离奇收购再现！高管层接手零售“大礼包”？众信旅游被疑利益输送
振江股份2018年20倍溢价并购的公司在2019年首个业绩承诺年度里 ， 竟然无收入、净利亏损 ， 远未达到业绩承诺 。 而后续的处理更为离奇
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《投资时报》研究员李浥尘
被收购方第一个业绩承诺期未完成业绩承诺 ， 收购方不仅不追索业绩补偿款 ， 还将之前签署的协议变更 ， 将业绩承诺的期间和金额都进行调整……如此怪现象 ， 发生在江苏振江新能源装备股份有限公司（下称振江股份 ， 603507.SH）与尚和（上海）海洋工程设备有限公司（下称尚和海工）之间的一宗收购交易 。
两年前 ， 振江股份收购尚和海工 ， 虽然尚和海工当时还从未正式开展过海上风电安装及运维业务 ， 振江股份依然给出超过20倍的增值率 。 孰料 ， 被振江股份寄予厚望的这宗交易 ， 2019年第一个业绩承诺年度过去 ， 尚和海工却净利润亏损 ， 远未完成年度业绩承诺 。
更让人拍案惊奇的还有 ， 振江股份的处理可谓“宽大”至极 ， 不仅不追索2019年度业绩补偿款 ， 还将与尚和海工原股东签署的盈利预测补偿协议进行变更——业绩指标未变化 ， 承诺期整体后延一年 ， 补偿方式由逐年核算 ， 变为三年后累计核算 。
如此变更后 ， 补偿期限拉长 ， 不确定性增加 ， 客观上 ， 将影响对振江股份的保障力度 。 正因如此 ， 4月8日 ， 上交所亦下发问询函对此变更事项进行质疑 。
实际上 ， 目前振江股份的财务压力并不宽松 。
《投资时报》研究员注意到 ， 最新披露的2019年报显示 ， 振江股份营业收入大幅度增长的同时 ， 净利润、经营活动产生的净现金流均出现大幅下滑 ， 营业收入与净利润、净现金流数据严重背离 。
令人费解的业绩补偿变更
2018年4月16日 ， 振江股份与尚和（上海）海洋工程设备有限公司（下称尚和海工）签署投资协议、盈利预测补偿协议 。 振江股份以1.4亿元购得尚和海工80%的股份 ， 增值率高达2017.03% ， 超过20倍 。
根据协议 ， 交易对手方郑文俊以及南通零一重工有限公司承诺 ， 尚和海工2019年、2020年、2021年实现扣非后净利润分别不低于1500万元、5000万元和5500万元 ， 三年累计1.2亿元 。 若在利润补偿期间内 ， 实际净利润数未达到承诺净利润数的差额 ， 交易对手方将在相应年度审计报告出具后的30日内履行补偿义务 ， 优先以现金方式补偿；若未履行或未完全履行现金补偿义务 ， 应以持有的尚和海工股权补偿 ， 股权补偿未完全履行补偿义务的 ， 需继续履行现金补偿义务 。
《投资时报》研究员注意到 ， 根据4月3日披露的振江股份年报 ， 尚和海工2019年营收数据为空白 ， 净利润为亏损381.61万元 。 这从某种程度表明 ， 两年前以超过20倍增值率获得的收购标的 ， 业绩承诺期第一年就未完成业绩承诺 。
更让人惊奇的是 ， 按照收购时的协议 ， 交易对手方就此应补偿振江股份1881.61万元 ， 但振江股份的操作却颇令人费解——没有执行协议以追索补偿款 ， 而是对协议进行大幅度变更 。
公告显示 ， 4月2日 ， 振江股份董事会审议通过了尚和海工盈利预测补偿的补充协议 ， 并将提交股东大会审议批准 。
按此补充协议 ， 业绩承诺及补偿方案变更为 ， 若尚和海工2020年、2021年、2022年扣非后净利润累计低于1.2亿元 ， 则承诺方需在2022年度审计报告出具后的30日内履行补偿义务 。
对比变更前后的条款可以看出 ， 净利润业绩指标未变化 ， 总金额依旧为1.2亿元 ， 但承诺期整体后延一年 ， 且补偿方式由2019年、2020年与2021年逐年核算 ， 变为2022年累计核算 。 这意味着补偿期限拉长 ， 期间不确定性增加 ， 客观上 ， 会影响对振江股份的保障力度 。
如此蹊跷的业绩补偿条款更改引发交易所关注 ， 4月8日晚间 ， 上交所下发问询函 ， 要求振江股份充分论证变更承诺补偿方式的考虑和合理性 ， 评估未来三年尚和海工业绩波动的风险 ， 说明补偿方式的变更是否可能损害公司利益 。
上交所下发的关注函部分内容
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【离奇收购再现！高管层接手零售“大礼包”？众信旅游被疑利益输送】来源：上交所官网
《投资时报》研究员注意到 ， 对业绩承诺的期间和金额进行调整的原因 ， 振江股份解释称 ， 主要系尚和海工因定制的风电安装船未能如期交付引致业务开展有所延迟所致 。 而风电安装船延期交付 ， 一是因为政策原因 ， 尚和海工无法如期办理工商变更登记手续 ， 进而引致投资进度款延期支付3个月左右 ， 进一步影响风电安装船的如期建设和交付；此外 ， 此次的海上风电安装船在国内同类型船中具备领先技术 ， 船体设计图纸涉及的修改较多 ， 建造难度较大 ， 加之船体建造过程多数在露天室外进行 ， 受天气、温度因素影响延迟了船体交付时间约6个月 ， 导致海上风电安装船的实际交付时间为2020年1月1日 ， 无法完成2019年的业绩承诺 。
从上述振江股份披露的信息可见 ， 2018年4月收购之时 ， 尚和海工从未正式开展海上风电安装及运维业务 。 原则上 ， 对于新增业务 ， 相关研究论证理应更加审慎 ， 因为并购标的无收入、业务完全新增 ， 如此投资模式近乎于风险投资 。
振江股份前期是否对尚和海工相关项目可能面临的实施难度、行业政策及环境变化等风险进行了充分评估？此次是否对变更业绩补偿承诺事项进行了充分论证？若尚和海工后续仍无法完成业绩承诺 ， 振江股份将采取何种措施保障公司利益？振江股份全体董监高是否对公司资金流向和安全性进行跟踪及相关保障措施 ， 在此期间是否勤勉尽责？
一连串的追问 ， 接踵而至 。
增收不增利困局难解
《投资时报》研究员留意到 ， 振江股份在2019年报中称 ， 将“积极开拓尚和海工海上风电安装业务 ， 不遗余力的支持子公司业务做大做强 。 ”
振江股份同时表示 ， 通过收购尚和海工 ， 积极进入海上风电安装及运维行业 ， 在充分发挥自身优势的基础上 ， 实现新的业绩增长点 ， 优化公司产业布局 ， 紧紧抓住机遇推进海上风电产业链相关业务的发展 。
企查查显示 ， 振江股份2017年11月上市 ， 主营业务为风电设备、光伏设备零部件和紧固件的设计、加工与销售 。 最新披露的2019年报 ， 其业绩情况不容乐观 ， 倒真的需要新的变化来改变现状 。
年报显示 ， 振江股份2019年实现营业收入17.86亿元 ， 同比增长82.27%；净利润3743.20万元 ， 同比下滑38.38% 。 更重要的是 ， 振江股份2019年的“经营活动产生的现金流量净额”是-1.33亿元 ， 同比下降236.19% 。
振江股份近三年主要财务数据
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数据来源：年报
对比数据可以看出 ， 振江股份营业收入大幅度增长的同时 ， 净利润、经营活动产生的净现金流均出现大幅下滑 ， 营业收入与净利润、净现金流数据出现严重背离 。
再看前两年的业绩数据：2017年、2018年 ， 净利润同比连续下降19.77%、47.65% ， 2019年是净利润连续第三个年度下滑 。
对2019年净利润继续下滑的原因 ， 振江股份在年报中解释称 ， 一是各项投入均明显增加 ， 各项固定费用增长较快 ， 其中固定资产折旧增加2256.06万元 ， 同比增长34.89% ， 员工薪酬支出增长1.09亿元 ， 同比增长70.67% ， 财务费用—利息费用增长1885.23万元 ， 同比增长68.58%；二是人员工资短期未实现有效下降 ， 引致单位产品的人工成本维持在较高水平；三是上半年出现的风电设备产品产能利用率较低、前期新客户开拓及新产品开发导致的报废产品增多等问题导致 。
按照振江股份所称 ， 影响净利润的原因在下半年已逐步消除 ， 盈利情况已逐步恢复 。
值得一提的是 ， 针对振江股份2019年上半年诸多数据存在背离和异常之处的情形 ， 上交所曾在2019年8月23日下发中报问询函进行质疑 。 （详见《投资时报》2019年8月28日刊发的《净利首度亏损短期债务兵临城下振江股份收入利润错配惊愕监管》一文）
净利润数据方面 ， 2019年下半年扭转了上半年的亏损 ， 最终全年度保持住了盈利 ， 但从年报数据看 ， 依旧呈现净利润、毛利率、货币资金下降的同时 ， 应收账款、存货、短期借款、长期借款、资产负债率都在大幅上升的不利局面 。
年报同时显示 ， 2019年振江股份毛利率为19.43% ， 较2018年（25.34%）下降5.91个百分点 ， 比上市当年（2017年29.73%）下滑超过10个百分点 ， 增收不增利颓势愈加明显 。
再看应收账款、存货方面 ， 截至2019年12月31日 ， 振江股份应收账款为5.02亿元 ， 较2018年末的3.92亿元增加了1.10亿元 ， 增幅达到28.06%；存货为5.27亿元 ， 较2018年末的3.98亿元增加了1.29亿元 ， 增幅达到32.54% 。 应收账款、存货金额占总资产的比例分别为14.97%、15.71% ， 两者占比合计超过30% ， 对振江股份的业绩表现造成不小的负面影响 。
财务状况数据上 ， 振江股份2019年末的货币资金为2.61亿元 ， 较2018年末的6.79亿元减少了4.18亿元 ， 降幅达到61.59% 。 同期 ， 短期、长期借款、资产负债率等数据均有大幅上升 ， 这意味着 ， 振江股份财务状况有所恶化 。
截至2019年末 ， 振江股份的短期借款为9.66亿元 ， 同比增加29.84% ， 短期借款是货币资金的3.70倍；长期借款3191.37万元 ， 是2018年末的3.19倍；资产负债率为56.87% ， 较2018年底（50.14%）上升了6.73个百分点 。 短期借款和长期借款的增加 ， 必然使得振江股份的财务费用增加 ， 2019年振江股份利息费用达到4634.32万元 ， 较2018年增加1885.23万元 ， 成为侵蚀净利润的一个重大不利因素 。
此外 ， 2019年度财务数据还有两个数据呈现相对极端的变化 。
年报显示 ， 振江股份2019年预收账款仅为582.01万元 ， 较2018年的2.19亿元大幅减少了2.13亿元 ， 降幅达到惊人的97.35% ， 振江股份解释称 ， “主要系预收货款减少所致 。 ”
数据还显示 ， 2019年振江股份长期应付款为2.75亿元 ， 较2018年末的7301.34万元增长了2.02亿元 ， 同比增幅达到276.72% ， 来自“应付融资租赁款” ， 其中 ， 1年内到期的长期应付款为1.17亿元 。
预收款项大幅减少 ， 意味着未来营业收入可能大幅下降 ， 而长期应付款尤其是1年内到期的长期应付款大幅增加无疑将加大流动性压力 。 这两项数据在2019年出现的突变 ， 或许从一个侧面勾勒出目前振江股份所处的困境 。
振江股份过去一年的股价走势
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数据来源：Wind
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