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AQR深度报告：到底什么是真正的价值投资


导读：关于什么是价值投资 ， 几乎每天都有相关的讨论 。 许多人粗浅的认为价值投资就是买便宜的股票 ， 事实真是如此吗？还有人认为价值投资就应该是买入并且持有 。 今天分享一篇来自量化对冲基金AQR的“白皮书” 。 在这份White Paper中 ， AQR通过纯数学回溯的研究 ， 认为价值投资是和质量因子相结合 ， 才能大幅提高夏普比例 。 同时 ， 他们认为价值投资不是简单的买入持有 ， 同样适用于在大类资产中的配置 。 以下是我们翻译的全文 ， 希望给大家带来帮助 。
译者：张雪
事实、流言与价值投资
Clifford Asness, AndreA frAzzini, ronenisrAel, And TobiAs MoskowiTz
最近面对围绕着动量投资的流言 ， 我们发现了两件事：
1）价值投资存在很多疑问 。
2）如果戳穿围绕着动量投资的流言 ， 有些人会得到错误的印象：即坚守动量意味着贬低价值 。 即使经验丰富的投资者也常常错误地认为不能同时相信价值和动量投资 。
流言1：价值投资只有通过集中的投资组合才能实现 。
我们关注的“价值投资”是高度多样化、系统化的 ， 而不是基于集中价值的某种特质股票筛选 。 然而有些人认为 ， 一个成功的价值投资者必须将价值策略应用于集中的投资组合中 ， 并深刻理解每一只股票 ， 才能找出被低估的股票 。
通常被人们认为是价值投资者的Warren Buffett也曾说过 ， 组合的多样化可以帮助我们规避考虑不周全的弊端 ， 当然 ， 如果你很清楚的知道自己在做什么 ， 这就是不需要的 。 Warren Buffett曾说 ， 他投资主题的共同点是寻找“企业的价值与企业在市场上的价格之间的差异” 。 他将这一投资哲学应用在了屈指可数的几只股票上面 ， 深入调查并长期集中持有它们 ， 而这样的结果也十分不错 。
但是被Warren Buffett认为是导师的Benjamin Graham ， 认为有长期以来的数据是基于多样化的投资组合的 ， 而不是仅仅建立在集中于少数股票的投资组合上的 。 他在《聪明投资者》（1973年修订版）中写道：“在被投资者广泛持有的股票中 ， 肯定会有一些表现不是很好的……但基于上述选股标准 ， 再加上投资者的一些其他标准 ， 多样化组合在过去年间应该表现不错 。 至少长期经验向我们证明确实是这样的 。
但是Warren Buffett漫长而卓越的投资业绩表现是否证明了一种特质 ， 价值投资正主导着系统性投资呢？就像芝加哥大学的谚语 ， “轶事的复数不是数据 。 ”各种资产类别的长期数据强有力的表明了 ， 系统的价值策略可以带来良好的长期回报 。 Warren Buffett能够成功地挑选出个别被低估的股票 ， 这是坚实可信的观点 。 来自学术界和投资从业人员的证据都表明 ， 被低估的多样化的投资组合在稳健程度上明显优于昂贵一些的同类证券 ， 并且想做到这些 ， 都不需要挑选屈指可数的最好的证券 ， 因为这样操作的风险极大 。
当然 ， 系统性价值投资和特异性价值投资并不互斥 。 一个非常善于识别被低估的股票的专业投资者应该得到大家的信任 。 但能够系统性地找出并投资一组被低估股票的基金经理也可以捕获长期收益 。 这两种方法中的任何一个都可以产生价值 ， 投资者应该将坚定自己选择的那一种 。 我们认为 ， 多元化 ， 系统化的投资流程在这方面提供了极大的便利 ， 但这并不意味着集中的价值投资理念无法随着时间的推移增值 ， 重点是价值投资不只有巴菲特一个版本 。
在这里 ， 我们提倡并批判性地研究了多元化的价值投资过程 ， 指出了这在很大程度上缺乏建立高度集中的投资组合的能力 ， 但也并不否认它存在的可能性 。 至少 ， 我们希望告诉大家 ， 这两种投资理念不是相互排斥的 ， 也不是相互竞争的 。
流言2：价值是一种被动策略 ， 它基于准则、周转率低 。
虽然我们将系统性价值投资和Warren Buffett式的积极选股并集中持有的方式区分开来 ， 但我们经常听到人们提出的另一个极端——断言我们所说的系统性价值投资策略是被动的 ， 尤其是一些人认为价值本身就是被动的 ， 就像简单地买入和持有股指一样 。 这其中暗含的意义是 ， 价值策略不主动选择 ， 因此不是主动管理 。


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