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中国潜在世界级企业之白色家电篇

我国白电龙头深耕国内市场 ， 且在海外市场崭露头角 ， 未来有望成为引领行业发展的世界一流企业 。 市场竞争加剧及疫情对短期业绩造成冲击 ， 但随着复产复工推进、前瞻指标回暖及政策利好 ， 产品需求将提升 ， 白电行业有望走出至暗时刻 。
白色家电行业概述
白色家电（简称“白电”）一般是指可以替代人们家务劳动和改善生活环境提高物质生活水平的电器产品 ， 主要包括洗衣机、空调、电冰箱等 。 早期这些家电外观大多是白色 ， 因此而得名 。 随着经济增长、居民收入提高及生活品质升级 ， 白电产品逐步从奢侈品向大众消费品转换 ， 兼具必选和可选消费品属性 。 同时白电处于地产产业链的下游 ， 产品销量受宏观经济景气度及房地产政策影响较大 。
白电制造企业处于产业链中游 ， 其上游为钢板、铜管、铝箔和塑胶原料等大宗原材料以及制造压缩机、电机、面板、集成电路和芯片的零部件装配企业 。 白电下游为各类零售渠道 ， 包括家电连锁企业、大卖场、其他三四级市场经销商以及电商平台等 。
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二、白电行业还未到达天花板 ， 龙头有望强者恒强
白电已逐步成为家庭标配产品 ， 未来5年市场规模复合增速有望超过5% 。 2019年我国白电市场规模约3900亿元 ， 中长期来看 ， 国内及海外市场扩容、智能化及品质升级趋势仍存 ， 预计于2025年将突破5500亿元 。 从短期来看 ， 随着国内复产复工持续推进 ， 房地产竣工及交付回暖可期 ， 将有效拉动下游白电产品销量 。
其一 ， 国内白电产品保有量仍有提升空间 ， 巨大的存量市场具有更新换代需求 。 随着经济的发展和居民消费水平的提高 ， 我国空冰洗户均保有量分别达到1.09、0.99及0.94台 。 空调具有一户多机的特点 ， 户均保有量与日本的2.8台相比仍有翻倍空间 。 随着城镇化推进及居民收入的提升 ， 我国农村空调户均保有量快速增加 ， 2018年为0.65台 ， 未来有望达到城镇水平 。 冰箱、洗衣机逐步进入成熟期 ， 一户一机的属性使得户均保有量上难有大幅提升 ， 而家庭小型化趋势及巨大的存量更新市场将拉动产品销量 。
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其二 ， 海外市场渗透率提高将进一步扩大白电市场规模 。 一方面 ， 白电产品外销已经成为市场的重要部分 。 我国白电产品具备产业链、品质等优势 ， 外销规模持续扩大 ， 2019年空冰洗出口量分别占总销量的39%、44%及32% ， 且增速好于国内销售 。 另一方面 ， 印度及东南亚国家的白电产品尚在普及阶段 ， 户均保有量提升空间极大 。 从人均GDP看 ， 2018年印度及东南亚国家对应我国2006-2013年前水平 。 未来随着经济的发展 ， 将带动居民耐用品消费的提升 。
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其三 ， 产品创新、结构升级引领单价提高 。 我国中产阶级扩容 ， 品质化、健康化、智能化、艺术化产品受青睐 。 同时 ， 物联网、大数据、人工智能等技术发展加速智能化趋势 。 当前 ， 我国高端白电市场规模超500亿 ， 未来十年仍将保持双位数增长 。 空调以能效比、智能化、功能多样化为主导 ， 解决用户痛点 。 冰箱以保鲜技术引领升级 ， 智能化趋势明显 。 洗衣机则以大容量洗烘一体机 ， 便利、健康、智能相结合为升级趋势 。 其中 ， 智能空冰洗在整体市场零售额中占比达49%、30%及29% 。
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其四 ， 房屋竣工面积有望回暖 ， 将带动下游产品销量 。 白电为地产后周期产品 ， 新房交付是其销量的前瞻指标 。 18年以来 ， 房屋新开工与竣工面积间持续背离 。 但施工周期不可能无限期延长 ， 已开工的房屋迟早会交付 。 19年6月起 ， 新房交付面积的负增速幅度持续收窄 ， 且在10月实现正增长 。 年初受疫情冲击较大 ， 而3月交付恢复至去年同期水平 。 我们认为 ， 随着国内复工复产持续推进 ， 年内房屋交付将延续去年下半年回暖的趋势 。 考虑到房屋交付后将较快进入装修环节 ， 3-6月将传导至下游产品需求 ， 交付面积增长将对白电产品的销量形成有效支撑 。
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白电行业充分竞争 ， 集中度持续提升 。 我国白电行业已进入成熟期 ， 产品同质化较高 ， 龙头企业已通过长期资源积累建立起深厚的护城河 ， 市占率持续提升 。 当前空冰洗CR3分别为71%/57%和47% 。 短期国内需求受到宏观经济、地产政策以及天气等多重因素影响 ， 市场价格战再起 。 但竞争加剧仅会帮助行业优胜劣汰 ， 不会动摇龙头企业根基 。
白电企业对上下游具备议价实力 ， 中高端产品具备定价权 。 上游零部件制造商较为分散 ， 且白电巨头大多自建产线 ， 因而零部件市场的整体议价能力较弱 。 下游销售渠道多样 ， 白电企业自建渠道与经销商、零售商渠道分庭抗礼 ， 拥有较大的议价话语权 。 且随着生活水平的提高 ， 消费品逐渐进入品质升级周期 ， 优质白电企业在中高端产品上拥有绝对的定价权 。
三、白电行业优质的世界级企业
3.1海外世界级企业的发展经验
大金工业是全球暖通空调龙头 ， 其历史经验也可为国内企业发展提供参考和借鉴 。 日本大金工业创始于1924年 ， 主营业务包括空调、氟化工、液压设备等 ， 其中空调业务占总营收的90%左右 。 在近百年的发展过程中 ， 公司逐一走出国内经济衰退、市场竞争加剧、海外扩展失利等困境 ， 进而成为全球空调行业的龙头 。 通过梳理大金工业的发展历程 ， 我们认为持续技术研发、高端化品牌定位及国际化扩展对我国家电企业的发展具有重要意义 。
公司专注优势主业 ， 持续研发投入打造全球性技术领先力 。 大金聚焦空调主业 ， 18年空调业务收入月1510亿元 ， 仅略低于格力电器的1557亿 。 在研发上 ， 公司以军工起家 ， 制冷及中央空调技术领先 ， 且持续开发变频、节能、差异化功能 ， 近10年公司研发费用率维持在2.5%左右 。 技术领先带来企业市场份额的提升 ， 公司在日本家用空调市占率约20% ， 商用空调市占率超40% 。
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公司产品定位中高端 ， 品牌影响力强 。 在日本大部分家电品类已完成普及后 ， 更新需求逐步成为产品销售主力 。 与此同时 ， 日本泡沫经济破裂、亚洲经济危机爆发 ， 为应对空调行业景气度下行 ， 公司优化产品结构 ， 为长期增长打下坚实基础 。 一方面 ， 公司推出高性价比的GMS空调 ， 增大产品覆盖面 。 另一方面依然瞄准中高端客户 ， 推出首台具有室内湿度控制功能的UruruSsasa ， 以满足消费者对于高品质产品的需求 ， 巩固公司中高端品牌影响力 。
公司完成全球化布局 ， 逐步奠定全球空调龙头地位 。 在本土市场趋于稳定时 ， 大金开始向海外扩张 ， 目前公司拥有大金、麦克维尔（美国 ， 中央空调）、J&EHall（英国 ， 冷冻设备）、Goodman（美国 ， 中央空调）等品牌 ， 建立全球品牌影响力 。 其海外扩张并非一帆风顺 ， 两进两出美国市场 ， 欧美业务连续5年业绩不达预期 。 大金坚定地执行全球化战略 ， 最终确立了全球暖通空调龙头的行业地位 。 2018财年 ， 大金海外收入占比高达76% ， 基于经营的稳健性和全球品牌知名度 ， 公司享有更高的估值溢价 。
3.2我国潜在世界级企业对比
我国白电市场多年激烈的市场竞争和优胜劣汰 ， 整体形成了格力电器、美的集团、海尔智家三巨头垄断的竞争格局 。 三家企业已完成早期技术引进到规模化制造 ， 再到参与全球竞争的蜕化 ， 未来有望进一步发展成为具有全球品牌影响力和产品定价权的世界一流企业 。 我们对三家企业的技术产品、产业链、海外发展战略等方面进行对比分析 ， 以便了解企业的优劣势以及未来成长空间 。
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1)格力电器：核心技术与产业链上下游布局构筑护城河 ， 需进一步拓展海外市场
首先 ， 公司坚持自主创新的发展道路 ， 持续引领技术和产品更新迭代 。 格力是一家多元化、科技型的工业集团 ， 拥有全球最大的空调研发中心 ， 近1.2万名研发人员 。 公司聚焦生产高质量高技术含量空调 ， 财务指标优质 。 公司重视研发投入 ， 目前掌握24项“国际领先”核心技术 ， 核心专利数量达5.6万个 ， 遥遥领先于同行 。 在坚守中高端定位的同时 ， 公司也可在特定时期推出高性价比产品以减少价格战的负面影响 。
其次 ， 公司在产业链上下游均有布局 ， 仅线上渠道发力较晚 。 格力在国内及海外多个基地建有压缩机、电机、电容、漆包线等产品上游工厂 ， 核心零部件对外依存度小 ， 成本控制能力强 。 下游渠道方面 ， 格力建立区域销售公司制度 ， 通过年终分红绑定利益 ， 稳定渠道及价格体系 ， 首创的淡季返利制度 ， 解决产销不平衡的问题 。 此外 ， 公司还建有再生资源基地 ， 实现绿色、循环、可持续发展 。
再次 ， 公司拥有享誉全球的品牌、全球规模最大的空调生产线与完善的家电产业链 ， 为海外拓展搭建有良好的基础 。 格力以21.9%的全球市场占有率位列家用空调领域榜首 ， 其产销量自2005年起连续14年领跑全球 。 目前海外营收占比仅14% ， 仍需不断推进 。
最后 ， 公司混改落地 ， 有望在运营效率、品类及海外市场拓展等方面发力 。 格力本身是国内不可多得的优质企业 ， 具备成长为世界级企业的基因 ， 引入高瓴推动企业走向市场化的运营 。 且高瓴拥有丰富资源和改革经验 ， 可与格力强强联合 ， 未来成长值得期待 。
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2)美的集团：多元化产品及产业链一体化布局完善 ， 逐步转向全球领先的科技集团
首先 ， 美的积极拓展产品品类并引入先进技术 。 公司产品种类丰富 ， 具体包括厨电、白电、小家电等 ， 多数核心品类市占率位居前3名 。 为应对消费分层趋势 ， 公司以多品牌矩阵覆盖不同细分人群 。 当前公司拥有美的、COLMO、小天鹅、TOSHIBA、布谷等海内外知名品牌 。 公司研发投入规模位列行业第一 ， 研发人员数量及占比土断提升 。 此外 ， 公司将业务拓展至高端制造领域 ， 收购德国KUKA集团等公司 ， 未来有望成为为全球机器人及自动化领域的领军企业 。
其次 ， 美的核心零部件自产 ， 线上渠道具有先发优势 。 公司是全产业链、全产品线的家电企业 ， 拥有威灵电机和美芝压缩机 ， 实现了核心零部件的垂直一体化 。 公司持续推动渠道变革转型 ， 缩减线下渠道层级、拓展新零售渠道 ， 坚定持续降低库存、优化结构和精简SKU ， 大幅提升渠道效率 。 线上以产品和用户为核心 ， 美的自建互联网大数据平台 ， 和京东、天猫等平台达成了战略合作项目 ， 年销售额超500亿元 ， 位居家电全品类第一 。 同时公司还在积极探索C2M模式 ， 持续推进T+3以销定产 ， 缩短供货期 ， 提升公司周转率 。
再次 ， 美的通过并购加速布局海外市场 。 在连续并购多家海外成熟企业后 ， 公司成立国际事业部 ， 推动全球研发、生产及销售整合 。 当前 ， 公司产品已出口至全球超过200个国家及地区 ， 拥有15个海外生产基地及数十家销售运营机构 ， 海外销售占比超40% 。 但整体收入规模不到900亿元 ， 且自主品牌销售占比低 ， 与大金、惠而浦等海外企业相比仍有极大提升空间 。
【中国潜在世界级企业之白色家电篇】最后 ， 美的拥有成熟的治理结构和管理体系 。 三层架构体系配合职业经理人制度以及以业绩为导向的考评制度 ， 有效激发组织活力 。 同时 ， 公司建立层级的激励机制 ， 全方位调动公司高层、中层管理团队、核心骨干的积极性 ， 保障公司长期发展 。
3)海尔智家：国际化综合型白电企业 ， 高端化、智能化布局领先 ， 渠道效率尚待改进
首先 ， 公司具备核心技术 ， 高端产品布局具有先发优势 。 海尔拥有丰富的产品和品牌组合 ， 产品以白电为主 ， 兼顾厨热等电器 ， 针对国内及海外的不同群体均有高性价比和高端产品布局 。 七大品牌协同打造公司覆盖全球的品牌影响力 ， 冰箱、洗衣机、酒柜、冷柜等产品市占率遥遥领先 。 公司重视技术研发 ， 加上集团的总研发投入占营收比例不低 ， 同时在海外并购的过程中吸收了全球先进技术 。 海尔每年都有多个世界领先的产品推出 ， 引领行业产品发展趋势 。 卡萨帝冰箱集合全球资源独创控氧保鲜技术 ， 洗衣机搭载斐雪派克的直驱电机 ， 高端产品份额均位居行业第一 。
其次 ， 产业链上下游成本较高 。 公司早在2011年开始向上延伸产业链 ， 但核心零部件仍需在全球采购 。 虽有统一集采的规模优势 ， 但部分关联采购仍需支付代理费 ， 成本有下降空间 。 公司高端品牌持续推广带来营销费用的快速提升 ， 下游渠道整合及改革效果仍需观察 。 销售公司在体内 ， 销售人员数量远超格力美的 ， 可通过组织优化及激励机制精简体系 。 当前线下零售正在加快区域内不同渠道整合 ， 减少内部摩擦 ， 物流统一配送 ， 以提高渠道效率 。 线上方面 ， 公司已与天猫、京东、自营商城展开合作 ， 加速县乡级市场的拓展和下沉 。
再次 ， 海外自主创牌 ， 拥有较强的全球化运营能力 。 公司紧紧围绕“自主创牌” ， 通过自建与并购 ， 公司已在海外主要市场形成研发、制造、营销“三位一体”的布局 。 海尔先后收购日本三洋、美国GE、新西兰斐雪派克、意大利Candy等稀缺品牌 ， 具有先发优势 。 成功的由单一品牌的全球化转型为多品牌跨产业跨区域全球化 ， 通过不断优化资源整合能力、发挥全球战略协同优势 。 当前海外营收占比已达到47% ， 且近100%为自有品牌 。
最后 ， 智慧家庭战略全面推进 ， 打造智能家庭生活平台 。 套系化是全品类家电未来发展的方向之一 ， 智能化使得家电之间的联动成为现实 。 海尔是世界白电企业智能化发展的引领者 ， 基于“智家云”战略布局 ， 为消费者提供“一站式、场景化、定制化”的成套智慧家电解决方案 。 当前 ， 公司已建设落成智慧家庭城市体验中心及体验店 ， 在门店实现成套产品、方案及展示 。 智慧家庭用户量、销售额及均价保持向好趋势 ， 未来将持续贡献业绩 。
投资风险提示：经济大幅回落 ， 地产政策大幅收紧 ， 原材料价格大幅波动 ， 海外市场拓展不及预期等 。


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