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一票否决权、对赌条款是个啥？带您解读TS十大条款，小心避免掉坑

_本文原始标题：一票否决权、对赌条款是个啥？带您解读TS十大条款 ， 小心避免掉坑
在股权投资业务中 ， 投资方通过对拟投资的标的公司进行初审后 ， 会与标的公司的控股股东或实际控制人进行谈判 ， 确定估值、投资交易结构、业绩要求和退出计划等核心商业条款 ， 并签署“投资意向书”(TermSheet) 。 之后 ， 投资方会聘请律师、会计师等专业机构对标的公司进行全面的尽职调查 。 获得令人满意的尽职调查结论后 ， 就进入股权投资的实施阶段 ， 投资方将与标的公司及其股东签署正式的“投资协议” ， 作为约束投融资双方的核心法律文件 。
在签订股权投资协议时最重要的是投资人和创始人双方利益的均衡 ， 贸然的快速签订股权投资协议对标的公司的发展和公司创始人都将产生非常负面影响 。 具体的失败案例如ofo的一票否决权 ， 俏江南的上市业绩对赌等 。
所以投资人和创始人在签订协议的时候一定要弄清每个条款的意思 ， 考虑清楚 ， 衡量利弊 。
一票否决权、对赌条款是个啥？带您解读TS十大条款，小心避免掉坑
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下面我们列举一些投资协议中经常出现的条款！
一、公司治理条款
投资方可以与原股东就公司治理的原则和措施进行约定 ， 以规范或约束标的公司及其原股东的行为 ， 如董事、监事、高级管理人员的提名权 ， 股东（大）会、董事会的权限和议事规则 ， 分配红利的方式 ， 保护投资方知情权 ， 禁止同业竞争 ， 限制关联交易 ， 关键人士的竞业限制等 。 例如：
1、一票否决权条款 。 即投资方指派一名或多名人员担任标的公司董事或监事 ， 有些情况下还会指派财务总监 ， 对于大额资金的使用和分配、公司股权或组织架构变动等重大事项享有一票否决权 ， 保证投资资金的合理使用和投资后企业的规范运行 。 （需要谨慎对待）
2、优先分红权条款 。 《公司法》第三十四条规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利……但是 ， 全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外 。 ”第一百六十六条规定：“公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润……股份有限公司按照股东持有的股份比例分配 ， 但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外 。 ”因此 ， 股东之间可以约定不按持股比例分配红利 ， 为保护投资方的利益 ， 可以约定投资方的分红比例高于其持股比例 。 如下案例：
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3、信息披露条款 。 为保护投资方作为标的公司小股东的知情权 ， 一般会在投资协议中约定信息披露条款 ， 如标的公司定期向投资方提供财务报表或审计报告、重大事项及时通知投资方等 。
二、反稀释条款
为防止标的公司后续融资稀释投资方的持股比例或股权价格 ， 一般会在投资协议中约定反稀释条款(Anti-DilutionTerm) ， 包括反稀释持股比例的优先认购权条款(FirstRefusalRight) ， 以及反稀释股权价格的最低价条款等 。
1、优先认购权 。 投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前 ， 标的公司以增加注册资本方式引进新投资者 ， 应在召开相关股东（大）会会议之前通知本轮投资方 ， 并具体说明新增发股权的数量、价格以及拟认购方 。 本轮投资方有权但无义务 ， 按其在标的公司的持股比例 ， 按同等条件认购相应份额的新增股权 。
2、最低价条款 。 投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前 ， 标的公司以任何方式引进新投资者 ， 应确保新投资者的投资价格不得低于本轮投资价格 。 如果标的公司以新的价格进行新的融资 ， 则本轮投资方有权要求控股股东无偿向其转让部分公司股权 ， 或要求控股股东向本轮投资方支付现金 ， 即以股权补偿或现金补偿的方式 ， 以使本轮投资方的投资价格降低至新低价格 。 如下案例：
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三、估值调整条款
估值调整条款又称为对赌条款(ValuationAdjustmentMechanism,VAM) ， 即标的公司控股股东向投资方承诺 ， 未实现约定的经营指标（如净利润、主营业务收入等） ， 或不能实现上市、挂牌或被并购目标 ， 或出现其他影响估值的情形（如丧失业务资质、重大违约等）时 ， 对约定的投资价格进行调整或者提前退出 。 估值调整条款包括：
1、现金补偿或股权补偿 。 若标的公司的实际经营指标低于承诺的经营指标 ， 则控股股东应当向投资方进行现金补偿 ， 应补偿现金=（1－年度实际经营指标÷年度保证经营指标）×投资方的实际投资金额－投资方持有股权期间已获得的现金分红和现金补偿；或者以等额的标的公司股权向投资方进行股权补偿 。 但是 ， 股权补偿机制可能导致标的公司的股权发生变化 ， 影响股权的稳定性 ， 在上市审核中不易被监管机关认可 。 而金钱补偿则加重企业创始人在企业外的个人负担 。 比如：
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一般而言对赌标的不宜太细 ， 最好有一定的弹性空间 。 否则公司会为达成业绩做出一些短视行为 ， 对于企业创始人与投资人都没有裨益 。 企业创始人迫于业绩压力默许的短视行为本身可能是牺牲控制权的收益性以换取控制权的稳定性 。
2、回购请求权(RedemptionOption) 。 如果在约定的期限内 ， 标的公司的业绩达不到约定的要求或不能实现上市、挂牌或被并购目标 ， 投资方有权要求控股股东其他股东购买其持有的标的公司股权 ， 以实现退出；也可以约定溢价购买 ， 溢价部分用于弥补资金成本或基础收益 。 如果投资方与标的公司签署该条款 ， 则触发回购义务时将涉及减少标的公司的注册资本 ， 操作程序较为复杂 ， 不建议采用 。 此外 ， 根据最高人民法院的司法判例 ， 投资方与标的公司股东签署的对赌条款是签署方处分其各自财产的行为 ， 应当认定为有效；但投资方与标的公司签署的对赌条款则涉及处分标的公司的财产 ， 可能损害其他股东、债权人的利益 ， 或导致股权不稳定和潜在争议 ， 因而会被法院认定为无效 。 所以 ， 无论是现金或股权补偿还是回购 ， 投资方都应当与标的公司股东签署协议并向其主张权利 。
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四、出售权条款
为了在标的公司减少或丧失投资价值的情况下实现退出 ， 投资协议中也约定出售股权的保护性条款 ， 包括但不限于：
1、随售权/共同出售权条款(Tag-AlongRights) 。 如果标的公司控股股东拟将其全部或部分股权直接或间接地出让给任何第三方 ， 则投资方有权但无义务 ， 在同等条件下 ， 优先于控股东或者按其与控股股东之间的持股比例 ， 将其持有的相应数量的股权售出给拟购买待售股权的第三方 。
2、拖售权/强制出售权条款(Drag-AlongRight) 。 如果在约定的期限内 ， 标的公司的业绩达不到约定的要求或不能实现上市、挂牌或被并购目标 ， 或者触发其他约定条件 ， 投资方有权强制标的公司的控股股东按照投资方与第三方达成的转让价格和条件 ， 和投资方共同向第三方转让股份 。 该条款有时也是一种对赌条款 。
五、清算优先权条款
【一票否决权、对赌条款是个啥？带您解读TS十大条款，小心避免掉坑】如果标的公司经营亏损最终破产清算 ， 投资方未能及时退出 ， 可以通过清算优先权条款(LiquidationPreferenceRight)减少损失 。 应指出 ， 我国现行法律不允许股东超出出资比例分取清算剩余财产 。 《公司法》第一百八十七条规定：“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金 ， 缴纳所欠税款 ， 清偿公司债务后的剩余财产 ， 有限责任公司按照股东的出资比例分配 ， 股份有限公司按照股东持有的股份比例分配 。 ”虽然有以上规定 ， 但是股东之间可以约定再分配补偿机制 。 例如 ， 投资协议中可以约定 ， 发生清算事件时 ， 标的公司按照相关法律及公司章程的规定依法支付相关费用、清偿债务、按出资比例向股东分配剩余财产后 ， 如果投资方分得的财产低于其在标的公司的累计实际投资金额 ， 控股股东应当无条件补足；也可以约定溢价补足 ， 溢价部分用于弥补资金成本或基础收益 。


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