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专访｜爱琴海江友政：加强全链条资产管理能力迎接购物中心REITs时代

根据《通知》 ， 此次基础设施REITs试点聚焦于新基建、交通、能源、仓储物流、环境保护、信息网络、园区开发七大领域 。 虽然其中并没有涉及到商业不动产 ， 但鉴于全球REITs主体均为零售资产和持有物业 ， 所以该试点的成果注定有助于推进商业不动产REITs最终走上中国购物中心历史舞台 ， 为中国购物中心带来希望的曙光 。
为此 ， 中购联特别邀请到爱琴海集团投资部副总经理江友政先生进行采访对话交流 ， 全面分析当前制约商业不动产REITs出台的相关因素 ， 给出商业不动产项目资产价值提升建议 ， 为以购物中心为代表的经营性不动产迎接商业不动产类公募REITs提前做好战略性安排 。
商业不动产REITs制约因素：
【专访｜爱琴海江友政：加强全链条资产管理能力迎接购物中心REITs时代】地产开发商持有并主导
对于基础设施公募REITs的推出 ， 江友政表示这是一个重大的金融创新 ， 对国内市场具有里程碑的影响 ， 其意义不亚于一年前科创版的推出 。
他解释道 ， 首先对于基础设施行业而言 ， 公募REITs可以极大提升优质基础设施的流动性 ， 有利于原投资方快速回笼资金、优化资产负债表 ， 这在当下“稳经济”的宏观背景下尤显重要 。
其次基础设施公募REITs拓宽了投资者的投资渠道 。 在宏观经济走弱 ， 市场整体投资回报下降的背景下 ， 基础设施资产长期稳定的现金流回报特性更加凸显了其投资价值；更加多元的投资渠道也将在一定程度上降低投资者对住宅的超配 ， 切实落实“房住不炒”的国家政策导向 。
第三 ， 公募REITs的开闸也有利于基础设施“投融管退”各环节的参与者形成更加专业化的分工 ， 即“专业的人做专业的事” ， 进一步提升资源的利用效率 。
最后 ， 基础设施公募REITs的实施将在政策监管、投资者教育、中介服务等各环节为后续REITs的扩容奠定良好的基础 。
1）目前中国的商业地产领域主要由地产开发商持有并主导 ， 这是最主要的因素 。 一旦商业不动产REITs放开 ， “商业不动产”变现后或将进一步刺激开发商的扩张速度 ， 扭转投资者预期 ， 不利于“房住不炒”政策的落实 。
2）行业的回报率也是主要制约因素之一 。 商业物业目前整体投资回报率处于较低水平 。 江友政表示 ， 在私募市场 ， 国内一二线优质商业物业的资本化率通常在4%-6% ， 若公募REITs以此假设收购投资商业物业 ， 其初始FFO/物业估值约为5% ， 即使按照80%的分红比例 ， 投资者初始阶段得到的回报仅为4%左右（暂不考虑价格波动） ， 投资吸引力一般 。
3）专业的资产管理人缺乏 。 优秀的物业运营商和出色的REITs管理人对提升商业物业的回报和价值 ， 促进REITs的健康发展至关重要 ， 且不可或缺 。 而受制于行业发展历史短、投机心态重、金融创新能力不足等影响 ， 目前国内具备较强商业物业运营能力的运营商和商业物业资产管理人才十分匮乏 ， 从结构上制约了商业不动产REITs的快速推动 。
Part2
通往REITs之路购物中心需要作出改变
从成熟的国际公募REITs市场经验来看 ， 以购物中心为代表的零售物业 ， 因其稳定的现金流回报特性 ， 成为了REITs的重要组成部分 。 江友政认为 ， 中国也不例外 ， 中国购物中心REITs的市场前景是光明的 。
但在通往REITs的道路上 ， 购物中心行业也必然需要做出相应的改变 。
1）首先 ， 购物中心逐步进入存量时代 ， 市场竞争加剧 ， B端的合作品牌和C端消费者拥有更多选择 ， 也对购物中心提出更高的要求 ， 这导致商业不动产必须由专业的运营团队运营 ， 才能实现持续的价值提升 。
2）其次 ， 购物中心的运营管理模式须转变为资产管理模式 ， 运营管理不能是割裂的单独存在 ， 必须放在“投融管退”的全生命周期来看待 ， 如运营管理商应该从项目选址、规划设计、定位阶段就参与进来 ， 最大化地科学定位 ， 减少后期调改 ， 在出铺率和顾客体验之间寻找平衡等 。
3）REITs模式下 ， 基金有现金分红比例的要求 ， 经营目标或KPI考核等应聚焦项目业绩 ， 给予项目NOI更大的考核权重 ， 一切以NOI、FFO的持续提升为目标 ， 比如发挥规模和集团优势 ， 降低项目管理成本；提高资本性资产的回报要求 ， 减少低效改造等 。
4）同时 ， 在目前线上线下充分融合的背景下 ， 运营商必须充分拥抱线上 ， 助力商场内B端商户营收增长的同时 ， 也要迅速提升直接来源于C端的会员收入 。
5）对开发商来说 ， 需更加重视商业选址的科学性和独立性 ， 而不是为了配合住宅拿地的可行性；其次开发商对于商业物业要改变传统的开发思维 ， 而要立足于运营思维 ， 比如在选址和设计阶段即引入专业商业团队 ， 不能为了高周转而大量散售；对于已经持有大量商业物业的开发商则要梳理资产类别 ， 与专业团队合作提升物业价值 ， 方便后期向REITs过渡 。
江友政补充 ， 在通往购物中心REITs的道路上 ， 除了需要更加专业的运营方外 ， 也需要更多专业的购物中心服务机构 ， 如上下游服务商、价值评估机构、咨询机构等 ， 这些都需要时间来发展完善 。
Part3
不同规模的企业REITs之路有所差别
在基础设施公募REITs推行之前 ， 国内资产证券化已取得了稳定的发展 ， 商业地产证券化市场规模也在逐渐扩大 ， 但类REITs、CMBS等资产证券化方式与公募REITs在发行方式、产权、收益属性、适用规模等维度有着巨大差异 ， 若商业不动产公募REITs开放 ， 商业项目融资又该如何选择？
江友政对此作出解读 ， 其表示从整体上看 ， 类REITs更多是债权属性 ， 而公募REITs则是权益属性；真正想实现资产退出的业主 ， 无疑更倾向于公募REITs ， 这将在一定程度上减少包括类REITs在内的市场需求；但对于有意长期持有商业物业的业主而言 ， 类REITsCMBSCMBN等仍是比较好的融资手段 。
其次 ， 从结构来看 ， 公募REITs更倾向于位于核心城市、核心区位的已经进入稳定运营期的优质商业物业；而大量尚处培育期或区位一般的商业物业仍会大量采用类REITs等方式融资 。
从江友政简述的公募REITs属性和对资产的要求来看 ， 商业地产头部企业和中小企业的REITs实现之路无疑也将有所差别 。
他还表示 ， 未来购物中心存量竞争加剧 ， 市场集中度将不断提升 ， 头部企业得益于其规模优势、优质资产、强大运营管理能力和品牌影响力 ， 更容易获得监管层和投资者认可 ， 在REITs的道路上可以走的更早、更容易 。
规模足够大 ， 业绩足够好的企业有能力联合公募基金管理人独自发行REITs；而中小企业相对会起步较晚 ， 其可以考虑将资产早日委托专业资产管理人运作 ， 在业绩足够好的时候 ， 通过向REITs出售的方式退出 。
Part4
爱琴海：加强“投改融管退”
全链条资产管理能力
归根结底 ， REITs只对优质物业放行 ， 长期来看 ， 2020年疫情的暂时性影响不会使优质商业物业的投资价值发生变化 。 因此 ， 购物中心当务之急应做好疫后总结与恢复工作 ， 通过精细、精准的运营管理 ， 提升物业资产价值 。
对此 ， 江友政发表见解道 ， 此次疫情暴露了购物中心密闭性建筑形态和大面积体验业态的短板 ， 导致政府管控更严 ， 消费信心恢复较慢 ， 尤其是影院、儿童类业态受到冲击最大 ， 未来可能要适当缩减此类业态占比 。
其次 ， 疫情推动更多人养成线上消费习惯 ， 对于线上可替代性强的零售业态而言 ， 线下商业要对门店在货品、形象甚至定位上进行全新升级 ， 另一方面要控制单铺面积 ， 增加直播等新型基础设施 ， 及时增强自身线上运营能力 。
最后 ， 江友政也表示 ， 爱琴海集团正在联合金融机构持有更多的优质商业物业 ， 通过爱琴海的专业运营管理来提升物业价值 ， 为未来的公募REITs做好项目储备 。
爱琴海集团也将继续加强自身在商业不动产领域“投改融管退”全链条的资产管理能力 ， 为合作方、投资者创造更持续的价值 ， 也为未来购物中心REITs时代到来做好能力储备 。
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