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|海外并购遭遇巨大商誉减值 汤臣倍健继续押宝益生菌

《投资者网》向劲静


都说2020年的"开局"太魔性 ， 无论哪个行业亦是如此 。 上半年 ， 全球知名保健品巨头GNC申请破产保护这一消息 ， 在保健品行业犹如炸开锅一般 ， 引起行业震荡 。 而该消息出来之际 ， 正值我国端午节假期 ， 所以在节后的第一个交易日（6月29日） ， 作为中国的保健品第一股的汤臣倍健股份有限公司（下称"汤臣倍健" ， 300146.SZ）股价出现大跌 。
尽管汤臣倍健通过短期压缩销售费用 ， 换取了利润的增长 ， 但这样的做法能持续多久？在半年报中 ， 公司多次提及"重新激活" ， 那么到底如何激活？募资扩产究竟是激进之举 ， 还是有其他的考虑？就相关问题 ， 《投资者网》联系汤臣倍健相关人士 ， 得到较为详细的解答 。
都是"益生菌"惹的祸
汤臣倍健的2020年"开局"太难了 ， 很大的原因来自于"益生菌"收购案 。
"上市多年以来一直在全球 VDS 市场寻找战略性的合作/并购机会 ， 这些年全球市场出现的同行业主要标的基本都看过 ， 放弃过多个并购的机会 。 没料到 ， 在第一次下手的海外并购中就出现在短时间内巨大商誉减值 ， 直接带来公司上市以来的第一次亏损 。 "汤臣倍健董事长梁允超对澳洲益生菌企业Life space Group Pty Ltd（下称"LSG"）收购案的结果十分感慨 。
公开信息显示 ， LSG成立于1993年 ， 是澳洲益生菌市场规模最大的企业之一 ， 主营以益生菌健康食品为主的系列保健品 。 "Life-Space"（益倍适）是LSG主打品牌 ， 2015年通过跨境电商、代购等方式进入中国市场 ， 其中代购业务带来的收入一度占据LSG收入的60% 。
汤臣倍健对于LSG的收购案缘起于2018年 。 彼时 ， 公司为了实现各产品线的多元化发展 ， 布局全球市场 ， 耗资35.14亿元现金收购LGS100%股权 ， 并给LSG的评估值约35.62亿元 ， 溢价34.11倍 ， 这也给汤臣倍健埋下了商誉隐患 。
其实 ， 在去年的前3个季度 ， LSG并未对汤臣倍健的业绩造成什么负面影响 。 根据当时的财报数据显示 ， 公司在3个季度内总共累计完成盈利11.9亿元 ， 由于完成对LSG的收购 ， 其现金流净额同比增长107.49% 。
不过 ， 到了2019年年底 ， 汤臣倍健的归母净利润亏损3.56亿元 ， 为十年来首次亏损 。 刨除LSG影响后 ， 净利润为10.46亿 ， 同比增长4.37% ， 仅好于2016年的净利润增速 。
对于亏损 ， 汤臣倍健将其归结于《电子商务法》 。 据了解 ， 自2019年《电商法》出台后 ， 跨界电商被迫戴上"紧箍咒" ， 此前处于法律盲区的个人海外代购将受到约束 ， 纳入监管范畴 。
汤臣倍健的总经理林志成在接受媒体采访表示 ， "当时我们在并购的时候 ， 虽然已知道2019年即将推出《电子商务法》 ， 但对于这个法规将对行业的冲击预判 ， 与实际情况有比较大的偏差 。 "
将继续押宝"益生菌"
按常理来看 ， 汤臣倍健因"益生菌"而亏损 ， 那么 ， 应该在这个业务上采取措施"止损" 。 但令人意外的是 ， 公司却"反其道而行之" ， 更是增发36亿元 ， 主要用来投入珠海生产基地五期建设、珠海生产基地四期扩产升级、澳洲生产基地建设、营养与健康管理中心、数字化信息系统项目等五个项目 ， 并为集团补充流动资金 。
在这36亿元当中 ， 有3.78亿元是用于扩充LSG澳洲子公司旗下益生菌产品的产能 。 首期投入将主要用于改造益生菌生产厂房、建设益生菌粉剂瓶装生产线、益生菌粉剂条包生产线、益生菌硬胶囊生产线以及膳食营养补充剂片剂生产线各1条 。 值得注意的是 ， 整个项目的回收周期为7.66年 。
并且 ， 汤臣倍健2016年-2020年上半年 ， 存货分别为3.39亿元、4.22亿元、6.71亿元、7.42亿元和4.87亿元 ， 存货持续增长 。
同时 ， 再看下公司2019年的产销情况 。 2019年汤臣倍健片剂销售量为53.56亿片 ， 生产量为71.25亿片 ， 库存量为15.35亿片；粉剂销售量为5602.19万吨 ， 生产量为8005.71万吨 ， 库存量为1569.11万吨；胶囊销售量为2.39亿粒 ， 生产量为4.47亿粒 ， 库存量为0.63亿粒 。
在产能过剩的情况下 ， 汤臣倍健依然不断拓展生产基地 ， 这是为什么？
"公司预留了一定的安全库存储备 ， 库存水平处于合理范围 。 "汤臣倍健相关人士称 ， 境内方面 ， 目前公司主要产品的产能利用率均超过90% ， 部分剂型产品受产线限制只能委外生产 。 公司根据未来3-5年业务规划进行提前布局 ， 公司前募珠海生产基地四期项目、本次募投项目中的四期扩产升级项目和五期项目将平滑接力扩产 ， 并将根据实际需求释放产能 ， 满足公司未来几年境内外的产能需求 ， 补充新剂型生产线 。
此前 ， 梁允超在2019年年报中所言："收购LSG时的三个战略逻辑：跨境电商、国际化、益生菌细分市场仍然成立 。 "
显然 ， 该公司发展战略依然包含益生菌这一细分领域 ， 那么 ， 未来LSG到底能给汤臣倍健带来怎样的业绩空间？
"益生菌业务是公司未来非常重要的业务和产品布局 。 今年以来 ， 公司从两方面入手：一方面针对澳洲市场 ， 将继续维持"Life-Space"在当地的品牌声量 ， 进一步加大跨境电商平台的开拓力度；另一方面 ， 针对国内市场 ， 公司以"健力多"的高度全力打造"Life-Space"国内产品 ， 继续加大市场投入力度 ， 丰富产品矩阵 ， 加速渠道的渗透和终端覆盖 。 "汤臣倍健相关人士说 。
如此看来 ， 公司对益生菌市场十分看好 。 今年上半年 ， 该业务贡献了多少业绩？这也是众多投资者所关注的问题 。
据公司半年报显示 ， 上半年LSG实现收入3.04亿元 ， 同比增长12.73%；分部间抵消后同比增长26.23%（按澳元口径：LSG收入为0.66亿澳元 ， 同比增长16.74%；分部间抵消后同比增长30.73%） 。
虽然不知道未来的情况到底会如何 ， 但至少从当前的局面来看 ， 作为公司的核心增长点LSG并未出现非常好的增长 。
业绩逆袭的背后
尽管汤臣倍健持续为"益生菌"烧钱 ， 但上半年公司也总算是给市场提交了一份还不错的业绩 ， 实现逆袭 。
根据半年报数据 ， 2020年上半年的营业收入为31.25亿元 ， 同比增长5.23%；归母净利润为9.62亿元 ， 同比增长10.96% 。 境外业务方面 ， 透过LSG上半年的业绩情况已知晓 ， 那再看看境内的业务情况 。
数据显示 ， 主品牌"汤臣倍健"上半年的收入18.22亿元 ， 同比下降1.81% ， 关节护理品牌"健力多"实现收入6.58亿元 ， 同比增长1.79% ， "Life-Space"国内产品实现收入0.88亿元 。
谈及上半年的业绩情况时 ， 汤臣倍健相关人士称："二季度随着疫情得到有效控制 ， 公司逐步恢复了一系列终端动销和品牌宣传活动 ， 当季收入和业绩均实现一定增长 。 上半年 ， 公司境内线下渠道收入同比下降4.35% ， 线上业务则实现较快增长 ， 境内线上渠道收入同比增长46.83% 。 "
同期 ， 汤臣倍健产品毛利率出现下滑 。 具体来看 ， 占营业收入比例最高的片剂营收同比下降3.11％ ， 毛利率下滑4.94个百分点 。 粉剂实现营收同比增长16.36％ ， 毛利率下滑5.08个百分点 。 就此 ， 汤臣倍健将毛利率下滑归结于产品结构的变化所导致的 。
从2016年推动"大单品计划"开始 ， 汤臣倍健广告支出持续高速增长 ， 销售费用占营收比例曾达31％ 。 然而 ， 过去高速增长的销售费用在2020年上半年却突然下滑 。
数据显示 ， 2020年上半年 ， 汤臣倍健销售费用为5.33亿元 ， 较上年同期7.44亿元减少超2亿元 ， 同比下降28.36％ 。 那么 ， 公司上半年缩减"大单品计划"的策略是出于何种目的？是短期压缩销售费用 ， 以求利润增长？
"报告期内尤其是一季度由于新型冠状病毒肺炎疫情爆发 ， 公司的经销商、供应商、零售商等均受到不同程度影响 ， 导致公司的生产、市场及销售活动无法按期正常开展 ， 故销售费用分类中的'广告费'、'市场推广费'、'差旅费'等均较上年同期有所下降 。 "上述公司相关人员对《投资者网》解释到 。
引人注目的是 ， 截至上半年 ， 其货币资金23.43亿元 ， 为历史第二高值 ， 较2019年末的18.22亿元增加5.21亿元 ， 增幅近30% ， 占总资产比例也上升6.06个百分点 。 与此同时 ， 短期借款2.7亿元 ， 较2019年末的4365万元 ， 大幅增加5.18倍 。 可公司账上明明还有23.43亿元的货币资金 。
这又是一波什么操作？为何需要大幅增加短期借款 ， 从而推高财务费用？为此 ， 公司相关人士仅对《投资者网》称 ， 这一切都是基于资金安排、提高资金使用效率等方面的考量 。
4500亿的市场规模
尽管面临的挑战不小 ， 但在膳食补充类保健品（VDS）领域里 ， 汤臣倍健常年稳居行业龙头地位 。
去年 ， 保健品市场规模2685亿元 ， 2015-2019年复合增速8% 。 而VDS是保健品中最大的细分市场 ， 2019年市场规模1621亿元 ， 2015-2019年复合增速8% 。 欧睿数据显示 ， 近年来汤臣倍健在国内VDS行业的市场份额不断提升 ， 其市占率由2018年7.3%提升至2019年9.2% ， 占据行业龙头地位 。
根据前瞻产业研究院数据显示 ， 2019年我国消费者保健品品牌认知度最高的为安利、无极限、汤臣倍健 ， 消费者品牌认知度君子爱30%以上；东阿阿胶、同仁堂、康宝莱、合生元 ， 消费者品牌认知度在20-30%之间；其他品牌消费者品牌认知度均在10%以下 。
此外 ， 欧睿数据报告表示 ， 目前我国各年龄段膳食营养补充剂渗透率普遍低于美国 ， 中老年群体尤为明显 。 随着"大健康"理念兴起、消费市场升级和人口老龄化等 ， 中国膳食营养补充剂市场具有较大的增长潜力 。
另外 ， 根据我国经济发展状况 ， 以及行业发展趋势 ， 前瞻产业研究院预计2020年我国保健食品行业市场规模将突破4500亿元 。
在半年报当中 ， 汤臣倍健也多次提及"重新激活" ， 那公司具体如何激活呢？如何在这4500亿的市场规模中抢占更多份额？
"由于我国膳食营养补充剂发展历史尚短 ， 居民使用VDS的意识和习惯尚未完全建立 ， VDS在渗透率、消费粘性、人均消费金额等方面与美国、日本等发达国家相比存在较大增长空间 。 人口老龄化、消费升级、国民健康意识的崛起等都为行业发展创造空间 。 "汤臣倍健相关人士称 ， 2020年公司以"四大单品+两大形象产品+1个明星产品"多品种全线出击的核心市场策略 ， 通过在不同细分品类的占位和突破 ， 带动全品类销售 ， 激活整个VDS业务 。
为此 ， 华泰证券研报表示 ， 2020年汤臣倍健坚定实施消费者健康大战略举措和布局 ， 激活"人"、激活品牌力 ， 实施"四大单品+两大形象产品+1个明星产品"的市场策略 ， 益生菌于今年1月取得保健食品注册批文 ， 目前正加速在药店、母婴渠道的推广渗透和终端覆盖 ， 认为其有望在国内线下渠道逐步进入放量期 。
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