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『智通财经』Bucephalus“无脑”沽空联想集团（00992）？，数据禁不起推敲

谁也想不到 ， PC老大联想集团（00992）竟然也会被沽空机构盯上 。
智通财经APP了解到 ， 2月26日 ， 沽空机构BucephalusResearch在社交平台上称 ， 联想有意向外界虚报经营数据和财务状况 ， 次日发布Twitter ， 并放出视频狙击联想 ， 不过视频所展示的内容并不长 ， 未披露具体细节 ， 缺乏详实的数据论证 。
沽空机构的主要观点为：一是联想负债高 ， 资金吃紧；二是联想应收增长不合理高于营收增长；三是收入增长源于收购 ， 内生业务堪忧 ， 四是数据中心业务的亏损收窄 ， “也许”是因为整体业务都在萎缩 。
针对该沽空机构的指责 ， 联想发布公告回应 ， 公司财务报表的编制全面遵守一切适用的会计规定 。 有部分券商对该沽空机构表示质疑 ， 如花旗发布研报 ， 称Bucephalus曾在2019年8月和同年12月两次批评联想 ， 已被证明是错误的 ， 认为其评价只是对于联想业务运营和实践的片面理解 ， 瑞士信贷和大和有类似的观点“我们认为联想的回应已解决了近期的市场担忧 ， 并对联想的评级为增持 。
实际上 ， 该沽空机构的论断 ， 并不能经起数据的推敲 。
沽空机构不懂“行业”？
截至2020财年Q3期末 ， 联想集团资产负债率为87.7% 。 如果单从数据上看 ， 杠杆率确实比较高 。 不过从行业来看 ， 联想的负债水平可以说控制的很好 。
我们以三大全球PC端龙头惠普、戴尔以及联想作为对比 。 以过去四个财年看 ， 就资产负债率而言 ， 联想的负债率水平最低 ， 以最新的财年季看 ， 截至2019年10月31日 ， 惠普资产负债率为103.6% ， 截至2019年11月1日 ， 戴尔的资产负债率为96.7% ， 均远高于联想 。
高杠杆运营是PC行业的特点 ， 但杠杆分为经营性杠杆和金融性杠杆 ， 前者是经营活动产生 ， 后者为借贷产生 ， 后者的风险要远高于前者 。 在过往四个财年里 ， 联想的金融性杠杆在行业算比较低的 ， 截至2020财年Q3 ， 联想、惠普及戴尔的有息负债率分别为13.75%、15.35%和44.85% 。
『智通财经』Bucephalus“无脑”沽空联想集团（00992）？，数据禁不起推敲
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联想的金融性负债稳定且维持较低的水平 ， 惠普负债率高 ， 但一直在降低有息负债水平 ， 从目前的情况看 ， 惠普的有息负债和联想基本一致 ， 戴尔的有息负债率水平一直都很高 ， 且有逐年提升的趋势 ， 风险程度远高于其他两家 。
联想的金融性负债较低 ， 体现了该公司稳健的运营能力 ， 经营现金流净流入持续良好 ， 以2019财年及2020财年首三季看 ， 经营现金流净额均能远远覆盖投资现金流净流出 。 该公司每年的新增贷款和偿还贷款基本一致（短债占比较大） ， 因此每年的融资现金流净额保持较低的水平 。
BucephalusResearch选择性忽视金融性负债的危害性 ， 反而攻击联想的经营性负债 ， 实际上 ， 经营性负债高是行业的特点 ， 且由于经营往来业务 ， 关系稳定 ， 出现风险的可能性很低 。
该沽空机构也拿经营性资产说事 ， 智通财经APP整理的联想、戴尔以及惠普三家公司应收增长、收入增长以及应收占比三个指标进行对比 。 应收增长高于营收增长是行业特征 ， 以惠普过去四个财年看 ， 三个指标基本和联想保持一致 。
『智通财经』Bucephalus“无脑”沽空联想集团（00992）？，数据禁不起推敲
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风险指标主要为应收占比 ， 在过去四个财年 ， 联想的应收占比保持行业低位 ， 对收入的影响较小 。
当然 ， 我们可以看到 ， 联想于2020财年应收占比有所提升 ， 按照花旗的观点 ， 由于该公司保理合作伙伴的变化 ， 导致了应收账款和保理成本的增加 ， 联想的原合作伙伴IBMGlobalfinance决定在2019年2月结束其商业融资业务 。 有鉴于此 ， 联想的应收账款和保理成本将高于前几个财年 。
联想于2月28日 ， 举行了投资者电话沟通会 ， 称公司更换了融资合作伙伴 ， 在收购IBMPC业务的同时 ， IBM旗下的一家子公司IGF实际上就成为了联想旗下最大的融资公司 ， 为公司提供保理服务 ， 而联想从收购IBMPC业务开始就一直使用这些服务 ， 这和花旗银行的观点基本一致 。 同时该公司也表示现金头寸良好 ， 拥有充裕的现金 。


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