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深响|让杨超越成为“工具人”的对赌到底在赌什么？( 二 )


同时 ， 摩根士丹利等投资机构与蒙牛签署对赌协议 ， 双方约定 ， 从2003年～2006年 ， 蒙牛乳业的复合年增长率需不低于50% 。 若达不到 ， 公司管理层将输给摩根士丹利等投资机构最多7830万股股权 ， 或支付对应现金；如果业绩增长达到目标 ， 摩根士丹利等机构也会向蒙牛转让相应股权 。
激励作用下 ， 蒙牛的业绩表现远远超出预期 ， 在2005年4月 ， 三家投资机构提前中止双方协议 。 企业方业绩实现高增长 ， 投资方的期权价值得以兑现 ， 这是一场双方皆赚得盆满钵满的对赌局 。
深响|让杨超越成为“工具人”的对赌到底在赌什么？
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现下主导着中国商业格局的互联网企业 ， 包括美团、小米在内 ， 都曾传出过对赌传闻 。 据多方媒体报道 ， 字节跳动在Pre-IPO融资时 ， 也与软银等机构签订了对赌协议 ， 协议内容包括IPO时估值需达到900亿美元 ， 若六年内未IPO ， 将按8%复利回购等 。
对企业方来说 ， 对赌可以帮助他们争取到更多的融资金额 ， 签署对赌协议后 ， 也一定程度上激励着公司的业绩增长 。 因此 ， 在引进投资人时 ， 不少企业都会接受对赌协议 ， 也有一些公司借此发家 。
但既然是赌 ， 就肯定有赢有输 。
输家离场作为一种被广泛采用的商业协议 ， 对赌确实有其存在的必要性 。 在任何形式的交易过程中 ， 买卖双方存在着天然的信息差 ， 即便投资者会花费大量时间对被投企业进行尽调 ， 也无法百分百掌握被投企业的真实情况 。
通俗地讲 ， 作为煎饼摊的所有者 ， 你一定比买家更清楚这个煎饼摊到底值多少钱 。
因此 ， 在投资并购过程中 ， 投融双方很难在交易初期对企业的估值做出准确且一致的判断 。 而对赌协议 ， 就为投资者提供了一个根据真实业绩情况修正估值的机会 。 在激励作用下 ， 被投企业也往往会实现更高的业绩增长 。
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但是 ， 在签署对赌协议时 ， 拟定一个合理的业绩目标尤为重要 。 据牛牛研究中心统计 ， 2015至2018年国内对赌协议业绩承诺完成率在逐年下滑 ， 2018年完成率仅为58.61% ， 中国企业设定对赌目标时考虑欠佳 。
对被投企业而言 ， 业绩目标一定是要与公司实际发展情况相符的 ， 如果太过好高骛远 ， 损失不止是对赌失败做出相应赔偿 ， 还极有可能打乱公司发展节奏 ， 甚至出现现金链断裂、资不抵债的情况 。
可能大部分人都已经忘记 ， 除国美与苏宁之外 ， 还有一家家电零售连锁企业叫永乐电器 。 这一曾经与苏宁、国美竞争的企业 ， 在对赌协议的催化作用下 ， 最终被自己的竞争对手吞并 。
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在2005年 ， 永乐电器与包括摩根士丹利和鼎晖在内的投资方签下对赌协议 ， 永乐电器获得5000万美元融资 ， 同时承诺在2007年实现不低于6.75亿元的净利润 ， 否则需要转让相应股权 。 拿到融资后 ， 永乐电器加速在全国扩张 ， 但也陷入了外地发展不顺的困局 ， 在2007年实现对赌指标的机会渺茫 。
2006年底 ， 永乐公开承认 ， 当初签订对赌协议时预测过于乐观 ， 未来两年 ， 永乐盈利能力面临着压力 。 同年7月 ， 永乐以52.68亿港元的价格卖身国美 ， 此时距其在港股上市仅过去九个月 。
乳酸菌品牌太子奶也饱尝了对赌失败的恶果 。 太子奶曾经在1998年以8888万元竞得中央电视台标王 ， 并大量投入品牌推广 ， 连续赞助中央电视台春晚 ， 曾经风光一时 。
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2006年时 ， 太子奶引入英联、高盛、摩根士丹利三大投行进行对赌 ， 承诺收到注资后的前三年业绩增长如果低于30% ， 原董事长李途纯将失去控制权 。 在对赌协议签署后 ， 太子奶开始大规模扩张 ， 但在2008年被爆出资金链断裂 ， 随后陷入严重的债务危机 。
后来 ， 株洲当地政府设立高科奶业 ， 托管太子奶 ， 从三大投行手中要回李途纯所持的61.6%股权 ， 但最终面对巨额债务回天无力 。 2010年 ， 李途纯又因涉嫌非法吸收公众存款罪被拘禁15个月 ， 直到2012年1月才获得无罪开释 ， 在这一过程中 ， 李途纯舅舅自杀 ， 弟弟全身瘫痪 ， 妹妹在狱中偏瘫 ， 其中内情颇为复杂 ， 至今未有定论 。
在这一带有悲剧色彩的事件中 ， 无法完成的对赌协议 ， 确实是将李途纯与太子奶推入深渊的原因之一 。
李途纯
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在合理合法的范畴内 ， 对赌是一种正常的商业行为 ， 创业者有赢有输 ， 但都是基于实际业绩情况获得相应的奖励或赔偿 。 但创业者作为投融事件中更为弱势的一方 ， 还需警惕对赌协议中可能存在的“雷” 。
近期 ， 一位名叫郭建的创业者在微信公众号上发布文章 ， 自称中国最惨创业者 ， 叙述了自己被投资者“坑骗”的故事 。


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