市值风云|穆迪：高收益债券净降级比率在二季度飙升至历史第二高位，违约率将持续攀升
当前最受关注的问题 ， 依旧是COVID-19会对商业前景造成怎样的影响 。
然而 ， 即使COVID-19风险被消除 ， 2021年美国实际GDP增长率可能达到5%或更快 ， 美国经济活动也将很快恢复到1.8%至2.0%的长期增长率 。
但是由于美国人口和劳动力的老龄化 ， 以及未来10年平均每年0.3%至0.5%的劳动力增长率 ， 都使得经济增长几乎不可能实质性地保持在2%以上 ， 除非劳动生产率的平均年增长率远远超过2009-2019年间的1.2% 。
高收益债券净降级数等于高收益债券降级和升级次数之间的差额 。
二季度 ， 高收益债券净降级数的下调趋势 ， 与高收益债券息差的变化方向相辅相成 。 根据初步估算 ， 美国高收益债券的净降级数从2020年4月的214次降至5月的90次 。 根据近期趋势粗略推断 ， 6月高收益债券净降级数可能会降至50次 。
在2020年第一季度 ， 美国高收益债券净降级数从1月的-1次上升至2月的19次 ， 然后飙升至3月的176次 ， 主要是为了应对COVID-19的破坏力 。
一、高收益债券净降级数预示着违约率的走高
高收益债券违约率的走势 ， 与高收益债券净降级数和高收益债券发行人数量的比率（下称为“净降级比率”）的两个季度移动平均值接近 ， 但表现出滞后 。
高收益债券违约率与净降级比率之间的一致相关性仅为不起眼的0.46 。
然而 ， 美国高收益债券违约率的季度均值倒是与两、三个季度前的净降级比率呈现出了更高的相关性 ， 分别为0.81和0.82 ， 与四个季度前的净降级比率的相关性为0.75 。
如下图所示 ， 绿线代表的是美国高收益债券的违约率 ， 黄线代表的是美国高收益债券净降级数和高收益债券发行人数量的比率（净降级比率） 。
本文插图
就在2018年9月 ， 净降级比率的两个季度移动平均值达到了最低点-1.8% ， 这意味着在2018年9月之前的六个月中 ， 高收益债券评级的升级次数超过了降级次数 。
净降级比率在2019年6月升至6.5%之后 ， 在2019年12月降至5.2% 。 然而 ， 在截至2020年3月的6个月内 ， COVID-19的恶劣影响迅速将净降级比率推高至13.1% 。
初步估计 ， 2020年上半年的净降级比率将飙升至30.2% ， 这一水平将仅次于截至2009年3月的创纪录的32.8% 。
当纳入一个普通最小二乘模型时 ， 30.2%的净降级比率预示着 ， 2021年一季度的美国高收益债券违约率中值为14.1% 。
而这一中值水平 ， 超过了6月初穆迪投资者服务公司（Moody's Investors Service）的违约率研究人员提供的12.3%的基准预测 。
二、高收益债券市场对净降级比率接近历史高位毫无反应
高收益债券市场似乎确信 ， 高收益信用评级调整的最坏阶段已经过去 。
高收益债券净降级数从4月的高点214次大幅下调至6月可能低于50次 ， 这有助于解释为什么综合高收益债券息差从3月23日最高的1220个基点缩小至6月17日的610个基点 。
（就相比较而言 ， 彭博/巴克莱的高收益债券息差已从3月23日的高点1100个基点降至6月17日的561个基点 。 ）
即使净降级比率的两个季度移动平均值将在2020年6月达到30.2% ， 但是综合高收益债券的息差最近5天的均值也大幅下滑至635个基点 。 但是从历史统计数据来看 ， 当前的净降级比率预示着高收益债券息差的中值为1250个基点 。
此外 ， 当净降级比率在2009年一季度达到纪录高点32.8%的时候 ， 当时的高收益债券息差均值为1604个基点 。
如下图所示 ， 绿线代表的是美国高收益债券的息差 ， 黄线代表的是美国高收益债券净降级数和高收益债券发行人数量的比率（净降级比率） 。
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