白酒|板块疯涨背后；谁打开了白酒股的潘多拉魔盒？根据历史规律与酒企、券商分

_原题：谁打开了白酒股的潘多拉魔盒？
文/肖九郎

（来源公众号：酒界风云）

A股，不缺乏预言、不缺乏勇气，更不缺乏疯涨的韭菜。
7月1日，这个特殊的日子里，拥有A股市值第一光环的贵州茅台终于在盘中触及1499元／股，实现了现货价格与每股价格的大一统。同时也带领白酒板块上演逆天级疯涨，老白干酒、迎驾贡酒、酒鬼酒、泸州老窖、金种子酒相继封上涨停板。疯狂的涨幅带来市场资金蜂拥而入，白酒板块当天成交金额近300亿元，较前一交易日大增70% 。
这一天，沪指时隔4个月重返3000点整数大关，当然仅靠白酒股独木难支，房地产板块的推动作用功不可没。数据显示，北向资金净流入高达1181.51亿元，浮盈超过1600亿元。
白酒股与地产股的同步爆发其实并非偶然，中泰证券于3月初发布的研究报告认为，固定资产投资驱动的商务社交活动是白酒消费的重要来源，流动性宽松则有助于刺激总体需求。从领先时间来看，固定资产投资与流动性宽松等宏观先行指标领先白酒行情6个月以上。
根据历史规律与酒企、券商分析师的观点来看，似乎白酒股后市走向扑朔迷离。
宏观：基建竟是先行指标？
在进入21世纪以后，基建是我国刺激在非常时期刺激经济的主要手段之一（甚至可以去掉之一两个字），本世纪以来我国面临过三个非常时期，分别是2003年、2008年以及当下的2020年。
【白酒|板块疯涨背后；谁打开了白酒股的潘多拉魔盒？】2003年由于受非典疫情影响，当年二季度增速下降2个百分点至9.1% ，尤其是北京、广州受冲击较大，同比下滑3.1、0.5个百分点。
非典时期自今年疫情以来，经常被各大机构拿来做对比，其实相比之下略有不同。 2002年第四季度我国固定资产投资增速为17.4% ，到2003年第一季度已经达到31.6% ，此后一直维持在25%以上的增速。
2008年由于受国际金融危机影响，年底我国出台4万亿刺激经济计划，随后各地政府跟进推出投资计划，次年2009年我国固定资产投资增速从一季度28.6%升至二季度33.6% 。
其中廉租住房、棚户区改造等保障性住房约4000亿元；农村水电路气房等民生工程和基础设施建设约3700亿元；铁路、公路、机场、水利等重大基础设施建设和城市电网改造约15000亿元；医疗卫生、教育、文化等社会事业发展投资约1500亿元；节能减排和生态工程投资约2100亿元；自主创新和结构调整约3700亿元；08年汶川地震灾后恢复重建投资约10000亿元。
中泰证券研究报告认为，固投发力驱动白酒消费场景增加,固投增速是白酒景气度的先行指标。积极的财政政策是刺激白酒消费的最直接手段之一,其背后逻辑在于固定资产投资驱动下的商务社交活动是白酒需求的重要来源。

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中泰证券还认为，白酒销售与房屋新开工面积基本呈同步变化。白酒景气度除了受固投影响之外,还受房地产新开工面积增速影响。可以看到,白酒上市公司收入增速与房屋新开工面积增速基本呈现同步变化,其内在逻辑在于房地产开工的增加将驱动白酒的消费场景的增加。而地产新开工指标滞后于地产投资指标,因此地产投资也可以作为白酒景气度的先行指标。
那2020年在固定资产投资方面是否存在政策预期呢？
2020年3月，中共中央政治局常务委员会召开会议提出，加快5G网络、数据中心等新型基础设施建设进度。
2020年5月初，在上海市政府新闻发布会上发布的《上海市推进新型基础设施建设行动方案（2020-2022年）》显示，这一领域未来三年实施的第一批48个重大项目和工程包，预计总投资约2700亿元。
2020年5月底，《2020年国务院政府工作报告》提出，重点支持"两新一重"（新型基础设施建设，新型城镇化建设，交通、水利等重大工程建设）建设。
这一年与03、09年不同的是2020年社会经济发展已经全面进入移动互联网时代，当前的基建矛盾已经变成信息、数据等新技术建设无法完全满足社会发展需要的矛盾。更为重要的是通过本次新冠肺炎疫情，国家将加大生物医药、医疗设备等领域的基础设施建设。从这些先行指标的间隔时间来看，由于移动互联网时代传播速度呈几何式增长，大大缩短了先行指标的间隔时间，在国家提出"新基建"到白酒股加速上涨到间隔时间仅时隔不到三个月。
至少从理论上来看， "新基建"可能是白酒股本轮加速上涨的催化剂，但目前看只能称之为预期，至于多久以后还得看新冠疫情的进展情况。
结论：剔除
微观：业绩支撑不足
根据国家统计局数据显示， 2019年全国规模以上白酒企业1,176 家，已连续两年呈现下降趋势。不仅如此，白酒行业产销两端，从2017年开始已经连续三年下滑，即使2020年新冠疫情影响，白酒产销进一步下滑的趋势可能也在所难免。

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但通过已上市的白酒上市公司2017年来的营收、利润增长情况来看，却是另一番景象。
2017至2019年间，从贵州茅台、五粮液、泸州老窖这三大高端酒企；再到山西汾酒、古井贡酒、今世缘、口子窖、迎驾贡酒、水井坊、沱牌舍得等中高端酒企；甚至连中低端代表牛栏山与老白干酒均实现连续三年增长，尤其在2018年各大上市酒企的营收、利润呈现加速增长的趋势。
此前2012年受限制"三公消费"等因素影响，高端白酒一度陷入低谷，甚至在2013至2014年间毛利率出现普遍下滑。随着2015年开始复苏，到2019年白酒行业利润已经高达1404亿元，超过2014年低谷期时的两倍以上。不仅如此，白酒上市公司平均毛利率从2015年复苏期开始已经实现连续四年增长， 2019年高达67.99％，为近15年来的最高点。

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其背后是随着2020年我国将全面建成小康社会，中等收入人群规模将由2013年底的1.6亿人扩大至2020年的2.7亿人。受众人群的扩容带动中高端白酒销售规模的进一步扩大，尤其有着良好品牌历史及影响力的白酒企业将从中受益，并推动白酒企业不断扩大毛利空间，推动利润加速上涨。
但从2020年白酒上市公司的一季报来看，营业收入及净利润的实际数据却不容乐观。
其中以头部酒企洋河股份为首的12家白酒上市公司营收、净利润出现双双同比下滑，泸州老窖、酒鬼酒营收单项下滑，贵州茅台、五粮液这两大白酒巨头企业增幅也出现同比放缓。
而进入2020年6月以来，由于北京疫情出现反复，导致本次新冠疫情与2003年非典疫情可能将有较大区别。
钟南山院士表示："疫情解决还是要靠大规模疫苗接种，新冠疫苗最早在今年秋天或年底可作为应急使用。 "
张文宏则预计2021年3月可能可以看到第一个成功的疫苗。
照此下来，人们生活要想彻底恢复到疫前的正常状态，至少要到2021年。在这样的宏观大背景下，白酒企业还想维系前三年的高速增长，几乎可能，甚至此时除茅台以外，都在拼现金储备厚度。
尽管2020年上半年泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒等知名白酒上市公司先后对产品进行提价，在业内人士看来，由于今年以来白酒企业面临的销售压力巨大，酒企提价的背后是吸引经销商打款，酒企则可以利用这部分预收款来"粉饰"业绩。

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事实上以茅台为例，茅台批价是反映行业景气度的高频数据，可作为白酒行情的先行指标, 领先约1个月。茅台一批价受市场需求影响而实时变动，最能及时反映高端酒需求的景气度，同样可以作为白酒行业的先行指标。
消费属性、金融属性等等集一身的茅台是否可以完全代表白酒行业？这里需要打个问号。
肖九郎通过与部分头部、中部酒企的沟通结果来看，白酒股2020年中报业绩可能低于市场预期。各大券商行业分析师在沟通中也认为白酒上市公司中报业绩堪忧，本轮白酒股的大涨行情并非依赖于业绩支撑，可能仅是主力资金的驱动作用。
结论：剔除
资金："旱季"里的价值洼地
对于资本市场来说，什么是资金？
如果说资本市场是一片湖泊，那资金就相当于水。雨季时，水量充沛，水位上涨，湖泊岸边尽显"风吹草低现牛羊"的景象。而到了旱季，无水源润泽，湖泊水位也随之下降，岸边湖底裸露，甚至干涸开裂。此时，水只会选择海拔更低、更不容易被蒸发掉的位置。
在这个旱季里，说白酒与医疗股撑起了A股市场的半边天都毫不为过，但医疗股由于受新冠疫情刺激，从春节后就暴力拉升，早已进入高位接盘阶段。
靠着低负债、高毛利、现金充沛以及净资产收益率长期保持在20%以上，白酒股自从2019年初以来就备受资金青睐。
中泰证券研究报告认为，从历史经验来看, 每当经济面临较大下行压力的时候,宽松的货币政策往往会引导资金利率不断下行，近期的利率走势再次验证了这一规律。今年以来,由于市场对经济预期较差，利率水平持续走低， 10年期国债利率一路下行，一度逼近2.5%的历史较低水平。因此，利率下行代表市场资金面持续充裕, 货币市场供给适度增加，为实体经济融资、宏观经济企稳提供友好的利率环境，也为白酒消费提供了温和宽松的基础。
近40年的数据表明，茅台酒现货的复合收益率超 7.5% ，而黄金不到 3% ，茅台酒收益远超黄金和债券。
北向资金近年来对 A 股的影响越来越大, 一定程度上对股价的走势同样具有先行指标的作用。
2018年贵州茅台、五粮液跌停后外资大举进入，但这两支龙头白酒股到同年12月底才触底反弹，北上资金的先行指标效应领先白酒股实际表现两个月左右的时间。
实际上，自2018年10月底至今（2020年7月1日）白酒股累计涨幅超过150% ，而同期上证大盘仅上涨不到18% ，板块超额收益率高达132% 。
Choice数据显示，从北向资金持仓市值增加额前十支个股来看，除年内新纳入沪深股通标的的个股外，北向资金上半年完整参与交易的个股中， 88只个股的持仓市值增加超过10亿元，其中"两瓶酒"顺利入围前十，贵州茅台以持仓市值增加总额高达342.18亿元排名第一，五粮液以持仓市值增加总额87.65亿元排名第七，这两支龙头股涨幅分别为25%、30% 。看似不高，但却带动酒鬼酒半年大涨136%、山西汾酒大涨72%、舍得酒业大涨60%等等，贵州茅台与五粮液对整个白酒板块的辐射效应很明显。
显然，在经济没有出现明显拐点之前，市场资金还是选择了避险功能较强的白酒与医疗板块，而这两个板块就是本节刚开始说的海拔低点--价值洼地。
结论：保留
2020年已经进入下半年，白酒股近期加速上涨无疑让接盘侠的成本迅速提高。通过上述宏观、微观、资金这三个方面来看，宏观层面离恢复正常尚远、微观层面业绩支撑明显不足，唯有第三点资金对价值洼地的追求可能是本轮上涨行情的根本诱因。
当涨幅远超预期，且缺乏各项因素支撑的情况下，在白酒股中的避险资金可能在通过拉高股价博取眼球的同时，更希望更多"韭菜"加入接盘侠的行列。毕竟主力资金的水是活水，当原来的价值洼地被填满后，一有机会他们便会迅速转移到下一个标的中去。