市场|从“退”求“进”：股票发行注册制改革的成功标志( 三 )
证券交易所有权对上市证券进行“价值判断”审查的逻辑基础 ， 在于其作为市场的组织者有义务维护市场的整体利益 ， 有动机考虑其所提供的流动性服务的“成本-收益”考量 。 就目前注册制而言 ， 虽然我们在上市条件中还存在对于“科创企业”“创业板”的价值判断要求 ， 但除此以外 ， 并无太多的有关交易所自身提供服务的“成本-收益”考量因素 。 “问出一个真公司而非问出一个好公司” ， 虽在发行监管逻辑上是正确的 ， 但如果没有交易所层面对于上市证券的价值判断 ， 如果“一窝峰式”地接纳所有上市申请 ， 则对于交易所所要提供的服务职能和投资者所要实现的投资选择而言 ， 未必是一个好事 。
因此 ， 在以“放权于市场”为核心的“注册制”改革中 ， 我们不能简单地认为将发行审核的权力从证监会下放至证券交易所就代表了“市场化”的过程 。 真正成熟的股票发行注册制 ， 还是要做到发行与上市的“发审分离” ， 这可能也是未来注册制改革进一步完善过程中必须要予以考虑和反思的重点 。
(作者郑彧为华东政法大学国际金融法律学院教授 ， 法学博士)
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