感到担忧的是 ， 最近十多年 ， 世界经济正走向日本化 。 2008年金融危机后 ， 全球开启量化宽松 ， 美联储直接采购国债为政府融资 ， 欧洲债券收益率降为负数 。
2016年 ， 10年期日本债券的收益率为-0.27% ， 10年期德国债券的收益率是-0.19% ， 10年期瑞士债券的收益率为-0.61% 。
2019年 ， 负利率大肆蔓延 。 德国和荷兰政府债券市场的收益率为负 ， 爱尔兰、匍萄牙和西班牙大部分债券市场收益率也为负 。 当然 ， 日本依然是全球负收益率债券的最大贡献国 ， 占了世界总量的近一半 。
2020年受新冠疫情冲击 ， 美联储将联邦基金利率降到零 ， 直接采购债券ETF和企业债 ， 向日本化迈出了实际性一步 。 美国、英国、加拿大及欧洲的央行资产负债表大幅度扩张 ， 政府债务也大规模上升 。
从2020年3月到5月 ， 美联储资产负债表扩大了3万亿美元 ， 其规模升至7.03万亿美元 。 其中 ， 国债资产大幅增加 。
图：美联储的资产结构变化 ， 来源：美联储 ， 智本社
从深层次的角度来看 ， 2008年后 ， 全球各主要国家紧随日本之后逐渐进入老龄化、深度老龄化社会 ， 劳动人口陆续迎来拐点 ， 经济增长率逐步下跌 。
图：全球主要国家劳动人口走势 ， 来源：Source United Nations. UBS
日本以1990年泡沫危机为拐点 ， 全球经济则是2008年金融危机为拐点 ， 日本引领世界走向“三低三高”之陷阱 。
二、日本经济内卷化
在分析全球经济日本化之前 ， 我们需要消除几个误区：
1. GDP能否衡量一国经济水平？
GDP为国内生产总值 ， GNP为国民生产总值 ， 二者最大的问题在于只反映总量水平 ， 不能反应效率水平 。 当一个国家劳动力越多时 ， 经济产值越大；人口大国 ， 如中国 ， 经济总量如今已超过日本 。 但经济总量并不能说明经济效率及实力 。
人均产值 ， 尤其是劳动人口（15岁至64岁）的人均产值 ， 才能更好地体现一国经济的真实水平 。


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