如何看待工企利润高增与PPI负增长的分歧—评2020年8月物价数据
8月PPI同比回升至-2.0% ， 依然维持负增长 ， 但工业企业利润当月同比已经在7月上升至19.6%的高位 。 工业企业利润与PPI出现分歧的原因在于：第一 ， 与PPI关联较小的投资收益推升了工业企业利润；第二 ， 行业景气度显著分化 ， 利润累计同比正增长的行业数量占全部行业的比例低于2009年的低点 。 虽然个别行业利润的强劲增长提振了工业企业总体利润 ， 但对PPI的影响有限 。
行业景气的分化表明当前的复苏更多地是结构性的 。 这意味着就业市场需要更长的时间才能够完全恢复 ， 也使得服务CPI同比出现了2009年12月以来的首次负增长 。
展望未来 ， PPI同比增速有望继续回升 ， 但年内可能依然处于通缩区间；CPI同比将随基数走高而回落 。
【如何看待工企利润高增与PPI负增长的分歧—评2020年8月物价数据】事件：
2020年8月CPI同比2.4% ， 前值2.7% ， 市场预期2.4% ， 我们的预测值为2.2% 。 PPI同比-2.0% ， 前值-2.4% ， 市场和我们的预测值为-1.9% 。
点评：
1、PPI：如何看待PPI与工业企业利润之间的分歧
在经济复苏、CPI同比基数走高的背景下 ， PPI同比回升、CPI同比下降已经成为市场的一致预期 。 然而 ， 值得玩味的是 ， 虽然PPI同比增速已经开始上升 ， 但依然为负 ， 而7月工业企业利润同比增速却已经上升至19.6%的高位 ， 不仅高于2019年全年-3.3%的增速 ， 也高于2018年全年10.3%的增速 。 为什么在工业品价格通缩的情况下 ， 工业企业利润同比会出现快速的增长？
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第一 ， 2020年以来 ， 与PPI关联不大的投资收益推高了工业企业利润 。 2020年7月 ， 工业企业利润当月同比增长了19.6% ， 但其中8.4个百分点来自于投资收益的贡献 。 剔除投资收益后 ， 2020年7月工业企业利润当月同比增速将下降至11.2% 。
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第二 ， 不同行业景气程度的分化 ， 导致PPI与工业企业利润的表现出现分歧 。 囿于数据的可得性 ， 这里我们主要分析分行业PPI与利润累计同比的变化 。 数据显示 ， 虽然PPI累计同比已经止跌企稳 ， 但是PPI累计同比正增长的行业数量占比依然在下降 。 2020年 ， PPI累计同比正增长的行业数量占比呈现波动下滑的态势 。 到2020年8月 ， 在已公布PPI数据的行业中 ， PPI累计同比正增长的行业数量占全部行业的33.3% ， 较7月进一步下滑10.3个百分点 。 与此同时 ， 工业企业利润累计同比正增长的行业数量占比也处于历史较低水平 。 2020年7月 ， 利润累计同比正增长的行业占全部行业的29.3% ， 甚至低于2009年的低点（2009年2月的31.6%） 。
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虽然利润累计同比正增长的行业不多 ， 但这些行业利润的高增长有力地拉动了工业企业整体的利润 。 2020年7月 ， 计算机通信、专用设备、烟草、农副食品和橡胶塑料的利润累计同比增速均超过15% ， 而这五个行业共计贡献了2020年前7个月工业企业利润的22.8% 。 不过 ， 上述五个行业的出厂价格变动幅度往往较小 ， 因而难以对PPI同比形成明显的提振 。
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不同行业景气度的显著分化 ， 表明当前的复苏更多地是一种结构性的复苏 。 这对判断未来的宏观经济走势有着重要的意义 。 第一 ， 结构性的复苏 ， 意味着就业市场还需要更长的时间才能完全恢复 。 历史数据显示 ， 利润正增长的行业的占比与城镇新增就业的变化密切相关 ， 因为单个行业吸纳就业的能力有限 。 因此 ， 尽管7月工业企业利润当月同比实现了两位数的增长 ， 城镇新增就业累计同比跌幅依然在扩大 。
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第二 ， PPI同比虽然回升 ， 但年内可能继续处于通缩区间 。 历史数据表明 ， 在利润正增长行业占比低于50%时 ， PPI同比往往为负 。
2、CPI：服务CPI同比转负
8月CPI同比下降0.3个百分点至2.4% 。 在构成CPI的8大主要分项中 ， 仅食品烟酒、医疗保健和其他用品CPI同比实现了正增长 ， 而衣着、居住、生活用品及服务、交通通信和教育文娱CPI同比均小于或等于0 。 这使得8月服务CPI同比出现了2009年12月以来的首次负增长 。
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在上文的分析中我们指出 ， 目前的复苏更多地是结构性的 ， 就业市场的恢复还需更长的时间 。 而就业市场的景气程度直接影响着劳动力的价格 ， 进而影响着服务CPI 。 历史数据表明 ， 利润正增长的行业占比与服务CPI同比密切相关 。 由于目前行业景气度分化较大 ， 就业压力还未完全消除 ， 服务CPI同比出现了负增长 。
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展望未来 ， 由于食品烟酒价格对CPI同比的拉动较大 ， 猪价的走势依然是影响CPI走势的主要因素 。 尽管生猪养殖有所恢复 ， 但2020年3月能繁母猪存栏为2164万头 ， 大约回升至2019年7月的水平 ， 较2018年12月依然低27.6% 。 可见 ， 生猪供应的缺口依然较大 ， 因此8月猪肉价格在高位震荡 。 不过 ， 由于同比基数较高 ， 9月和10月CPI翘尾将分别较8月下降0.9和1.8个百分点 ， 带动CPI同比继续下降 。
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