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ipo观察|创始人是天才少年，三年亏损超16亿，估值高达300亿，68天过会

6月2日 ， 科创板上市委发布2020年第33次审议会议结果公告 ， 寒武纪首发上市获得通过 。 其保荐券商为中信证券 ， 此次IPO拟融资金额为28.01亿元 。
ipo观察|创始人是天才少年，三年亏损超16亿，估值高达300亿，68天过会
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在科创板企业普遍经历了三轮及以上问询的背景下 ， 寒武纪在5月7日完成一轮问询 ， 5月20日完成二轮问询 ， 6月2日成功过会 ， 从受理申请到过会仅用了两个多月 ， 推进速度不可谓不快 ， 创造了今年科创板最快IPO过会纪录 。
连续三年亏损超16亿元
寒武纪成立于2016年3月 ， 成立以来一直专注于人工智能芯片产品的研发与技术创新 ， 致力于打造人工智能领域的核心处理器芯片 ， 让机器更好地理解和服务人类 。
经过长期的研发积累 ， 寒武纪目前实现了云端智能芯片、终端智能芯片、边缘智能芯片和基础系统软件平台的产品线布局 。 采用公司终端智能处理器IP的终端设备已出货过亿台；云端智能芯片及加速卡也已应用到国内主流服务器厂商的产品中 ， 并已实现量产出货；边缘AI系列产品思元220芯片及加速卡产品弥补了市场上边缘端加速方案的空白 ， 进一步丰富和完善了端云一体产品体系 。
招股书显示 ， 2017-2019年 ， 寒武纪分别实现营业收入784.33万元、1.17亿元、4.44亿元 ， 但净利润却处于连年亏损状态 ， 分别为-3.81亿元、-4104.65万元、-11.79亿元 ， 3年连续亏损超过16亿元 。
寒武纪回复上交所第二轮问询函 ， 预计今年上半年营收8200万至8600万元 ， 去年同期为9799万元；扣非净亏损2.7亿元至3亿元 ， 是去年的2.9倍以上 。
今年一季度寒武纪实现净利润约为-1.08亿元 ， 同比下滑2270.65% 。 在招股书中 ， 寒武纪称 ， 2020年其从华为海思取得的终端智能处理器IP授权业务收入同比下降较大 ， 加之受到新冠肺炎疫情的影响 ， 2020年一季度收入及2020年上半年预计收入同比下降 ， 因研发投入增加导致2020年一季度亏损及2020年上半年预计亏损同比增加 。
不过 ， 寒武纪仍预计全年营收大幅增长35.2%至102.7% ， 达到6亿元至9亿元；扣非净亏损6亿元至8亿元 ， 上年为亏损3.8亿元 。
300亿估值
【ipo观察|创始人是天才少年，三年亏损超16亿，估值高达300亿，68天过会】寒武纪正值当打之年 ， 应该如何估值 。 一种是根据市值/研发投入来计算 ， 一种是对比同行业龙头公司来计算 ， 还有一种是用分步估值法来计算科技企业的估值 。
1）如果根据市值/研发投入来计算的话 ， 寒武纪预计市值在1200亿以上
用市值/研发投入计算估值在制药企业中已经得到应用 。
第一家亏损上市的科创板企业泽璟制药“市值/研发费用”为56.7倍（按照发行市值计算 ， 已上涨114%）；
A股创新药龙头贝达药业“市值/研发费用”为126倍（截止5月21日）；
A股存储芯片龙头兆易创新“市值/研发费用”为266倍（截止5月21日）；
A股射频芯片龙头卓胜微“市值/研发费用”为423倍（截止5月21日）；
按照此方法 ， 寒武纪如果参照A股半导体的“当红炸子鸡”兆易创新进行估值 ， 预计市值将突破1200亿人民币 。
2）如果根据对比同行业海外龙头公司来估值的话 ， 寒武纪预计市值在750亿以上
如果说按照市值/研发投入的指标预估寒武纪市值超过1200亿元依然有待商榷 ， 那么 ， 还有一个方法 ， 那就是与同行业海外的对标企业进行比较 。
作为中国AI芯片第一股 ， 投资者一般将寒武纪对标美国的AI芯片龙头英伟达（作为纳斯达克上市公司 ， 截至2020年5月21日 ， 英伟达公司的市值为2207亿美元） ， 其市值倍数为：2207÷39.4=56 。
可比公司有如下几家：
中芯国际对标台积电 ， 市值倍数=2689÷129.4=20.8
蔚来汽车对标特斯拉 ， 市值倍数=1498÷38.7=38.7
华大基因对标Illumina ， 市值倍数=526÷57.5=9.2
可见与同类公司对比 ， 寒武纪与对标企业的市值差距最大 ， 潜在市值上升幅度最大 ， 如果参照同行业的中芯国际 ， 寒武纪的预计市值将突破750亿人民币 。
3）如果用分步估值法（SOTP）看寒武纪的估值的话 ， 那么寒武纪的估值为311.2亿元
根据招股书显示 ， 寒武纪的业务可以拆分为四块 ， 智能计算集群、AI推理芯片、IP授权、AI训练芯片 ， 其中前三块业务2019年分别产生2.96亿、7888万和6877万元收入 ， 第四块业务是技术的制高点 ， 产品于2020年推出 ， 预计2021年产生收入 。
PS估值法：IP授权和智能计算集群2019年共产生3.65亿元收入 ， 给予25倍PS ， 估值为91.3亿元 。
PEG估值法：AI推理芯片2019年产生6171万元毛利（78.23%毛利率） ， AI推理芯片行业预计3年复合增速约60% ， 相比特斯拉和药明康德1.24倍的PEG ， 该业务处于更早期 ， 给予3倍的PEG ， 估值为6171*60*3=111.1亿元 。
研发投入估值法：假设2019年50%的研发费用投入训练芯片 ， 则对应2.72亿元 ， 参照同样亏损上市的泽璟制药 ， 发行时对应“市值/研发费用”为56.7倍 ， 给予50X“市值/研发费用” ， 估值为136亿元 。
但保荐机构中信证券据全年经营预计值 ， 给了寒武纪192亿至342亿元的估值 。


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