海通证券荀玉根：市场正处在转型升级的牛市中，四季度券商股确定性最高
红周刊采访人员|张桔
精彩摘要
今年的A股市场目前已经处在第二阶段了 ， 本来去年一季度涨一拨 ， 二三季度调整一下 ， 这是牛市的第一阶段 。
中国的基本面比美国更强 ， 人民币还在升值 ， 格局没有变 ， 央行货币政策环境也是维持在偏宽松的格局 。
主板已经进入到上涨 ， 这个上涨我认为也没有走完 ， 尤其是接下来的一段时间 ， 也就是说现在我认为到春节前后可能主要就是以主板为代表的一个补涨行情 。
这一轮牛市的主方向或者说主逻辑是在于成长性相关的行业 。
接下来的四季度 ， 大金融地产会出现阶段性的补涨或者轮涨的环节；在整个大金融市场当中 ， 我们最看好的是券商 。
如果现在看待明年 ， 我认为看主线还是看科技类主线是最强的 。
10月16日 ， 海通证券首席分析师荀玉根在嘉实基金秋季论坛中做了题为《牛市途中》的主题发言 ， 他表示这一轮牛市还没有结束 ， 现在只是走在牛市的路途当中 。
“这一轮牛市的主方向或者说主逻辑是在于成长性相关的行业 。 从现在看明年 ， 主线还是科技主线最强 。 就四季度而言 ， 我看好大金融地产 ， 但是金融地产的逻辑是短逻辑 ， 但整个行业的制度变革会带来券商股ROE的提升 ， 券商股有长逻辑 。 A股不太可能会有十年慢牛 ， 我预计会牛个两三年 ， 熊个一两年 ， 再牛个两三年 。 ”荀玉根在发言中强调 。
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以下为发言实录（有删节）：
为什么说牛市已经开始了？
在疫情影响下 ， 我们可以看到 ， 一季度中国的GDP增速创了1978年改革开放以来的新低-6.8%；但是A股市场非常有韧性 ， 上证综指走势在2月初和3月中下旬 ， 两次国内外疫情冲击之下 ， 市场砸了一个坑 ， 但是很快又收回来了 。 这类疫情是一百年才遇到一次的 ， 在这么大的利空冲击之下 ， 市场居然这么有韧性 ， 是因为我们本身就处在牛市当中 。
我们大概可以从三个维度去看牛市的特征：首先必须是出现了指数上涨 ， 因为指数是股票市场的一个综合指标 。 第二要有大部分股票涨 。 第三要出现资金不断入场的比较好的氛围 。
我们可以看到 ， 上证指数自去年1月初以来 ， 这些现象全部都出现了 。 就所有A股的中位数来讲 ， 从去年到现在一下涨了20%多 ， 我们用的是4000只股票的中位数 。 如果看创业板指早就翻倍了 。 从资金的变动看 ， 净流入从去年以来整体慢慢在放大 ， 说明流入的钱在慢慢变多 ， 所以毫无疑问这是一个牛市的特征 。
这个牛市来源于什么？
股票市场牛市是什么？就是估值高估 ， 涨多了 。 熊市就是估值低估 ， 跌多了 ， 这种高和低一定是一种不可避免的状态 。 牛熊的这种周期规律在A股市场大概平均不到6年就会碰到一次 ， 所以我们去年年初提出牛市开启 ， 一个重要的背景是上一轮的牛熊时间空间已经非常充分了 。
当然 ， 支撑牛市的重要原因就是你要有基本面 ， 要有资金面的演变 。 所以我们从去年以来提出三年左右牛市的观点 ， 同时我们又给出了牛市三段论的判断 ， 也就是说牛市并不代表它每天涨 ， 每周涨 ， 它的上涨也有阶段的特征 。 所以我们把牛市也分成三个阶段 ， 根据资金面和基本面三个关系分为三个特征：
1、孕育期 。 这个特征是资金面已经好转了 ， 但是基本面还不太好 ， 所以市场的上涨不是很流畅 ， 它属于进2退1式的上涨 ， 走两步回头一步 。 必须上证综指从去年初2400涨到3300 ， 再回去 。
2、爆发期 。 慢慢带动基本面的好转 ， 所以会出现资金面和基本面两个变量都在往上 ， 这叫双轮驱动 ， 这种背景对应的股市叫做爆发期 ， 因为两个轮子推动市场涨了 ， 所以它的力量比较足 ， 所以这种爆发期的上涨一般都称之为牛市的冲浪 ， 涨的时间和空间的跨度比较大 。
3、泡沫期 。 这个阶段资金面已经没有像前面那么宽松了 ， 但是基本面还有一个上升的惯性 ， 而且基本面越好的时候 ， 越容易给人产生一种幻觉 ， 感觉好像这个基本面会越来越好 。 因为人都是线性思维 ， 会对短期发生的事件赋予更大的权重 ， 如果时间推移 ， 最终基本面变好 ， 大家会信心推演 ， 未来一直会保持好的状态甚至更好 。 比如在2007年我们讲到黄金十年 ， 在2010年也觉得中国无敌了 ， 每次牛市的后1/3都会出现这种现象 。
为什么我要把牛市分成不同阶段 ， 因为牛市挣钱不稀奇 ， 稀奇的是熊市不要亏钱 ， 我们只有知道自己在牛市当中为什么挣钱 ， 挣什么钱 ， 未来熊市来临的时候才能够冷静的华丽的转身 。 所以投资的收益最终是认知的变现 ， 否则 ， 最终挣来的钱也会还回去 。
市场上涨第一动力：钱多格局并没有改变
如果我们做一个去年年初以来的复盘的话 ， 今年的A股市场目前已经处在第二阶段了 ， 本来去年一季度涨一拨 ， 二三季度调整一下 ， 这是牛市的第一阶段 。 在去年年底的时候 ， 牛市本来能进入爆发期 ， 因为去年年底基本面开始出现改善回升的迹象 ， 生产也一度出现向上突破 。
但是很遗憾的是在今年的1月中下旬 ， 全国的疫情开始蔓延爆发的时候 ， 把基本面回升的这个格局给打乱了 。 但是虽然这样 ， 今年市场还是很有韧性 ， 钱多的变量并没有改变 。 如果以公募基金的发行来讲今年已经两万多亿 ， 剔除掉债券 ， 月均大概在1500亿 ， 去年月均发行只不过是400亿 ， 今年是去年接近4倍的增量 。
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此外 ， 过去在工业化时代我们要分享工业化城镇化的红利 ， 买房子就可以了 ， 这是硬核资产 。 但在股权时代 ， 在发展普及行业时代 ， 我们要分享科技产业的红利 ， 要通过股权投资 。 所以这是居民资产配置发生变化的背后的核心原因 ， 现在我们政策也在引导机构增大权益配置比例 。 在7月下旬的时候 ， 银保监会出台政策 ， 保险公司配置权益比例最高能够达到45% 。 再加上外资 ， 外资进入A股市场 ， 这个流入已经持续了几年 ， 总有人担心这种流入会中断 ， 未来没有新的钱进入了 ， 我们认为完全不用担心 。
从中美以及各个主要市场的证券化率的对比看 ， 毫无疑问 ， 中国证券化率是低的 ， 我们只占GDP的70% ， 去年年底60%多 ， 美国有150% 。 所以横向的做一个估值对比的时候 ， A股还是便宜的 ， 并且中国今年疫情得到控制 ， 中国的基本面比美国更强 ， 人民币还在升值 ， 格局没有变 ， 央行货币政策环境也是维持在偏宽松的格局 。
刚刚公布的9月份的数据 ， 又进一步证伪了 ， 最近一两个月总有人担心说央行要转向了 ， 货币要收紧了 ， 实际上我们观察社融、信贷、M2都是一个比较高的增速 ， 现在完全不具备货币转向的条件 ， 因为目前的通胀数据很低 ， CPI又回到2%以下 ， PPI还是负的 ， 从1936年凯恩斯写《通论》以来 ， 我们可以看到 ， 货币政策转向的前提一定是通胀高起以后 ， 我们现在还不具备这个条件 ， 所以在货币环境偏紧的格局里面 ， 资金入市这个趋势不会变 ， 也就是说钱多这个格局并没有改变 。
市场上涨第二动力：基本面会跟上
【海通证券荀玉根：市场正处在转型升级的牛市中，四季度券商股确定性最高】当然牛市要继续往后演绎 ， 进一步上涨的话需要第二个动力就是基本面 ， 在讨论基本面的时候 ， 我们可能得要回顾一下基本面是什么样一个路径 。
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