算法|掘金新三板之南麟电子：TWS耳机的电源芯片供应商外卖小哥|中新经纬

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

文章图片

华为是全球手机龙头，传音控股(SH:688036)是非洲手机之王。这两家都推出了和手机配套的TWS耳机。 TWS耳机市场近两年也一直是高增长，渗透率不断提高。
新三板上的南麟电子(OC:831394)则同时为这两家知名手机厂商提供TWS耳机的电源管理芯片，可见有两把刷子。
上海南麟电子股份有限公司注册于上海张江高科技园区，是一家专注于模拟与数模混合类集成电路的设计与研究，为客户提供高效，稳定的集成电路产品的高新技术企业。公司产品已涵盖了霍尔器件、充电管理、音频功放、DC/DC、AC/DC、白光 LED 驱动、电压检测、超低功耗 LDO、高速 LDO、双路 LDO、MOSFET 等诸多门类。

公司产品广泛应用于移动电源、教育电子、智能电视、手机、平板电脑、安防监控、玩具和医疗电子等领域。
芯片可以分为数字芯片和模拟芯片两类。

数字芯片是对离散的数字信号(如用 0 和 1 两个逻辑电平来表示的二进制码)进行算术和逻辑运算的集成电路，其基本组成单位为逻辑门电路，包含存储器(DRAM、Flash 等)、逻辑电路(PLDs、门阵列、显示驱动器等)、微型元件(MPU、MCU、 DSP) 。
模拟芯片主要是指由电阻、电容、晶体管等组成的模拟电路集成在一起用来处理连续函数形式模拟信号(如声音、光线、温度等)的集成电路，包含通用模拟电路(接口、能源管理、信号转换等)和特殊应用模拟电路。
模拟芯片与数字芯片的具体区别，市场空间，行业特征等，可以参考之前的文章《新三板半导体之模拟芯片：碎片化的市场，国产替代的绝佳机会》
南麟电子做的就是模拟芯片中的细分领域：电源管理芯片。
电源管理芯片是在电子设备中负担起对电能的变换、分配、检测及其他电能管理职责的芯片，是电子设备所不可或缺的。

电源管理芯片在电子产品中起到至关重要的作用。

以手机为例，由于每个模块需要的工作电压不同，电池直接供电的电压无法满足各个模块的需求，所以采用电源管理芯片调节电压是非常必要的，这对于整个系统的稳定运行起到了重要的作用。

电源管理芯片的范畴很广，既包括单独电能变换的芯片（DC/DC），也包括单独电能分配的检测的芯片，还包括电能转换和电能分配结合的芯片。常见的电源管理 IC 通常包括 DC/DC、LDO（低压差线形稳压器）、电池充放电管理、PWM 控制器、PFC（功率因数校正）等。电源管理 IC 是应用最广泛的模拟 IC ，传统的消费电子、工业控制、通信设备以及新兴的电动汽车、物联网设备都离不开电源管理 IC 。

电压稳压器LDO：最基本的电源IC ，是一种低压差线性稳压器，使用在其饱和区域内运行的晶体管或场效应管（FET），从应用的输入电压中减去超额的电压，产生经过调节的输出电压。所谓压降电压，是指稳压器将输出电压维持在其额定值上下 100mV 之内所需的输入电压与输出电压差额的最小值。正输出电压的LDO（低压降）稳压器通常使用功率晶体管（也称为传递设备）作为 PNP 。这种晶体管允许饱和，所以稳压器可以有一个非常低的压降电压，通常为 200mV 左右；与之相比，使用 NPN 复合电源晶体管的传统线性稳压器的压降为 2V 左右。负输出 LDO 使用 NPN 作为它的传递设备，其运行模式与正输出 LDO 的 PNP设备类似；
南麟电子电压稳压器的门类齐全，包括高压 LDO、低压 LDO、低功耗，高纹波抑制，低噪声，超低压差等。这个门类产品采用 CMOS 工艺实现，具有完备的过热保护、过流保护和负载短路保护等，同时这类 IC 的外围简单，采用超小型的SMD 封装，有效节省 PCB 空间及 BOM 成本，满足各种应用场合的要求。产品序列包括：LN62XX、LN11XX、LN64XX 等。
DC／DC：直流和直流电压值的转变，适用于大压差。是指在直流电路中将一个电压值的电能变为另一个电压值的电能的装置，是一种新研制的小型化电源开关模块，它是采用微电子技术，把小型表面安装集成电路与微型电子元器件组装成一体而构成。 DC－DC电源模块的使用有利于简化电源电路设计缩短研制周期，实现最佳指标等，可广泛应用于各类数字仪表和智能仪器中；
南麟电子的开关型 DC/DC 转换器包括了 BUCK、BOOST、BUCK-BOOST 等类型产品，具有体积小、输出电流大、纹波低、效率高、待机功耗低等特点，能最大限度地提高电池的续航能力。这类产品应用场合包括智能手机、平板电脑、安防监控等。产品序列包括 LN22XX、LN235X、LN24XX、XT171X、XT186X 等。
PWM：脉冲宽度调制，是一种模拟控制方式，根据相应载荷的变化来调制晶体管基极或MOS管栅极的偏置，来实现晶体管或MOS管导通时间的改变，从而实现开关稳压电源输出的改变。这种方式能使电源的输出电压在工作条件变化时保持恒定，是利用微处理器的数字信号对模拟电路进行控制的一种非常有效的技术。脉冲宽度调制是利用微处理器的数字输出来对模拟电路进行控制的一种非常有效的技术，广泛应用在从测量、通信到功率控制与变换的许多领域中；
电池管理IC：包括电池充电、保护及电量显示IC ，以及可进行电池数据通讯“智能”电池 IC 。
南麟电子的充电管理系列主要包括单/双节锂电池、磷酸铁锂动力电池、铅酸电池、镍氢、镍铬、镍锌等电池的充电管理。在充电管理芯片中，公司拥有一系列独特的技术满足客户的特殊特性要求，如电池防反接技术、输出防反灌技术、USB 自动侦测技术、自动功率调节技术等。根据充电管理芯片的工作机理，公司的充电管理又分为开关型的充电管理和线性的充电管理，线性的特点是整体 BOM (Bill Of Material物料清单)成本低，外围器件少，适合于不超过 1A 的充电场合；开关型的充电管理主要特点是效率高，充电电流大，可以满足对温度、效率和快速充电有着特殊要求的高端应用场合。产品序列包括 LN205X、XT205X、LN950X、XT206X 等。
另外，南麟电子还有 LED 照明驱动 IC、 LED 背光驱动 IC、功率器件及智能功率模块 (IPM) （主要为功率 MOSFET）。

2019年，通用电源IC占比54% ，车用电源IC占比22% ，功率器件IC占比22% 。
根据前瞻产业研究院测算， 2018 年全球电源管理芯片市场约为 250 亿美元。近年来， 5G、物联网、新能源汽车等新兴行业的发展迅速，驱动电源管理芯片市场需求持续上升。国际市场调研机构 TMR 预测，到 2026 年全球电源管理芯片的市场规模将达到 565 亿美元， 2018-2026 年间的 CAGR 将达 10.69% 。

中国市场家电、3C 等产业发展驱动，中国电源管理芯片市场保持较快增速。根据赛迪顾问数据， 2018 年中国电源管理芯片市场规模为 681.53 亿元， 2012 年~2018 年的年均复合增长率为 7.95% 。根据赛迪顾问的预测，到 2020年中国电源管理芯片市场规模约为 860 亿元。未来几年，随着新能源汽车、5G 等产业在国内的发展，电源管理芯片应用将得到快速拓展，叠加 IC 进口替代趋势，国内电源管理芯片市场规模将能实现更快速的扩张。

所以，别看电源管理这个细分领域不起眼，但是市场规模非常大。加上之前分析过模拟芯片迭代速度慢、生命周期长、抗周期更强等特征，电源管理芯片符合长长的坡厚厚的雪这样的特点，是一个好赛道。
电源管理下游市场中成长较快的几个领域：
1. 通信市场：这最主要的电源管理 IC 市场。通信市场主要分为智能手机市场和通信基站市场。智能手机方面，有两个因素驱动手机电源管理IC 市场的发展：手机出货量的增长以及单部手机电源管理 IC 数量的增长；基站方面，受益于 5G 基站数量的大幅增长以及单个基站通道数增加等因素驱动，电源管理 IC 市场空间广阔。
2. 消费电子市场：有望持续受益 TWS 耳机推广。消费电子市场是电源管理芯片的主要市场之一，随着近年来采用蓝牙技术的 TWS 耳机的推广， TWS耳机有望成为电源管理芯片在消费电子领域新的增长点。由于 TWS 耳机体积更小，对电源管理芯片提出了更高的要求，集成度更高；同时由于 TWS耳机一般还配备充电盒，因此不光 TWS 耳机对于电源管理芯片有需求，充电盒也同样会拉动电源管理芯片的需求。
3.物联网市场：电源管理芯片有望受益于设备数量的大幅增长。物联网设备数量将迎来指数级增长，根据 Statista 的数据， 2015 年至 2025 年全球连接设备的数量将从 154.1 亿增加至 754.4 亿，预计未来几年 YOY 均保持在 15%以上，上百亿数量级的设备数量增长将为电源管理芯片带来广阔的市场空间。
4. 汽车市场：电动汽车是主要的驱动力。随着我国新能源汽车配套产业的跟进，充电桩的持续建设等多方因素的推动，预计未来几年我国新能源汽车市场将持续增长，这也将带动上游的电源管理市场的迅速发展。
目前，德州仪器（TI）、英飞凌因等模拟龙头厂商凭借着更为丰富的产品种类和更为优质的产品性能，占据了电源管理芯片行业大部分市场份额，根据 Omdia 统计， 2018 年全球前十大电源管理 IC 厂商均为欧美企业，合计占据 64%的市场份额。德州仪器、高通、亚德诺ADI、美信、英飞凌市占率排名靠前。

但是电源管理 IC 品类繁多，下游应用场景多样，不同应用领域企业优势差异较大，行业相比数字芯片等其他半导体板块更为分散。
国内各电源管理芯片公司的市场份额非常分散，不同公司在各自专注的细分市场发展，呈现充分竞争的市场格局。目前国内具有一定市场规模的电源管理芯片厂包括士兰微、圣邦股份、芯朋微、矽力杰、昂宝电子、上海贝岭、富满电子、晶丰明源等。

中国大陆电源管理芯片设计企业正处于上升期，市占率尚低；目前，国内企业在中小功率已经实现部分国产化，国内企业设计开发的电源管理芯片产品在多个应用市场领域，尤其是中小功率段的消费电子市场已经逐渐取代国外竞争对手的份额，进口替代效应明显增强。目前国产电源管理集成电路占中国电源管理集成电路市场的比例不到 20% ，未来随着技术向大功率升级，未来成长空间巨大。

据前瞻产业研究院汇总数据，目前中国电源管理芯片行业每年仍然在不断涌入新进入者， 2012-2018 年期间，平均每年新增企业数量约 61 家左右，截至 2019 年 8 月底，行业企业数量约 1200 家左右。

目前国内大部分中小集成电路设计企业均采用 Fabless 模式（无工厂生产模式）进行。南麟电子的部分业务也采用 Fabless 模式，将部分资本设备投入较大、公司暂时无相应封装模具的封装测试业务外包给专门的封装测试厂商并支付加工费。
针对中小 IC 设计公司在实际生产过程中普遍遇到的封装测试时间及质量无法得到大厂保证的状况，南麟电子在 2013 年下半年投入资金自建了封装测试流水线，将小外形晶体管（SOT23-3L、SOT23-5L、SOT23-6L）和小外形封装（SOP8）四种封装测试工作自主完成，同时自建了可靠性试验室进行产品检测。目前，公司的生产流程简要概括如下图所示：

2012 年南麟电子的芯片全部委外封装，主要交给长电科技。

2013年6 月后，公司由委外封装逐步转为自主封装，长电科技的占比越来越少。目前，公司一般将工艺管控过程较复杂、价格竞争激烈、通过自主封装可获得成本优势的产品自主封装。

公司晶圆代工的主要供应商为无锡华润上华科技有限公司、韩国东部高科株式会社。
公司的管理团队有丰富的半导体行业经验：刘桂芝具有 25 年的行业经验，研发总监吴国平具有 15 年的研发经验，其余主要研发人员大部分具有 8-10 年的研发经验。
看看南麟电子的研发情况。目前公司一共有53项专利，大部分是发明专利。 2020上半年有10项发明专利，新增集成电路布图设计权登记 17 个。
【算法|掘金新三板之南麟电子：TWS耳机的电源芯片供应商】

可以看到公司正在布局量子点、垂直腔面发射激光器（VCSEL）、微机电系统(MEMS)等最新技术。

每年研发费用在2000万以上， 2019占营收比例为16.8% 。符合科创属性。
持续的高研发投入，让南麟电子的产品得到了市场认可。
华为荣耀亲选商城上MOECEN声氏科技Earbuds X1真无线蓝牙耳机采用了南麟电子的XT4052线性充电IC ，为耳机内置锂电池充电。

声氏是国内耳机知名制造商佳禾智能(300793)旗下的自主声学品牌，是入选荣耀亲选生态链的首款耳机。

这款TWS耳机淘宝售价159元，属于入门级的低端TWS耳机。
传音控股(SH:688036)旗下的TECNO Hipods H2 真无线蓝牙耳机也采用了南麟电子XT4052 充电IC 。

另外，猎豹旗下的小豹AI音箱、摩托罗拉TWS耳机、日本软银集团旗下的GLIDiC品牌 TWS耳机、酷狗蘑菇小音蓝牙音箱、360可视门铃、iWalk 爱魔蓝牙耳机、创新科技头戴式蓝牙耳机、TaoTronics、Superheer舒赫、BYZ蓝牙音频接收器、Dacom大康等都采用了南麟电子的电源管理芯片。
从业绩来看，南麟电子近五年每年的营收增长都在20%以上，相当稳定的高增长。只是整体规模还小，研发和其他费用高，导致净利润规模小，波动大。另外，公司的毛利率和净利率在下降，说明市场竞争激烈，净利率很低，可能是因为产品价格在不断下降。

2020上半年，营收继续稳定增长，而利润爆发式增长：274% 。其中，智能功率模块IPM 营业收入为 186万元，较去年同期增长 204.55% 。 IPM属于IGBT(绝缘栅双极型晶体管）的一种。 IGBT是工业控制及自动化领域的核心元器件，其作用类似于人类的心脏，能够根据工业装置中的信号指令来调节电路中的电压、电流、频率、相位等，以实现精准调控的目的。因此， IGBT 被称为电力电子行业里的“CPU” ，广泛应用于电机节能、轨道交通、智能电网、航空航天、家用电器、汽车电子、新能源发电、新能源汽车等领域。

在疫情之下还有如此不错的增长，主要得益于国产替代加速以及公司加大市场的拓展，公司相应增大了产能。公司预计下半年营业收入将明显超过上半年。
因此，公司今年的营收有望突破2亿元。
因此，南麟电子年底有机会满足科创板IPO条件1:预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元；
或者条件2：预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%；
公司最近在做一轮定增，价格是12.1455元。有VC参与，还有很多核心员工参与。

其中，有IPO对赌条款， 3年内上市或并购等方式实现退出。

因此，可以推测南麟电子如果今年业绩满足科创板条件，明年有望申报科创板IPO 。
估值方面，可以参考公司核心员工拿真金白银参与的定增价，目前溢价23% ，还不算很高估。
【特别说明】文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料，本人力求报告文章的内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议，投资人须对任何自主决定的投资行为负责，本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。