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基金|华夏基金荣膺：怎样挖掘“真成长”的创业板公司？

_本文原题为 华夏基金荣膺：怎样挖掘“真成长”的创业板公司？
中央广播电视总台央广经济之声《基金观察》 ， 采访人员刘思强专访华夏基金数量投资部高级副总裁荣膺 ， 本期主题：怎样挖掘“真成长”的创业板公司？
刘思强：当前的创业板无论是PE还是PB ， 基本上都是除了2015年那波牛市之外最高点位 ， 这个位置作为基金经理会不会“恐高”？目前创业板的估值有没有透支未来的成长空间？
荣膺：我觉得还要是分阶段来看 ， 创业板2015年的PE和PB跟现在不是一个概念 。 现在大家看见的PE和PB是TTM（trailing twelve month）的PE ， 也就是最新公告显示的过去四个季度的“E”加在一起算出来的 。
PE的E指的是利润 ， 就是公司每年产生多少净利润 。 但是过去的四个季度其实是指2020年一季度以及2019年的二、三、四这三个季度 。 这三个季度创业板的盈利基数当时都比较低 。
大家最近看到8月份的中报季 ， 创业板是所有A股股票当中业绩预告披露比例最高的 ， 已经有一半以上的公司发布业绩预告 。 今年上半年相对2019年上半年利润增速平均在60-70%左右 ， 整体来说业绩还是不错的 。 这也是我认为用来计算PE中这个“E”（利润）的比较客观的一个数值 ， 毕竟2019年之前属于低基数现象 。
那么经过今年这一轮上涨 ， 从创业板个股上半年的盈利能力可以预见未来两到三年创业板正常盈利能力应该处于哪一个阶段 。 如果用2020年实际发生的利润衡量 ， PE会下降到40多倍 。 如果用2021年预估的利润衡量 ， PE可以到35倍 。 创业板上市公司历史的平均PE水平其实一直在50倍上下交易 ， 30倍是2018年创业板跌到相对底部时的PE水平 。 这就意味着我们用现在的股价去除以2022年左右预估利润 ， 那时PE就已经很低了 。 更何况2022年我们不可能继续用35倍的PE交易创业板股票 ， 因为到时候创业板的股价相对现在这个位置也会处于更高的水平 。 这样算下来 ， 如果从这个角度衡量 ， 只要创业板未来长期的股价、市值仍会继续扩大 ， 那么当前估值未必是贵得不合理 。
刘思强：我们一直强调业绩高速增长是股价持续上涨根本动力 ， 那从长期来看在创业板业绩的涨幅和个股的股价涨幅能否保持持续的正相关？
荣膺：其实是正相关的 。 总体算下来 ， 当前二者之间已经有大约80%的相关性 。 基本上 ， 业绩是股价最核心的定价因素 ， 无论是当前A股还是创业板现在都已经是这样的现象 。
未来股价涨幅大概率是和ROE（净资产收益率）相关 。 这里的E是指公司净资本 ， 也就是股东权益 ， 指的是股东到底在这里投了多少钱 ， ROE其实是股东权益报酬率 。 为什么我要强调ROE ， 而不是单纯强调增速呢？因为有的增速其实是靠并表生成的 ， 比如A并购了B ， 今年利润50万 ， 明年利润500万 ， 可能有的就是并表并出来的增速 ， 利润增长的同时资本金投入也在增加 。
所以我们看创业板的数据 ， 增长数据一直都在A股很靠前 ， 但是如果衡量ROE ， 却会排在沪深300之后 ， 这就意味着很多公司的增长并不是内生的 ， 而ROE常年维持在比较高水平才是创业板那些表现最好的个股股价能持续上涨的真正驱动力 。
刘思强：具体来说 ， 挖掘创业板当中“真成长”的上市公司到底要参考哪些核心的指标？
荣膺：成长的维度除了本身业绩的增速 ， 还要看股东本身投了多少钱 ， 过去投入1元产生1毛钱的净利润 ， 现在我投入1.1元 ， 产生的净利润翻倍了 ， 这是真的增长 。 前面提到创业板表现好的那些企业 ， 往往是这样类型的企业 。 但是如果说一个股东今年投了1元产生1毛钱净利润 ， 明年你要求他投入2元也产生1毛钱的净利润 ， 这些企业股价的增长就会受到限制 。 长期来看 ， 真正赚钱的公司或者成长企业应该是维持非常均衡的ROE水平 。
当然 ， 这是用结果来判断 。 那么 ， 怎样预测这个企业会不会产生比较好的ROE呢？我认为 ， 一是所处的赛道 ， 赛道非常重要 ， 二是要看企业有没有建立起“护城河” ， 有没有与之相匹配的研发投入 。 技术革新是真正能够推动企业长期维持非线性、扩张性增长唯一的途径 。 这一点要看这些创业板企业的技术投入、研发投入占整个收入的占比是多少 ， 虽然没有绝对值 ， 但是要维持在一定的水平上才有可能建立起“护城河” 。 不然 ， 有些增长是不可持续的增长 ， 这种标的也不是我们希望找的优质标的 。


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