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「疫情」任泽平：我们正站在全球金融危机的边缘

_原题：任泽平：我们正站在全球金融危机的边缘
「疫情」任泽平：我们正站在全球金融危机的边缘
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作者 | 恒大研究院
截至3月12日 ， 疫情蔓延至全球121个国家和地区 ， 全球超过10万多人次 。 全球金融海啸 ， 2月下旬以来油价最大下跌超过30% ， 美股两次触发熔断 ， 欧美股市进入技术性熊市 。
我们正站在新一轮全球经济金融危机的边缘 ， 疫情全球大流行只是导火索 ， 根源是全球经济、金融、社会的脆弱性 。 2008年国际金融危机至今 ， 12年过去了 ， 美国欧洲主要靠量化宽松和超低利率 ， 导致资产价格泡沫、债务杠杆上升、居民财富差距拉大、社会撕裂、政治观点激化、贸易保护主义盛行 。
从金融周期的角度 ， 这可能是一次总的清算 ， 该来的迟早会来 。
非常之时 ， 必待非常之举 ， 就像大萧条与罗斯福新政 ， 滞胀与里根经济学 ， 计划经济与邓小平改革一样 。 要充分估计当前经济形势的严峻性 ， 化危为机 ， 我们旗帜鲜明倡导“新基建”、“以第二次入世的勇气推动改革开放”、“调节收入分配、扩大中产、提振消费” 。
1.1 中国战疫初步遏制 ， 为长期胜利付出较大的短期代价
中国疫情在1月下旬开始迅速蔓延 ， 目前在武汉封城、全国延迟开工等政府强有力的措施、一线工作者和人民的共同努力之下 ， 疫情已基本得到控制 。
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1.2 海外疫情加速扩散 ， 亚洲及欧洲为重灾区
海外确诊指数级增长 ， 亚洲及欧洲为重灾区 。2月中旬以来 ， 海外疫情进入快速扩散期 。 截至3月12日 ， 新冠病毒扩散至121个国家和地区 ，累计感染5.3万人次 ， 感染人次超过1000的国家达到7个 ， 分别为意大利、伊朗、韩国、法国、西班牙、德国和美国 。
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意大利成为海外疫情最严重的国家 ， 实施全国封锁 。 韩国疫情因宗教活动失控 。 日本疫情因“钻石公主号”扩散 ， 出现小规模聚集性感染 。 美国疫情3月份之后开始爆发 ， 美国政府对新冠肺炎不够重视、各州自治无统一规划 ， 直到3月14日才宣布国家进入紧急状态 。
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1.3 中国和新加坡快速遏制疫情的成功经验为全球燃起了希望
3月份日本、意大利、韩国、美国等国家的疫情更像中国1月底的情况 ， 还在扩散和恐慌的状态 ， 国家从不重视到重视 ， 并开始采取强力措施 。早期疫情失控主要是因为政府不够重视 ， 存在“超级感染者” ， 没有持续采取强制性隔离措施 ， 政府在资源协调、社会动员方面能力不足 ， 口罩、检测试剂等医疗物资存在严重缺口 ， 各州县各自为政 ， 应对散漫 。
反观新加坡和中国则能够快速控制疫情 。 纵观新加坡应对新冠疫情的各种措施 ， 主要包括： 按流行病学标准 ， 全力追逐每一个病例的传播链条；应收尽收 ， 以财政补贴、鼓励疑似者尽快看病 ， 政府掏钱鼓励人们看病；用一切可能方法 ， 确保本地医疗资源平稳运行；全力推动充分的诊断 ， 保障临床医疗资源充足；收紧签证政策 ， 严格防控外来输入；铁腕管理、强制居家隔离制度；鼓励勤洗手 ， 使用戴口罩 ， 保持个人卫生；避免大型聚集公众活动；及时的信息披露和充分的公众沟通解释 ， 缓解公众紧张 。
可以看出 ， 新加坡采取的这些措施有赖于强大的政府、雄厚的经济实力、高效的民众执行力、科学的防疫体系、以及愿意付出较大的短期代价换取长期的胜利——这些和中国的“战疫成功” ， 有颇多相似 。
中国和新加坡快速遏制疫情的成功经验为全球燃起了希望 ， 如果疫情严重的世界各国政府采取上述有效措施 ， 也有望能有效战胜疫情 。
2 站在全球金融危机的边缘：全球金融市场雪崩 ， 疫情只是导火索 ， 根源是全球经济金融社会的脆弱性
2008年金融危机之后 ， 各国政府和央行主要以超低利率和量化宽松应对 ， 而实质性改革和创新进展迟缓 。 这带来了一系列风险和脆弱性 ， 比如美国面临股市泡沫、债务杠杆、金融机构风险、社会撕裂四大危机 。 欧洲、亚洲等也面临同样的问题 。
2.1 股市泡沫：长期宽松、股票回购、估值过高、同质化交易
美联储长期宽松的货币政策催生了美国股市延续近11年的史上最长牛市 。 疫情终结美股牛市 ， 两次熔断 ， 跌入技术性熊市 。 股市大跌将通过居民部门的财富效应、企业部门的托宾Q效应、信贷市场的资产负债表和抵押品等渠道冲击实体经济 。
2.1.1 美股大跌 ， 技术性熊市
在经历11年牛市后 ， 2020年2月下旬以来美股大跌 ， 两次熔断 。3月9日和12日 ， 道琼斯工业指数下跌均超过2000点 ， 美股猛烈下跌触及7%的一级市场熔断线 ， 是1997年以来首次引发熔断机制 。 2月20日至3月12日 ， 道琼斯工业指数、纳斯达克综合指数、标普500指数分别下跌27.76%、26.64%、26.74% ， 美股已进入技术性熊市 。
全球股市重挫 。3月12日全球有11国股市因大跌而触发熔断 。 亚洲方面 ， 泰国、菲律宾、韩国、巴基斯坦、印尼等6个国家股市均发生熔断 。 美股开盘后 ， 加拿大、巴西、墨西哥、哥伦比亚股市也触发熔断 ， 其中 ， 巴西股指大跌15% ， 一日内两次熔断 。
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2.1.2 货币超发、同质化交易、股票回购等推高股市泡沫 ， 酝酿风险
货币超发、投资者同质化交易行为、上市公司发债股票回购是美股长牛的重要原因 ， 在市场下跌时泡沫被刺破蕴藏着巨大风险 。
市场的同质化交易行为不断增加 。长期低利率压低了养老基金、保险公司等机构投资者的资产收益率 ， 促使其将资金投向股市 。 量化交易、指数基金等被动投资逐渐盛行 ， 增大了市场交易的同质性 。 苹果、微软、亚马逊等龙头蓝筹科技股市值占比持续上升 ， 对指数影响显著 。 处于牛市时 ， 同质化的交易行为快速推升股价 ， 转入熊市时 ， 则会造成大规模抛售 ， 市场流动性枯竭 ， 陷入下跌螺旋 。
部分上市公司通过发债加大杠杆进行股票回购和分红 ， 推升股价和估值 。股票回购和分红是美股持续走牛的重要原因 ， 除了拥有大量现金的公司外 ， 部分公司出于市值管理或投机套利的目的 ， 通过发债的方式筹集资金回购股票 ， 做大每股收益 ， 推高股价 。 但是 ， 一旦股价下跌 ， 发债的企业将面临巨大亏损和流动性短缺 ， 企业财务状况恶化 ， 债务违约风险上升 ， 进一步压低股价 。
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2.2 债务危机：杠杆率上升、高风险债券占比上升、偿债能力下降
美国正处于金融周期的高位 ， 企业部门面临巨大的债务风险：杠杆率快速上升、偿债能力持续下降、高风险债券占比上升、信用利差扩大 。企业部门债务有可能成为金融危机的策源地 。
2.2.1 企业债务和杠杆率快速上升 ， 偿债能力持续下降
2008年金融危机后 ， 美国居民部门修复破损的资产负债表 ， 杠杆率（债务/GDP）持续下降；政府部门加强宏观逆周期调节、承接私人部门杠杆转移 ， 杠杆率快速攀升 ， 但2014年后基本平稳；非金融企业部门受危机冲击去杠杆 ， 但杠杆率快速反弹 ， 超过危机前水平 ， 目前更是超过居民部门 。
美国企业债务和杠杆率快速上升 ， 但偿债能力却持续下降 。美国非金融企业部门的偿债比率（当期应付本息/当期收入）远高于居民部门和整体非金融私人部门 ， 且持续上升 ， 位于历史相对高位 。
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2.2.2 高风险企业债占比扩大 ， 债务违约风险上升
美国高风险企业债占比持续扩大 。 美国非金融企业债券余额从2008年的2.2万亿美元上升至2018年的5.7万亿美元 ， 其中风险较高的BBB级企业债增加了近2万亿美元 ， 占比从2008年的36.4%上升至2018年的47.4% 。同时 ， 杠杆贷款以及BB和B级企业债也大幅增长 ， 加剧美国债市风险 。 2020年1月标普下调676家美国企业债发行人的评级 ， 上调352家 ， 上调与下调发债企业之比为0.52 ， 创2009年以来新低 ， 被下调评级的企业中86%都与发行高收益债有关 。
美国高风险企业债信用利差扩大 ， 违约风险上升 。BBB及以下评级企业债信用利差快速上升 ， 表明市场风险偏好下降 。 利差扩大增加了企业再融资的成本与难度 ， 一旦无法顺利再融资 ， 债券大规模违约 ， 风险将传染至整个金融体系 。
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【「疫情」任泽平：我们正站在全球金融危机的边缘】2.3 金融机构危机：金融监管放松、资产泡沫、明斯基时刻、债务-通缩循环


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