虞堪：利空出尽 期债将企稳
近日期债波动剧烈 ， 三个品种创出历史新高后均出现较大幅度的回调 ， 一方面是由于国债供给压力的增大 ， 另一方面也隐含着市场对未来经济企稳的预期 。 从技术面看 ， 10年期国债期货主力合约连续跌破多个重要均线 ， 暂时获得60日均线的支撑 ， MACD绿能柱有所放大 ， 不过多日下跌已使得期债价格偏离正常 ， RSI也有超卖迹象 ， 利空基本消化 ， 短期或有企稳 。
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图为新增人民币贷款和社融规模
近期出炉的经济数据整体好于预期 。 出口方面 ， 4月出口按美元口径计算同比增长3.5% ， 回升且超预期 ， 一方面是由于去年4月出口金额为年内低位 ， 同期低基数效应较为明显 ， 另一方面 ， 国内复工复产后 ， 供给持续恢复以及海外疫情暴发后对防疫物资的需求 ， 也增加了出口力度 ， 但是境外疫情增长态势仍在持续 ， 对全球经济和贸易带来巨大冲击 ， 外贸发展仍然面临较大下行压力 。
4月银行信贷数据好于预期 ， 显示流动性从银行体系持续向实体经济领域的传导 。 4月新增社融3.09万亿元 ， 同比多增1.42万亿元；新增人民币信贷1.7万亿元 ， 同比多增6800亿元 。 从信贷结构来看 ， 企业短期和中长期贷款均同比改善 ， 是4月加杠杆的主力部门 ， 企业短贷同比多增1355亿元 ， 企业中长期贷款同比多增2724亿元 ， 企业部门票据融资同比多增2036亿元 。 展望后期 ， 5月将迎来地方债发行高峰 ， 5月6日召开的国务院常务会议明确 ， 在年初已下达地方政府专项债额度1.29万亿元基础上 ， 再提前下达1万亿元专项债新增限额 ， 并要求力争在5月底前发行完毕 ， 地方政府专项债的发行规模可能超万亿 ， 预计5月社融数据将继续向好 。
通胀方面 ， 4月CPI同比上涨3.3% ， 涨幅比上月回落1.0个百分点 ， 疫情对食品价格的推升作用逐渐消退 。 4月食品同比价格涨幅回落较多 ， 涨幅回落3.5个百分点 ， 是CPI同比涨幅回落的主要贡献力量 。 PPI同比下降3.1% ， 降幅比上月扩大1.6个百分点 ， 创下2016年4月以来的最大跌幅 ， 一方面疫情影响导致需求出现下滑 ， 企业经营受到冲击 ， 对生产价格造成一定影响；另一方面 ， 国际原油价格跳水也带动了生产价格下降 。 通胀对货币政策的限制减弱 ， 货币政策空间有望进一步打开 。
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图为国债期货隐含利差
流动性总量处于合理充裕水平 。 从再度下调7天期逆回购利率 ， 到央行降准与下调超额存款准备金利率 ， 再到下调1年期MLF利率、各期限LPR利率、1年期TMLF利率 ， 一系列操作表明了央行的政策基调 ， 疫情的暴发将加大政策力度、增加政策空间 。 上周（5月4日至8日）央行公开市场没有资金投放 ， 已经连续暂停26个交易日 ， 不过市场资金利率仍然保持低位 。 本周（5月11日至15日）公开市场有2000亿元MLF到期 ， 本周前两个交易日央行无公开市场操作 ， 5月15日则是最近一次定向降准的第二次实施日 ， 下调幅度为0.5个百分点 ， 预计释放长期资金在2000亿元左右 ， 虽然5月有一次定向降准实施 ， 但地方债发行高峰将至 ， 不排除央行再度降准 。 从具体银行间回购利率来看 ， 目前R001加权平均利率为0.92% ， R007加权平均利率为1.48% ， R014加权平均利率为1.53% ， R1M加权平均利率为1.76% 。
国债收益率曲线有平坦化修复迹象 。 收益率曲线通常向上倾斜 ， 收益率曲线的形态主要影响因素是资金面和经济基本面 ， 短端利率更多代表资金情况 ， 长端利率更多代表经济情况 。 当资金面开始向宽松转变时 ， 短端利率受到的直接影响较大 ， 收益率曲线变陡；反之 ， 当资金面向紧缩转变时 ， 短端利率快速上升 ， 收益率曲线变平 。 从经济基本面来看 ， 当基本面环境趋弱 ， 长端收益率对此更为敏感 ， 下行较多 ， 收益率曲线走平；反之 ， 当经济基本面走强 ， 收益率曲线变陡 。
由于当前流动性较为充裕 ， 短端利率不断突破下边界 ， 叠加经济数据有所企稳 ， 长端利率下行有限 ， 导致收益率曲线处在一个极为陡峭的状态 。 不过需要注意的是 ， 收益率曲线有很强的均值回复特征 。 当前期货隐含期限利差（2Y-10Y）已经从高点104BP下行至88BP左右 ， 期货隐含期限利差（5Y-10Y）从高点62BP下行至53BP ， 有拐头迹象 ， 接下来采用做平收益率曲线的策略性价比较高 。
【虞堪：利空出尽 期债将企稳】责任编辑：唐正璐
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