原创 偿债能力低于同业 豪悦股份IPO业绩真实性遭问询
报告期内 ， 豪悦股份发展迅速 ， 2018年营收较2017年增长近一倍 。 但其业绩增长的真实性与合理性也遭到证监会问询 ， 同时业务的快速发展也使该公司资金缺口扩大 ， 偿债能力低下
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《投资时报》研究员王欣燕
在这场抗击新冠肺炎疫情的阻击战中 ， 不少企业纷纷“转行”做起口罩等防护物资 ， 杭州豪悦护理用品股份有限公司（下称豪悦股份）也狠砸千万元做起口罩业务 。 与此同时 ， 该公司也正处IPO排队进程中 。
据了解 ， 豪悦股份作为国内个人卫生护理用品领域制造商 ， 其产品涵盖婴儿纸尿裤、成人纸尿裤、经期裤、卫生巾、湿巾等一次性卫生用品 。 报告期内 ， 该公司婴儿卫生用品业务收入占比不断扩大 ， 分别为55.76%、67.64%和70.98% ， 为其收入的主要来源 。
经过多年发展 ， 该公司形成了以ODM为主兼顾自有品牌、重点发展国内市场的业务格局 。 2017年—2019年（下称报告期）该公司ODM销售收入占主营业务收入比重分别为81.98%、89.70%和91.59% ， 占比较高且逐年提升 。
《投资时报》研究员注意到 ， 豪悦股份的实际控制人为李志彪家族 ， 包括李志彪、朱威莉和李诗源三人 。 其中 ， 李志彪和朱威莉为配偶关系 ， 李诗源为李志彪和朱威莉的女儿 ， 三人直接间接合计持有豪悦股份83.61%股份 。
本次公开发行 ， 豪悦股份拟募集资金15.49亿元 。 其中1.97亿元投入“新增年产6亿片吸收性卫生用品智能制造技改项目” ， 9.02亿元投入“年产12亿片吸收性卫生用品智能制造生产基地建设项目” ， 9837万元投入“研发运营支持中心建设项目” ， 2.01亿元应用于“品牌建设与推广项目 ， 剩余1.5亿元用于偿还银行贷款 。
查阅招股书 ， 《投资时报》研究员留意到 ， 报告期内 ， 豪悦股份发展迅速 ， 2018年营收较2017年增长近一倍 。 但其业绩增长的真实性与合理性也遭到了证监会的问询 ， 同时业务快速发展也使该公司资金缺口扩大 ， 偿债能力低下 。
业绩增长主要来自ODM业务
近年来 ， 豪悦股份业务发展迅速 。 报告期内其主营业务收入分别为7.61亿元、14.50亿元和19.53亿元 ， 年均复合增长率为60.22% ， 远高于8.44%的行业增长均值 。 同时 ， 其综合毛利率分别为26.88%、26.57%和30.36% ， 亦呈现出逐年增长态势 。
豪悦股份与同行业可比公司主营业务收入状况
不过 ， 如此迅猛的发展速度也引发证监会问询 。 在反馈意见中 ， 证监会要求该公司结合同行业可比公司情况、市场规模变化、最终产品的销售价格波动等因素 ， 说明收入增长的合理性和真实性 。
招股书中 ， 豪悦股份针结合产能、产量、销量、单价等因素 ， 对业绩迅速增长原因进行了分析 ， 结果显示公司营业收入增长主要由于产销量的增加 ， 价格变化对业绩的影响并不明显 。 而且收入增长主要来自于婴儿纸尿裤和经期裤产品两类产品 。
《投资时报》研究员进一步观察发现 ， 该公司业绩增长主要来源于ODM客户而非自有品牌 。 报告期内 ， 其ODM销售收入分别为6.16亿元、12.69亿元和17.59亿元 ， 年均复合增长率为68.99% ， 远高于自有品牌销售收入9.22%的年均复合增长率 ， 增长迅速 。
可以看出 ， ODM销售对豪悦股份至关重要 ， 针对此方面 ， 证监会反馈意见亦要求豪悦股份说明自有品牌的销售是否影响豪悦股份与ODM客户的合作稳定性 ， 以及豪悦股份是否具备独立开拓市场的能力等 。
招股书中豪悦股份提到 ， 报告期内公司发展自有品牌业务 ， 未影响与ODM客户的合作关系 。 原因主要在于吸收性卫生用品市场规模较大 ， 且保持持续增长 。 同时豪悦股份基于在产品研发、生产制造和质量管控方面积累的竞争优势 ， 与客户形成了相互依靠和促进的共生关系 。
针对是否具备独立开拓市场的能力 ， 招股书称 ， 豪悦股份拥有近百人的销售团队 ， 依靠现有营销团队和合作伙伴的长期积累与市场开拓 ， 该公司已成为众多领先品牌商的合作伙伴 ， 在业内积累了较多优质的客户 。
不过 ， 由于报告期内豪悦股份的营业收入绝大部分来自于ODM客户 ， 也就是说不需要建立面对最终消费者的销售渠道和自有品牌 ， 因此在渠道维护、促销、市场推广以及品牌建设上 ， 相对于同行业可比公司更为弱势 ， 这也体现在公司的销售费用中 。
资料显示 ， 报告期内豪悦股份的销售费用率分别为7.76%、5.07%、5.22%远低于行业平均水平20.95%、17.62%18.76% 。 从该公司目前的销售费用来看 ， 离开ODM客户 ， 其独立开发市场的能力还有待商榷 。
豪悦股份与同行业可比公司销售费用占比状况
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偿债能力低下财务不规范遭问询
资料显示 ， 报告期内豪悦股份存货及应收账款数额较大 ， 这在一定程度上加大了该公司的资金压力 。
报告期各期末 ， 该公司存货分别为1.41亿元、1.87亿元和1.99亿元 ， 占流动资产的比例分别为55.90%、47.27%和41.53% ， 应收账款账面价值分别为3610.44万元、7724.47万元和8842.50万元 ， 占流动资产的比例分别为14.31%、19.50%和18.45% 。
加之上面提到 ， 豪悦股份报告期内发展迅速 ， 随着生产经营规模扩大 ， 该公司对流动资金的需求也将随之扩大 。
目前豪悦股份主要依靠银行借款、融资租赁等间接融资方式获得融资 ， 缓解资金压力 。 这也导致其债台高筑 ， 偿债能力低下 。
报告期内 ， 豪悦股份资产负债率分别为70.35%、61.64%和49.08% ， 流动比率分别为0.64、0.81和0.96 ， 速动比率分别为0.26、0.35和0.53 。 偿债能力低于行业平均水平 。
豪悦股份与同行业可比公司偿债能力比较
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【原创 偿债能力低于同业 豪悦股份IPO业绩真实性遭问询】为缓解资金压力 ， 豪悦股份采取了关联方资金拆借以及转贷等不规范的财务行为来获取资金 。
资料显示2017年1—7月 ， 豪悦股份与关联方共发生了26笔资金拆借 ， 同时2017年豪悦股份与供应商浙江晶岛存在托付转贷情形 ， 子公司江苏豪悦和江苏嘉华存在托付转贷情形 ， 2017年受托支付金额为8685万元 。
招股书中对此的解释为 ， 2017年公司发展迅速 ， 业务扩张较快 ， 需要补充流动资金 ， 而彼时公司融资渠道较为单一 ， 为补充日常经营所需资金 ， 公司通过关联方拆解和转贷获取相关资金 。
证监会也在反馈意见中就豪悦股份“发行人与实际控制人存在多笔资金拆借 ， 且存在转贷、第三方回款及个人卡收款等问题”予以问询 。 该公司解释称 ， 目前上述不规范行为都已经得到处理 ， 且并未再发生 。
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