思哲ENCHER■老裘：，2020.03
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前两天 ， 恩捷股份发布了2019年财报 。 去年 ， 公司实现营业收入32亿元 ， 归母净利润8.5亿元 ， 同比分别增长29%和64% ， 扣非归母净利润7.5亿元 ， 同比增长136% ， 业绩非常靓丽 。
今天文章的上半部分 ， 我们主要讲一下行业和公司的基本面 。 下半部分 ， 我们重点谈一下如何估值 。
（一）
恩捷股份主要生产湿法锂离子隔膜 ， 占收入80% ， 其他还有少部分的BOPP膜、包装印刷产品和纸制品包装等 。
隔膜是生产锂电池不可缺少的材料 。 在电动车高增长驱动下 ， 预计到2025年 ， 全球锂电池需求会达到964GWh ， 相应的 ， 对隔膜需求也有望达约160亿平方米 ， 维持近25%的年复合增长率 。
锂电隔膜 ， 尤其是湿法隔膜 ， 行业壁垒极高 ， 只有少数企业能实现规模化盈利 。
具体来说的话 ， 行业壁垒体现在：
1）进入壁垒：湿法隔膜属于资本密集型行业 ， 单条产线及相关配套投资额在2亿元左右 ， 企业一般都会同时投入多条生产线来满足客户多样化需求 ， 导致整体投资金额较高；
2）技术壁垒：锂电隔膜涉及多个学科和多道工艺流程 ， 对产品质量的控制有严苛的要求；
3）降成本壁垒（盈利）：随着行业竞争加剧以及隔膜价格不断下滑 ， 成本的重要性不断突显 ， 而隔膜成本受规模效应、客户结构、设备折旧、产品良率 ， 终端价格持续下降的压力等众多因素影响 ， 行业内大多处于亏损状态 。
（二）
恩捷股份原名创新股份 ， 2018年更名 ， 同年完成了对上海恩捷90%股权的收购 ， 切入锂电池湿法隔膜行业 。
恩捷股份在锂电隔膜领域的竞争优势是综合性的 。
1、产品方面 ， 公司湿法隔膜产品开发已达到80多个品种 ， 丰富的产品品类能够满足客户的不同需求 ， 特别是具有高附加值的产品如油性PVDF涂布隔膜产品 ， 同时具备高粘黏性和耐热性 ， 受到国外大型锂电池生产企业的认可及青睐 ， 市场需求较大 。
2、设备方面 ， 公司的核心设备大部分都进口自海外 ， 尤其是最为关键的制膜设备主要进口自日本制钢所（JSW） ， 相比国内生产设备具有更好的稳定性及低能耗性 ， 公司研发团队经过多年摸索和试验 ， 结合制钢所设备使自主设计的产线兼具效率和稳定性优势 ， 短期内难以被复制 。
3、技术领域 ， 恩捷股份具有强大的新产品和前瞻性技术研发能力 ， 产品具有优异的透气性、高孔隙率、热收缩性能、较低的闭合温度和较高的熔断温度 ， 能充分保证电池安全性能 ， 部分产品在参数上已达到国际水平 ， 可逐步替代进口的中高端产品并开始走向海外 。
4、产能方面 ， 目前公司产能23亿平方米 ， 生产规模在全球领先 ， 同时公司还加快了珠海、江西和无锡基地的投资建设进度 ， 力求在2020年底达到33亿平的产能规模 ， 到2021年随着无锡基地、江西基地不断扩产 ， 公司国内总产能更有望达到48亿平 ， 遥遥领先国内其他竞争对手 。
5、从出货量来看 ， 公司在2018年隔膜出货量就在全球市场占据14%的市场份额 ， 在中国市场更是占据45%的市场份额 ， 总份额全球排名第一 。 2019年隔膜出货量约8亿平 ， 同比增长超70% ， 是全球出货量最大的锂电池隔膜供应商 。
6、客户方面 ， 湿法锂离子隔膜产品主要客户湿法隔膜的国内主要客户CATL（宁德时代）、比亚迪、国轩、孚能及力神（上述五家客户已占国内锂电池市场份额80%以上） ， 其他还有松下、LG化学、三星（上述三家客户已占海外锂电池市场80%以上）等其他超过20家的国内锂电池企业 。
由于锂电池行业实施严格的供应商认证管理体系 ， 电池厂商和隔膜厂商之间的合作研发、试样及最终投产需要经历一个很长的过程 ， 国内电池厂商认证时间约为9-12个月 ， 国外电池厂商认证时间约为18-24个月 ， 所以取得客户的认可非常关键 。
