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环球医药网|复星医药靠什么迈过千亿市值门槛？( 二 )


你可以看到 ， 复星医药投了多个企业 ， 并将其培育上市 。 比如 ， 山河药辅、复宏汉霖等 。 有人认为 ， 复兴医药是一个典型的需要分拆估值的企业 ， 如果将复星医药手中的上市公司分拆来看 。 比如复宏汉霖、复兴凯特 ， 这几个真正具备核心价值的平台目前业绩都是亏损的 ， 拖累着整个上市公司的业绩 。
通过并购 ， 复星医药将业务触角从最初的诊断试剂延伸至覆盖医药健康全产业链的上市公司 。 比如 ， 和睦家就是复星医药参股逻辑下的一个典型案例 。
和睦家是复星医药布局高端诊所的重要一环 。 此前 ， 复星医药通过全资子公司复星实业 ， 与PE机构德太投资各自分享和睦家42%股份 ， 其余股东拿到剩余的16%股份 。 近年来 ， 和睦家扩张布局一线城市 ， 投入较大 ， 一直未能盈利 ， 已经开始拖累上市公司 。 据传复星医药与和睦家高层也存在意见不统一 。 在这样的背景下 ， 多方经过一年多的磋商 ， 复星医药把所持和睦家股份转让给了纽交所上市公司NFC 。 如今复星医药通过出售HHH及HealthyHarmonyGP股份大举退出和睦家医疗 ， 显然是已经失去耐心 ， 意味着双方十年的合作基本落幕 。
虽然复星医药通过转让和睦家获得了一定的投资收益 ， 但也透露了复星医药作为PE迷恋并购下的资产 ， 也可能拖累公司业绩 。 据相关统计显示 ， 从2010年的和睦家算起 ， 到2019年复星医药共投资了11家医院 。
仅2017年一年 ， 复星医药就发布了9条对外投资公告 ， 相继发起对斯迈康65%股权、TridemPharma100%股权、汉霖生技69.25%股权、深圳恒生医院60%股权、禅城医院、迪会信医疗、BNI、力思特制药97.83%股权等公司收购 ， 涉及金额约50亿元 。
根据年报 ， 截止到2018年末 ， 复星医药通过设立或投资取得的子公司有9家 ， 非同一控制下企业合并取得的子公司有24家 ， 以上公司均为直接或间接控股 。 同时 ， 复星医药还有合营企业1家（持股50%） ， 联营企业19家（参股企业） 。 这些企业 ， 一起构成了复星医药的“医疗板块”和“投资板块” 。 复星医药一直遭受资本的诟病 ， 原因就是复星医药这个平台旗下有太多子公司、股权 ， 相当于一个医药产业基金 。
商誉高企
近几年复星医药业绩依赖投资收益 。 财报显示 ， 2015-2018年 ， 公司投资收益分别为23.47亿元、21.25亿元、23.07亿元、18.15亿元 ， 占净利润的比例分别为95.41%、75.73%、73.85%、67.02 。
具体来看 ， 2018年复星医药的净利润为27.08亿元 ， 而投资收益就有17.15亿元 。 2018年 ， 港交所上市公司国药控股实现净利润94亿元 ， 国药产投持股国药控股52.88% ， 复星医药持股国药产投49% ， 也即复星医药间接持股国药控股25.91% 。 因此 ， 仅国药产投就为复星医药带来超过20亿元的账面浮盈 。
但近十年来的持续并购 ， 让复星医药成为商誉高企的上市公司 。 公司一季报数据显示 ， 其3月底的商誉为90.94亿元 ， 其规模在A股药企上市公司中位列第二 ， 仅次于上海医药（601607.SH）的107.9亿元 。 复星医药商誉由19笔资产构成 ， 既有国内资产 ， 也有海外资产 。 对于这些收购资产 ， 复星医药在2019年报仅披露了其中两项资产的经营状况 ， 包括印度资产GlandPharmaLimited（下称“GlandPharma”）、锦州奥鸿药业有限责任公司（下称“奥鸿药业”） ， 两者商誉分别为39.76亿元、9.46亿元 ， 合计49.22亿元 ， 占商誉总额的比例为54.60% 。
2019年 ， 复星医药对奥鸿药业计提了6000万元的商誉减值准备 。 然而 ， 与商誉大幅增长并不匹配的是 ， 复星医药在此期间的业绩并没有显著增长 。 实际上 ， 复星医药身上也显现了VC、PE的一般规律：二八法则 ， 只有极个别的项目能够盈利、退出 ， 绝大部分收益都来自其中的几个项目 。
千亿门槛如何能过？
复星医药自己也承认 ， 增速下滑的主要因素包括四方面：一是复星领智、复星弘创等创新孵化平台以及美国和欧洲子公司前期亏损；二是复宏汉霖多个生物创新药进入临床阶段；三是复星凯特、直观复星等合资公司随着业务拓展和研发推进经营亏损扩大；四是复星医药因加大对新产品/新市场的投入力度、销售费用增加 。 很显然 ， 医药是一个需要长期投入研发的行业 ， 而这显然与PE投资需要回报快速退出相矛盾 。
但从市值表现看 ， PE投资带来的业绩 ， 并不能支撑一家医药公司的长远 ， 而频繁变动的高管 ， 又如何带领复星医药跨过千亿市值门槛 。


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