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第一财经|李奇霖：经济恢复得确实不错( 二 )


第二 ， 国内消费会继续恢复 。 三季度GDP同比增长4.9% ， 支出法拆分看 ， 最终消费支出拉动了1.7个百分点 ， 相比于二季度的拖累2.4个百分点有了明显改善 ， 但距离疫情前的拉动当季GDP 3~4个百分点仍然有很大差距 。 目前国内除个别地区偶有新增本土确诊外 ， 基本都得到控制了 ， 而且这些个别地区爆出确诊后很快就被控制住 。 前期被压抑的消费需求尤其是服务需求会继续释放 。
第三 ， 固定资产投资增速大概率还会向上 。 拖累基建投资的主要是没有好项目来对接专项债 ， 但广义基建单月增速已经连续3个月下滑了 ， 9月只有4.8% ， 后续向下的空间不大了 ， 毕竟稳增长还是离不开基建的 ， 而且9月专项债用途合理更改后 ， 对用到基建上的资金使用效率也会有提高 ， 国家统计局领导在解读数据时也称“基础设施建设生产活动有所加快” 。
制造业投资方面 ， 需求好转能够改善预期 ， 国内疫情控制也让市场主体对疫情反复的恐慌基本消除 ， 生产经营活动预期指数从58.7%提高到了59.3% 。 制造业前9个月累计同比增速为-6.5% ， 恢复滞后很大程度上缘于预期的不确定 ， 但随着金融机构加码对制造业的中长期信贷支持 ， 收窄实体回报率与融资成本的裂口 ， 叠加预期的改善 ， 未来制造业低增速很难维持 ， 制造业投资大概率会滞后修复 。
房地产投资面临的主要问题是融资收紧 ， 影响开发商拿地和开工 ， 10月建筑业PMI新订单指数从56.9%高位回落到53.1% 。 但融资收紧短期主要影响的是土地购置费用 ， 对真正能够产生实物投资进而创造GDP的建安投资影响并不大 ， 因为施工主要靠存量项目 。
这几年在房企快周转战略的推动下 ， 新开工与竣工的裂口明显扩大 ， 竣工周期的高峰可能在2022年上半年 。 而且现在新房销售很强 ， 房企回笼资金还是顺畅的 ， 搞不好会导致房企加速手里土地的开工赶预售条件 。 只要房企融资不是收紧到让房企不可承受 ， 房地产销售不出现明显下行 ， 开发商可能加快存量项目的建设 ， 竣工高峰提前 ， 对实际的总需求反而可能会是拉动 。
国家统计局在解读数据时 ， 还特意提到了“部分传统制造业恢复有所加快” ， 纺织、化纤、钢铁、有色和金属制品等行业的生产指数和新订单指数较上月均有不同程度上升 。 这些行业的需求来自于出口和固定资产投资 ， 我们在前面分析了出口和固定资产投资仍然会维持韧性 ， 相关行业的生产和需求短期都不会太差 。
PMI数据中 ， 还需要关注的是小型企业制造业PMI又跌到荣枯线以下了 ， 从50.1%到49.4% 。 不过由于样本少等原因 ， 小型企业制造业PMI在大中小三类企业中波动是最大的 ， 再度回落可能是有统计方面的因素 ， 毕竟需求在恢复 ， 之前也出台了很多保市场主体的政策 。
此外 ， 相比于基建和地产 ， 出口和正常的消费活动恢复更容易形成对中小企业的支持 ， 只要出口和消费活动恢复能够持续下去 ， 中小企业生产的恢复和对就业的拉动就只是时间问题 ， 而就业拉动起来后 ， 消费就可以继续恢复 ， 形成正反馈 。
但需要注意的是 ， 如果中小企业后面开始确定性恢复以后 ， 货币政策一定会加速回归正常化 ， 让社融向名义GDP靠拢 。
所以 ， 债券市场真没什么好的做多理由 。 银行信贷久期越来越长 ， 负债端又不稳定 ， 尤其是中小银行的负债端 ， 超储率这么低就不给放钱 ， MPA压力也越来越大 ， 一到月末季末就得跪钱 ， 机构的负债成本也降不下去 。 除了四季度债券供给少点以外 ， 实在找不到有什么看多债券市场的理由 。
股票也有一些压力 ， 不过赚钱机会还是有的 。
货币政策回归正常化 ， 那前期实体过多的流动性向金融市场传导的部分就要回流了 。 疫情扩散的时候 ， 需要流动性宽松支撑市场主体 ， 市场主体拿到钱但没有生产只能买买基金 ， 但随着正常的经济活动恢复 ， 金融市场的流动性会逐步向实体回流 。 更重要的是 ， 前期疫情支撑企业的短期贷款要开始到期了 ， 后面可能出现企业批量赎回 。


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