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A股回调：上车还是下车？

7月以来 ， A股各主要指数放量快速上涨后 ， 近两个交易日有所调整(见图1) ， 高涨的市场情绪开始摇摆：这是股市的正常调整(意味着上车) ， 还是牛市结束的前奏(意味着下车)?
A股回调：上车还是下车？
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下面 ， 和大家分享我们的观点 。
从历史看 ， 牛市的路都是曲折的
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我们来看最近的两轮牛市 。 第一轮是从2005年的7月至2007年的10月 ， 上证综指从998点一路攀升到6124点 ， 但从图2可以看出 ， 在这一轮牛市中 ， 上证指数至少经历了4次比较明显的阶段性回调 。 第二轮是从2014年的7月到2015年的6月 ， 上证综指从1990多点上涨到5178点 ， 期间也经历了程度不等的多次调整 。
A股回调：上车还是下车？
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综合历次牛市的数据 ， 这两个交易日的小幅调整 ， 更像是市场快速上冲后的正常回调 。
这一轮牛市的特点和根基
当前的市场是不是牛市 ， 答案是毫无疑问的 ， 从各项技术指标看 ， 当前市场至少是一个技术性牛市 。 从各个指数(图3)和行业(图4)的涨跌情况来看 ， 这一轮牛市的结构分化特征非常明显 ， 但7月以来先前表现较弱的指数和行业有较为明显的补涨 。
A股回调：上车还是下车？
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从图3可以看出 ， 7月之前A股各主要指数的涨跌差异很大 ， 表现最好的是创业板指 ， 表现最差的是上证综指 ， 7月以来表现较弱的指数有补涨 ， 但综合今年以来的情况看 ， A股指数的分化还是比较明显 ， 成长风格明显占优 。
再来看行业 ， 从图4可以看出 ， 今年以来表现最好的行业是医药生物、食品医疗、电子和计算机 ， 7月以来补涨最为明显的是非银、有色和国防军工 。
回顾2017年至今的A股走势 ， 有两个非常清晰的主线：一个是价值发现 ， 另一个是科技走牛 。 两条主线带动消费股、科技股和医药股(综合了消费和科技两大元素)轮番上涨 。
消费股上涨的底层逻辑是非常坚实的 ， 随着居民财富的累积 ， 消费代替投资成为驱动我国经济增长的主引擎 ， 2017年我国已超过美国成为全球第一大消费市场 ， 消费领域的龙头公司体量大、成长快 ， 尽享市场的红利 ， 但在彼时的A股 ， 这类公司的价值并未被充分发现 。 随着A股的双向开放 ， 越来越多的外资开始配置A股 ， 具有全球比较优势且价值被低估的消费股雀屏中选并带动内资跟投 ， 消费股迎来估值和盈利的戴维斯双击 ， 一路上涨 。
科技股的上涨是另一个故事 ， 科技股上涨是政策红利(以科创企业为重点扶持对象的资本市场改革)和工程师红利共振的结果 。
7月A股快速上涨使得市场发展的主线有了一些变化 。 7月份A股快速上涨的驱动因素之一是宽货币 ， A股如舟 ， 资本似水 ， 水涨则船高 ， 资金涌入导致A股估值提升、“水牛”成形;另一个因素我们认为是政策层面的 ， 证据就是以券商为代表的非银金融的迅猛补涨和科创板、创业板的持续上涨 。 因此 ， 本轮的牛市是一个政策市 ， 也是一个资金市 。
后市展望：注意“点刹”效应
市场当下最关心两个问题：一是后市如何走 ， 是快牛、慢牛还是不牛了?二是市场的主线是什么?是否有风格上的转换?是消费股、科技股、医药股的风继续吹?还是金融股、周期股的春天到了?
首先回答第一个问题 ， 我们认为无论从资金还是从政策方面看 ， 都无法支持快牛 ， 更可能是一个进二退一的慢牛格局 。
从资金方面看 ， 10年期国债利率在二季度初期曾有短暂的快速回落 ， 跌入2%-2.5%的区间 ， 后又明显回升 ， 我们预计三季度将在2.6%-3.1%这个区间震荡 ， 显示央行在货币宽松方面非常谨慎 。
从复工复产以及经济复苏方面看 ， 因为疫情的有效控制、医疗物资出口和报复性消费等诸多积极因素的影响 ， 经济V型反弹 ， 但三季度经济复苏会面临一些结构性因素的制约 ， 复苏的势头可能会趋缓 。
最后是快牛并不利于资本市场改革的有序推进和改革目的的达成 ， 一旦市场出现快牛的苗头和趋势 ， 监管层将会通过“点刹”的方式给予有力的提醒 ， 上周证监会对配资出手是一个明显的例子 。
【A股回调：上车还是下车？】当前的宏观环境可用“宽信用、低通胀、强改革”来形容 ， 这种市场格局比较有利于成长股和券商等特定行业的金融股 。 与此同时 ， 新冠疫情的发展仍有巨大的不确定性 ， 加上之前基金在消费股上抱团非常明显 ， 业绩确定性比较强的消费股可能仍会受资本的追捧 。


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