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选股宝|海通国际：中国挖机何时会触及玻璃天花板？( 三 )


趋势三：挖机对装载机的替代将持续进行
在中国 ， 本土年新增装载机量直至2015年前都是高于挖掘机的 ， 2015年后 ， 挖掘机超过装载机成为首要工程机械品种 。 然而 ， 国内挖掘机和装载机保有量之比仍然远低于日本 。 我们相信随着城镇化的发展 ， 挖掘机的功能性和灵活性在建设工程场所将更受欢迎 ， 驱动挖机市场从整个土方机械市场的结构变化中获得增量 。
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趋势四：挖机工作时长将减少 ， 扩大市场容量
根据小松挖机使用数据 ， 过去十年间 ， 国内挖机的工作时长一直处于下行 ， 但仍然显著高于日本 。 2019年 ， 国内挖机月均开机时长为122小时 ， 是日本的两倍有多 。 我们认为该差异主要是由国内相对较高的挖机成本、较低的劳动力成本 ， 以及对投资回报率更高追求所导致的 。 长期看 ， 在挖机价格降低、融资贷款利率减少、劳动力成本上升、台班费用改善的长期趋势下 ， 我们相信未来国内挖机的工作时长会持续减少 ， 意味着同样的工作量需要更多的挖机才能完成 。
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我们对长期推动中国挖机市场发展的行业趋势分析显示 ， 我国挖机长期保有量有希望达到450万 ， 其中小挖密度上升贡献最多增量 ， 挖机工作时长下降次之 。 挖机对装载机的替代效应一部分已经反映在小挖密度上升中 。 根据我们的估算 ， 小挖在保有量中占比将从2019年的57%提升至2035年的66% 。
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短期供给不及需求
我们的供需模型显示 ， 短中期内 ， 国内挖机供给低于需求 。 需求端 ， 我们把挖机下游划分为五个板块—房地产、矿山、农村需求、市政 ， 和交通基础设施建设（包括铁路、轨道交通、公路 ， 和水利、环境、公共设施） 。 通过给予不同的需求以一定权重 ， 并利用反映需求的投资/生产指标增速 ， 我们以2008年为基准年 ， 刻画国内挖机总需求（假设2008年供需平衡） 。 我们预计农村需求增长最快 ， 权重也有较大提升 ， 而基建和地产权重将下降 。 以日本为例 ， 房地产和基建GFCF占总GFCF比例由1980年的62%降到2018年的44% 。
供给端 ， 我们通过将挖机保有量和工作时长相乘得到供给数据 ， 仍以2008年为基准年 。 模型显示 ， 在以每单位需求对应保有量衡量的当前挖机密度下 ， 短期内挖机工作量不及需求 ， 如果挖机密度不提升 ， 供需缺口有持续扩大的可能 。 我们判断在下游需求支撑下 ， 挖机密度短期内亦有提升动力 。
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风险：地产和基建投资下行 ， 挖机密度不及预期 ， 出现重大投资刺激政策或环保政策 。
本文作者：海通证券佘炜超 ， 来源：海通国际研究部 HAI ， 原文标题《海通国际: 中国挖机何时会触及玻璃天花板？——日本经验启示》


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