全球大放水后会如何收场？
文章图片
概要：
近期市场开始热议通胀问题 ， 并持不同观点 。 有观点从货币超发的角度认为未来会发生大通胀 ， 也有观点认为需求不足通胀并不会大幅上升 。
我们从2015年《资本过剩的年代》系列报告中就提出“这一轮周期的不一样” ， 特别是美国面临诸多结构性问题 ， 疫情后这些问题进一步凸显 ， 美国亟需解决财政刺激的成本由谁承担的问题 。 在这样一个特殊背景下 ， 考虑通胀走势的时候 ， 货币、供需可能都不是核心矛盾 ， 更重要的是 ， 通胀是否符合美国的政治利益 。
全球大放水如何收场？短期不排除有货币退出的讨论 ， 但长期易松难紧 。 未来1-2年来看 ， 随着全球经济的逐步复苏 ， 不排除会出现货币政策正常化的讨论 。 但从长期来看 ， 货币政策易松难紧 ， 我们依然需要思考全球货币体系未来如何演化 。
长期来看 ， 美元贬值对外征收“铸币税”更符合美国的利益 。 在1930年代大萧条的末期和1970年代的“滞胀”时期 ， 美国都曾通过美元的大幅贬值来征收“铸币税” ， 达到对外转嫁成本的目的 。 疫情冲击下 ， 美国债务率再次逼近二战时的高点 ， 美元贬值依然符合美国利益 。
贬值并不意味着美元要放弃中心地位 ， 美元“改旗易帜”是可行的选择 。 在美元贬值过程中 ， 美国需要保证全球依然维持以美元为中心的货币体系 ， 这也意味着美国需要始终掌握对核心生产要素的定价权或者控制权 。 70年代 ， 美元的“锚”是石油 ， 而未来美元也会选择新的“锚” 。
“改旗易帜”后 ， 新美元的下一个锚是什么？数据！当今时代 ， 数据正在逐步取代石油成为最有价值的资源 ， 这从科技公司已逐步成为全球资本追捧的对象可见一斑 。 而后疫情时代 ， 数字经济的重要性进一步凸显 。
下一阶段美国控制新的“锚”的两大挑战：欧洲、中国 。 如果说未来数据是全球核心生产要素 ， 那么正如70年代后美国对中东石油的控制 ， 美国也需要控制数据这一核心要素 。 从这个角度来看 ， 欧洲逐渐觉醒的数字化意识与中国快速发展的数字经济是美国寻求数字霸权的挑战 。
未来的远虑与近忧 。 站在美国的立场来看 ， 虽然贬值符合期长期利益 ， 但当前并非采取类似1973年大幅贬值策略的最佳时机 ， 因为欧洲、中国仍对于美国完全控制数据这一要素形成挑战 。 而如果美元与数据之间的关系强化之后 ， 长期来看美元贬值进而带来全球通胀的风险将上升 。
风险提示：全球货币体系不稳定、美国谋求其他极端手段强化美元地位 。
01
全球大放水会如何收场？
近期市场开始热议通胀问题 ， 并持不同观点 。 有观点从货币超发的角度认为未来会发生大通胀 ， 也有观点认为通胀并不会大幅上升 ， 因为全球长期的主题仍然是“缺需求” 。
我们从2015年《资本过剩的年代》系列报告中就提出“这一轮周期的不一样” ， 特别是美国面临诸多结构性问题——如供需错配、贫富差距等 。 而疫情后 ， 美国的这些结构性问题进一步凸显 。 随着美国债务率逐渐逼近二战后的高点 ， 美国亟需解决财政刺激的成本由谁承担的问题 。 在这样一个特殊背景下 ， 考虑通胀走势的时候 ， 货币、供需可能都不是核心矛盾 ， 更重要的是 ， 通胀是否符合美国的政治利益 。
全球大放水会如何收场？短期不排除有货币退出的讨论 ， 但长期易松难紧 。 未来1-2年来看 ， 随着全球经济的逐步复苏 ， 不排除会出现货币政策正常化的讨论 。 但从长期来看 ， 货币政策易松难紧 ， 我们依然需要思考全球货币体系未来如何演化 。
对于一般经济体而言 ， 通过通胀化解债务问题已是相对较优的选择 。 通常而言 ， 债务问题可以通过紧缩、违约、通胀（包括压低利率）的方式来化解 。 但从过去的经验来看 ， 违约显然并非各国政府愿意主动选择的方式 。 而欧债危机后 ， 欧元区国家对于欧债各国采取严厉的财政纪律来约束债务增长失败的教训 ， 也显示紧缩显然非有效手段 。 而通货膨胀能使名义GDP扩张 ， 能够扩大债务率的分母 ， 降低债务压力 。
但是 ， 单纯的对内通胀的政治成本比较高 。 通胀并不是无害的 ， 通胀的成本除了包括价格变动而带来的社会成本（鞋底成本、菜单成本）之外 ， 通胀最大的政治成本是 ， 其会使固定收入群体受损 ， 进一步加剧社会财富的分配不均问题 。 而在当前全球民粹兴起 ， 美国财富分配问题已然严重的背景下 ， 显然并非美国的最优选择 。
而美元特殊的地位 ， 使其有另一种选择——美元贬值 。 对非储备货币经济体而言 ， 当面临高债务问题时 ， 货币贬值往往是其极力避免发生的 ， 因为易引发金融体系的不稳定 。 即使对于非美元储备货币而言 ， 货币贬值也意味着该货币地位的下降 ， 这从欧债危机后欧元的衰落可见一斑 。 但自战后“布雷顿森林体系”到20世纪70年代形成的“石油美元体系” ， 美元始终是全球货币体系的中心 ， 这为美国通过美元贬值缓释货币超发压力提供了可行的路径 。
在当前背景下 ， 通过美元贬值来实现全球财富再分配进而化解债务问题 ， 是当前最符合美国利益的选择 。 从表面来看 ， 美元币值变化并不影响美元债务的名义值 ， 美元贬值对美国债务并没有直接影响 。 但自70年代以来 ， 全球非美经济体积累了大量美元资产 。 而美元贬值对于持有美元资产的他国来说 ， 相当于是财富损失 ， 美国在此过程中相当于是掠夺了他国财富 。 另一方面 ， 美元作为全球支付货币 ， 美元贬值也意味着非美经济体购买力的下降 。 因此 ， 美元贬值实际上是全球财富的“洗牌” ， 美国财富相对非美经济体财富是增加的 。 而对内而言 ， 美元贬值所需承担的政治压力也较低 。
美元贬值的前提是维持美元信用体系的稳定 。 美元贬值的成本在于贬值的过程是对美元信用的一种稀释 ， 换句话说 ， 美元变得越来越不值钱的情况下 ， 他国会意识到持有美元是“赔本生意” ， 进而不愿意持有美元 ， 则美元的特殊地位就会丧失 。 因此 ， 美国需要去避免这种情况的发生 。 在布雷顿森林体系崩溃之前 ， 货币体系的定价核心天然是黄金 ， 而美元绑定黄金也自然成为了全球货币体系的锚 。 黄金体系崩溃之后 ， 美元想继续保持其全球货币锚的地位 ， 就意味着美国需要始终掌握对核心生产要素的定价权或者控制权 。 20世纪70年代开始 ， 这一核心要素逐渐切换至石油 ， 而未来 ， 这一核心要素可能会向数据资源转变（在后文将详细讨论） ， 成为美国需要抢占的高地 。
02
60-70年代：美元再寻锚 ， 对外贬值以通胀稀释债务
布雷顿森林体系时期：全球货币是以黄金为锚的美元体系 。 1944年 ， 以美国为主导的布雷顿森林体系成立 ， 其本质是一个以黄金为锚的美元体系 。 美国自20世纪20年代开始 ， 就是全球黄金储备最多且唯一能随时保持黄金可兑换的经济体 ， 这是美元成为布雷顿森林中心货币的重要保障 。 在世界各国的认知中 ， “美元和黄金一样好” ， 而美元如果作为存款相比于黄金而言又具有可生息的优点 ， 因此各国政府更愿意储蓄美元和美国国债而非黄金 ， 从而提升了美元的储备货币的地位 。
【全球大放水后会如何收场？】但在美国债务高企+国际收支逆差背景下 ， 美元信用开始下降 ， 布雷顿森林体系也逐步瓦解 。 从长期角度来看 ， 美国政府赤字率高企叠加美国贸易地位下降（经常项目余额顺差逐渐减小） ， 其他各经济体持有美元意愿下降 ， 开始抛售美元并收购黄金 。 实际上 ， 1958年后 ， 美国黄金储备开始大量流出 ， 市场对美元可随时兑换黄金进一步产生疑虑 。 1971年尼克松总统实施新经济政策 ， 也标志着布雷顿森林体系的瓦解 ， 其他经济体也纷纷放弃本国与美元的固定汇率 ， 美元进入了贬值区间 。 具体来看：
推荐阅读
- 量化|量化大师麦教授：美好的不确定性
- 从小就馋此口，比肉香多了，几块钱做一大盘，咋吃都不腻
- 意大利肉酱面做法分享
- 红豆和玉米面是绝配，一个做皮一个做馅，包好入锅一蒸，特香
- 大脑|你的大脑和心理究竟是什么关系？
- 意大利生牛肉沙拉做法
- 将燕麦换一种新吃法，做成小熊造型的饼干，大人孩子都喜欢
- 家庭版的鱼香肉丝，鲜香可口，在家也能做出大厨的味道
- 非常下饭的家常菜，比大鱼大肉好吃，做法简单
- 特爱吃的几道家常菜，轻松拿下，让你秒变大厨！好吃又下饭营养