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十年ROE持续跑赢行业，静待TCL科技PE复苏

在A股上市公司中 ， 能让广大投资者心动的投资标的 ， 既有高ROE（净资产收益率） ， 又有低PE（市盈率） 。 在面板行业 ， TCL科技（000100.SZ）正好符合这一标准 。
3月31日 ， TCL科技公布2019年全年业绩公告 ， ROE为8.64% ， 持续跑赢行业 。 当天收盘时 ， TCL科技PE为21.4倍 ， 远低于同行 ， 目前处于底部区间 ， 未来增长可期 。 据历史经验 ， 在高ROE、低PE时买入 ， 将高概率带来超额收益 。
ROE持续跑赢行业
把净资产收益率拉大到十年尺度来看 ， TCL科技长期领先同行 。 净资产收益率代表股东每投入一块钱的收益是多少 ， 对比同行友商 ， TCL科技净资产收益率相对较高 ， 代表公司资金回报率高 ， 公司运营效率高 ， 公司股东创造更多的价值 。
细数A股上市公司 ， 高净资产收益率公司是产生大牛股的摇篮 ， 例如 ， 贵州茅台、格力电器、万科这些股票上市以来 ， 已经增长了几百倍 ， 甚至上千倍 ， 他们具有较高的净资产收益率 。
根据杜邦公式 ， 净资产收益率分解后得出三个关键指标：资产周转率、资产负债率和销售净利润率 。 在这三个关键指标中 ， TCL科技均领先同行多数友商 ， 从而决定其ROE高度 。
十年ROE持续跑赢行业，静待TCL科技PE复苏
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资产周转率助推ROE
资产周转率包括总资产周转率、存货周转率、应收账款周转率、固定资产周转率等 。 另外 ， 企业的市场占有率决定了公司的销售规模 ， 对资产周转率的总体水平有决定作用 。
其中 ， TCL科技2019年现金循环周期（现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数）是12.78天 ， 同比2018年（14.76天）缩短了1.98天 。 这表明TCL科技的商品销售快、回款快 ， 而对上游供应商又有极强的议价能力 。 与同行相比 ， TCL科技的现金循环周期优于多数友商 。
在TCL科技2019年业绩网上说明会上 ， TCL华星高级副总裁、大尺寸事业群总经理赵军表示 ， 存货周转方面我们从2018年开始 ， 每个季度都保持全行业最好的水平 。
在销售规模方面 ， 赵军介绍 ， TCL华星在整个产品多元化方面 ， 在几个细分市场得到了长足的进步 ， 在2019年TCL华星在TV的出货上从第四提升到第三 ， 并且也是在前六大面板厂里我们是唯一的出货量正增长的面板厂 ， 我们市场份额达到14% ， 这也是我们行业的前六名里唯一的一个正增长的面板厂 。 还有就是我们的交付IWB ， 我们的出货排名也是上升到第四 。 还有LTPS智能机面板出货第二 ， 增速第一 。 另外AMOLED方面我们在2019年取得了突破 ， 其中我们实现了对品牌客户核心产品的批量供货 ， 并且对于全球第三款的智能折叠手机就是摩托的Razz系列 ， 我们在整体折叠屏的出货量排全球第二 。
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在快速的现金循环周期及领先同行的销售规模支撑下 ， TCL科技总资产周转率指标整体优于同行 ， 2019年该指标值为0.42次 。 把总资产收益率拉大到十年尺度来看 ， TCL科技同样整体领先同行 。
EBITDA率驱动ROE
要提高销售利润率 ， 很关键的一点是提高运营效率 。
TCL科技董事长兼CEO李东生表示 ， 对2019年来讲TCL科技的是极致效率成本求生存 。 所以我们备考的费用率是有一个明显的下降 ， 下降了1.9个百分点 ， 大概下降10%以上 。 我们的人均净利润率几乎翻番达到了89-90%的数字的增长 ， 从人均3.9万元达到人均7.4万元 。
TCL科技保持较高的运营效率 ， 其中重要的一点是TCL华星的工厂基本都是按照双子星来布局的 ， 比如t1和t2 ， 还有t6和t7 ， 以及t3和t4 ， 都是以双子星的方式来进行运营 ， 它带来的好处就是产能之间可以互相支援 ， 一些基建设备和厂房可以共用 ， 对备品备件可以共享 ， 可以减少相关人员 。
赵军表示 ， 我们做了一个简单的测算 ， 我们用了这种双子星的工厂 ， 每年的运营成本可以比独立工厂节省5.74个亿 ， 这也是我们TCL华星一个比较重要的核心竞争优势 。 2019年虽然行业环境不好 ， 但是TCL科技保持了相对的领先优势 ， 营业利润率在整个行业排在第二 ， EBITDA率行业第一 。
由于面板行业重资产的特殊性 ， 经调整税息折旧及摊销前利润（EBITDA）更能反映企业真实的“造血”能力 ， 因为它剔除了税收、利息和折旧等非现金支出对利润的影响 。
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TCL科技2019年EBITDA为142.24亿元 ， 比2018年的140.97亿元增长0.91% 。 这意味着TCL科技的经调整税息折旧及摊销前利润在原来较高水平的基础上 ， 还在进一步提升 。 自投产以来 ， TCL华星在过往多轮行业周期波动中始终保持了EBITDA率行业领先水平 ， 具备显著优于同业的周期抵御能力 。
由于TCL华星采用了7年无残值的谨慎折旧政策 ， 这一折旧年限比多数友商低 。 如果按照更长的折旧年限重溯计算 ， TCL科技的利润应当更高 。 而随着早期面板生产线折旧期限陆续到期 ， 对应折旧额减少 ， 将进一步增强TCL科技利润弹性 。
高杠杆提升ROE
高杠杆可进一步放大竞争优势 。 而资产负债率决定杠杆倍数 ， 资产负债率越高 ， 杠杆倍数越高 。 2019年TCL科技资产负债率为61.3% ， 杠杆倍数约2.6倍 ， 项指标优于同行多数友商 。 即使把这项指标拉长十年 ， TCL科技整体上仍优于多数友商 。
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TCL科技的高杠杆倍数 ， 厚植于其风险控制能力 。
TCL科技COO兼CFO杜娟介绍 ， 无论外部的环境怎么变化 ， 做好自己 ， 跑赢竞争对手是最重要的 。 2019年末 ， TCL科技持有的货币资金超过247亿 ， 同时我们的有息负债的情况 ， 短期有息负债和中长期的有息负债的占比 ， 中长期的有息负债占比达到80% ， 可能对有些投资人来讲会认为我们这样的财务结构会不会过于稳健 ， 因为大家知道中长期负债的利率会略高一点的 ， 但是对我们长周期的企业来讲 ， 我们觉得这样的负债结构是相对更稳定的 ， 同时因为我刚才提到了我们每年有超过100亿的经营活动现金净流入 ， 所以这块也为我们整个未来的发展奠定了基础 。 目前整个TCL集团的资产负债率处于比较低的水平 ， 我们的资产负债率只有61% 。 之所以这么低 ， 并不是因为我们不会利用财务杠杆 ， 而是因为接下来我们还有生产线的建设 ， 所以为项目融资也预留了空间 。 这是整个现金流的安全 ， 所以请各位投资人放心 ， 对TCL科技来讲我们现金流的保障是没有任何问题的 。
在拥有较高EBITDA率的情况下 ， TCL科技借助高杠杆 ， 将竞争优势进一步放大 。 所以造就了TCL科技只有3.52%的总资产收益率 ， 却产生了9.09%的净资产收益率 。
PE复苏可期
在资产周转率、资产负债率和销售净利润率这三个关键指标的助推下 ， TCL科技ROE领先同行多数友商 。 然而 ， 其PE倍数却远低于同行多数友商 。 面板A股上市公司中 ， 3月31日收盘日 ， TCL科技的PE倍数只有21.4 ， 尚不及最高PE倍数者的零头 ， 仅为它的8.66% 。 即使将时间轴拉长到十年 ， TCL科技的PE倍数整体低于同行多数友商 。
十年ROE持续跑赢行业，静待TCL科技PE复苏
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因为疫情 ， 自今年2月25日创下7.37元高价后 ， TCL科技开始调整 。 截至到3月30日收盘 ， TCL科技股价为4.28元 ， 期间跌幅高达41.9% ， 比同期大盘表现逊色 。
十年ROE持续跑赢行业，静待TCL科技PE复苏
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【十年ROE持续跑赢行业，静待TCL科技PE复苏】与此同时 ， TCL科技的PE倍数由2月24日的37倍 ， 下跌到3月31日的21.4倍 。 目前 ， TCL科技的PE倍数处于底部区间 。 未来 ， 在高ROE支撑下 ， TCL科技PE复苏可期 。


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