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上证指数“大修”无关投资者赚钱难易

特约|张俊鸣
被无数投资者诟病“十年不涨”的上证指数 ， 最近露出一丝牛市的曙光 ， 除了受创业板指数勇创年内新高的带动外 ， 上交所推出的指数修改方案 ， 更让一些投资者认为“指数牛”就要到来 。
这次13年来首次的修改 ， 是上证指数30年来最大的一次变动 ， 在一定程度上回应了之前市场认为“指数失真”、急需修改的看法 ， 但对全体投资者来说 ， 上证指数的“大修”和自身的投资绩效并没有直接关系 ， 所谓的“修改指数带来牛市”的说法更没有科学根据 ， 上证指数的涨跌依然是“仅供参考”而已 。
三大修改“打补丁”有利指数表现
上证指数作为A股历史最长的指数之一 ， 被许多投资者视为大盘涨跌的晴雨表 ， 但“倚老卖老”多年代表性却不断降低 。 除了深市规模壮大的原因之外 ， 上证指数本身的构成、编制方式也被外界诟病 。 此次上交所三管齐下 ， 剔除ST股票、将新股计入指数时间延长到3个月或一年 ， 并纳入科创板 ， 这三方面都是此前市场呼吁修改的“痛点” ， 在一定程度上提高了指数的代表性 ， 客观上也都有利于上证指数未来的表现 。
上市公司被ST之后经常伴随股价大跌甚至连续跌停 ， 剔除之后显然有利于减少这部分绩差股对指数的拖累；新股计入指数时间延长 ， 可以让指数回避目前常见的新股刚上市被热炒的高估阶段 ， 减少新股价值回归过程对指数的影响；纳入科创板股票虽然是体现“综合指数”的必然举措 ， 但实施时间放在7月22日 ， 客观上也会回避科创板首批公司上市一周年 ， 巨量限售股解禁对股价的冲击 。 因此 ， 不少投资者认为编制规则“大修”之后有利于上证指数表现 ， 甚至催生所谓的“指数牛” 。
不过 ， 此次上证指数“大修”继续维持原有的总股本加权模式 ， 而没有采用目前许多国际指数通用的自由流通股本加权方式 ， 一些总股本巨大、但实际流通股比例较低的金融、石油等指标股依然占据了较大的权重 ， 此前市场认为的“代表性”问题没有得到彻底解决 。 同时 ， 这些权重股短期内也很难有巨大的想象空间 ， 像金融系统面临“1.5万亿让利”的政策目标 ， 石油有油价低迷、需求萎缩的影响 ， 房地产则有“房住不炒”的政策调控 ， 要摆脱基本面的束缚大幅上升难度极大 。 因此 ， 沪指“一修就灵”恐怕是美好的愿望而已 。
上证指数“大修”无关投资者赚钱难易
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“十年不涨”的幻影早被打破
投资者之所以对指数编制规则的修改寄予厚望 ， 很大程度上和上证指数“十年不涨”关系密切 ， 围绕3000点整数关“坐电梯”成为过去十年沪指的主基调 ， 也让许多人口中的“大盘”成为原地踏步的代名词 。 不过 ， 从理性的角度来看 ， “十年不涨”只是上证指数的特有现象 ， A股其它主要指数在过去十年都出现了一定的涨幅 。 即使是沪市本身 ， 和上证指数样本股一模一样的上证流通指数 ， 只是因为采用自由流通市值加权分级靠档方式编制 ， 金融、能源的占比大幅下降 ， 就明显跑赢了上证指数 ， 表现和其它主要指数接近 。 自2010年1月诞生以来 ， 截止今年6月19日 ， 上证流通指数上涨超过14% ， 而同期上证指数下跌超过9% ， 二者落差高达23%（见图1） 。
【上证指数“大修”无关投资者赚钱难易】而目前沪深两市惟一一只挂钩上证指数走势的ETF基金——综指ETF ， 表现更远超指数 。 2011年3月25日综指ETF在上交所挂牌以来 ， 截止今年6月19日 ， 九年多的时间里累计上涨约34% ， 而同期上证指数则微跌不到1% ， 二者差距超过30个百分点（见图2） 。 另一只挂钩上证指数的开放式基金——汇添富上证综指 ， 也出现了类似明显跑赢大盘的表现 ， 2009年7月2日至2020年6月19日 ， 基金净值增长18% ， 而同期上证指数下跌3% ， 差距超过21个百分点 。 在样本股分红和基金管理费率基本抵消的情况下 ， 指数基金明显跑赢指数已经是不争的事实 ， “十年不涨”更多只是投资者亏损的安慰剂而已 。
跨市场指数应成为主流参照物
如果未来上证指数因为编制规则修改而表现提升 ， 对投资者来说也并不意味着赚钱就更容易 ， 因为样本股不会因为指数规则的变动而发生太大变化 ， 要想改变目前金融、能源占据较大权重的局面 ， 还需要引入更多成长性良好、能够给投资者带来持续回报的大型公司 ， 尤其是规模较大的科技股 。 不过 ， 再好的公司也需要有合理的估值才能给投资者带来长期回报 ， 如果这些大型新股在上市之初被资金爆炒 ， 等待纳入指数之后再让指数基金接盘 ， 那么同样也可能对指数形成拖累 ， 即使是ETF基金也有可能在接盘之后被套 。 因此 ， 从长期投资的角度来看 ， 是否有优质公司以合理估值进入A股 ， 才是决定投资成败的关键 。
另一方面 ， 不管上证指数的编制规则怎么修改 ， 它也只能最大限度贴近沪市的真实走势 ， 对A股的“半壁江山”深市无法直接反映 。 而深市拥有中小板、创业板等 ， 在上市公司的多样化、代表性方面不逊色于沪市 ， 甚至由于流通比例较高 ， 创业板的参与门槛比科创板更低等 ， 相比沪市对散户投资者的账户盈亏影响更大 。 因此 ， 如果只用上证指数来作为投资A股的参照物 ， 显然是有失偏颇的 。 笔者呼吁 ， 应当用更具代表的跨市场指数作为A股大盘的主流参照物 ， 其中沪深300指数就是最合适的代表 。 这一指数不仅成分股涵盖了沪深两市的大市值品种 ， 而且采用和国际接轨的自由流通股本加权模式 ， 更能代表A股的真实走势 。 此外 ， 沪深300还拥有规模巨大、成交活跃的指数基金和股指期货合约 ， 从投资角度也比上证指数更“接地气” ， 有利于真实展现A股指数化投资的面貌 。


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