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长江电力GDR终于浮出水面，价值投资背后的逻辑？

长江电力GDR终于浮出水面，价值投资背后的逻辑？
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好公司经营稳健 ， 商业模式清晰 ， 没有大起大落 ， 财务报表稳健增长 。 今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就带你看看 ， 罕见具有成长性的龙头标的——长江电力 。 这不仅是我国A股水电龙头 ， 更是全球最大的水电公司 。
在短短七年时间 ， 公司的市值就暴涨9倍之多 ， 让人垂涎欲 。 而且今年汛期降水同比增加 ， 提振了公司全年发电量 。 近日 ， 更是热度高涨 ， 成功发行“沪伦通”全球存托凭证 ， 并将于9月30日在伦交所上市交易 。 贝壳投研（ID:Beiketouyan）不禁要问 ， 长江电力究竟有何魔力让投资者追捧？在海外发行GDR到底是好是坏呢？其价值投资的背后的逻辑是什么？
一、第三家“A+G” ， 长江电力发行GDR
9月25日 ， 长江电力发布公告称 ， 公司以增发7.6亿股A股股票为基础证券 ， 成功在英国伦交“沪伦通”全球存托凭证（GDR） ， 本次GDR发行价格为26.46美元/份 ， 为发行指导区间(26.46-30.95美元)的下端 ， 总募集资金约20.11亿美元（含超额配售） 。 这是长江电力作为全球最大的水电上市公司首次实现境外上市 ， 也是成为继华泰证券和中国太保之后的第三家“A+G”上市公司 。
那么“沪伦通”到底怎么通？顾名思义 ， “沪伦通” ， 就是“沪”（即上交所） ， 和“伦”（即伦交所） ， 建立起来的一种互联互通的机制 。 此次 ， 长江电力这样的优质企业“走出去” ， 在提高境内市场深度的同时 ， 增加了海外资金对于国内股市的关注度 。 长期来看 ， 有助于引导外资进入A股市场的 ， 并且重塑A股估值 ， 引导龙头上市企业市值向海外优质企业靠拢 。 但是 ， 可能会发生部分A股高估值企业或将面临估值下修的压力 。
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二、价值投资的标杆 ， 水电龙头盈利稳健
回归公司本体 ， 其实业绩搞上去才是正道 。 上市以来 ， 公司利润总额复合增长率高达29.7% ， 盈利能力强劲 。 2015-2019年 ， 公司实现营业收入为474亿元、489亿元、501亿元、512亿元和499亿元；实现归母净利润为115亿元、208亿元、223亿元、226亿元和215亿元 。 可以看出 ， 公司经营情况稳健 ， 盈利水平及业绩波动较低 ， 未来价值可期 。
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三、价值投资的背后的逻辑？
那么作为A股业绩可预测性最强、分红最稳定的公司之一 ， 长江电力为何被部分青睐者誉为是价值投资之锚？
1.全球最大水电龙头 ， 四座超级水电站坐镇
目前长江电力是全球最大的水电上市公司 ， 公司拥有四座超级水电站：三峡电站、向家坝电站、溪洛渡电站、葛洲坝电站 ， 如下图所示均位于全球排名前十 。 当前公司自有水电资产总装机容量为4549.5万千瓦 ， 装机容量全球第一 。
而且从历年营收和净利润可看出 ， 2009年和2015年有两次跨越式抬升 。 因为分别在这两个节点上 ， 有新的资产注入 。 预计乌东德、白鹤滩两座巨型水电站投产后 ， 公司总装机将会增至7169.5万千瓦 。 届时 ， 公司将拥有5个位于全球排名前十的巨型水电站 ， 公司的地位也会再进一步提升 。
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2.毛利率称王 ， 保持高盈利水平
公司毛利率稳中微升 ， 始终保持高盈利水平 。 2014-2019年毛利率分别为63.1%、59.6%、60.7%、61.2%、62.9%和62.5% ， 基本上均高于60% 。 通过比较 ， 远远高于同行业可比公司 ， 桂冠电力、湖南发展、黔源电力和华能水电等水电公司 。
其实 ， 水电的盈利模式比较简单 ， 即是“水流—电流—现金流”的过程 。 这其中 ， 公司的营收由发电量和上网电价决定 ， 而发电量多少则由企业的装机规模和利用小时数决定 。 长江电力股票（600900）作为全球水电领域当之无愧的龙头公司 ， 其未来发电量的增长趋势是可见的 ， 这足以确保其未来业绩的稳定增长 。
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作为重资产型行业 ， 长江电力的高毛利率似乎并不符合行业属性 。 2015-2019年 ， 公司固定资产分别为2737亿元、2618亿元、2497亿元、2379亿元和2263亿元 ， 基本上占据每年总资产的八、九成 。 这说明 ， 4座巨型水电站的确是长江电力的核心资产 。
然而 ， 长江电力的固定资产并非通过自己的工程建设所拥有 。 将公司在建工程这一数据的时间线放宽至十年前 ， 该公司相应时期内的在建工程累计额仍不及固定资产的零头 。 这就说明 ， 长江电力的资产形成几乎来自于对外收购 。 比如 ， 2009年并购三峡水电站、2015年并购溪洛渡和向家坝水电站 ， 长江电力的总资产才相应激增 ， 这样公司的成本低于同行便有迹可循 。
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3.经营性现金流稳定 ， 保障承诺高分红
分红股息率高 ， 经营性现金流充裕 。 公司承诺2016-2020按每股不低于0.65元分红 ， 2021-2025年不低于当年净利润70%进行分红 ， 对应股息率约为3.5%-4.5% 。 2016-2019年 ， 公司经营性现金净流量分别为390亿元、397亿元、397亿元和365亿元 ， 充沛的经营性现金流为承诺高分红比例提供了资金保障 。
换句话来说 ， 长江电力就是一头现金奶牛 ， 每年经营性现金流净额远远超出当期净利润水平 ， 可见防御属性坚挺 ， 在全球降息环境下 ， 资产配置价值仍高 。
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三、总结
当然 ， 长江电力最近连续大跌 ， 据阶段高点跌了10%左右 ， 主要是由于发行了GDR（全球存托凭证） 。 换句话来说 ， 长江电力股票（600900）向外国人增发股票了 ， 而且给的价格还便宜 ， 稀释了老股东的权益 。
【长江电力GDR终于浮出水面，价值投资背后的逻辑？】但是 ， 整个发行结果对公司治理等长远利益来看 ， 是好事情；而且无论是业绩、成本还是现金流 ， 这三个基本面数据 ， 几乎确保长江电力的未来前景比较光明 。 虽然长江电力近些年来的营收和净利润增速略有起伏 ， 但整体维持向上态势 ， 而且盈利能力强 ， 分红还很慷慨 ， 这个现金奶牛的角色 ， 让长江电力未来仍存在上升空间 。 （ty001）


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