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强敌环伺！甘精胰岛素或独木难支 甘李药业IPO之后前路未卜

老对手通化东宝甘精胰岛素的上市 ， 势必会对以甘精胰岛素为主的甘李药业产生较大影响 。 从研发管线来看 ， 其在研品种也可能无法在短时间之内对业绩形成支撑
强敌环伺！甘精胰岛素或独木难支 甘李药业IPO之后前路未卜
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《投资时报》研究员王彦强
临门三次的甘李药业股份有限公司（下称甘李药业 ， 603078.SH）终于获得了IPO批文 。
据悉 ， 自2014年起甘李药业就开始冲击IPO ， 结果因商业贿赂被终止审查 。 而后其分别于2016年、2018年重启IPO ， 并终于在2018年4月过会 。 不过该公司在今年6月才拿到IPO批文 。
据招股书显示 ， 甘李药业此次拟发行不超过4020万股 ， 募集资金约25.45亿元 ， 保荐机构为中信证券 ， 实控人为甘忠如 ， 其直接和间接控制公司44.46%的股份 。
作为一家聚焦于胰岛素药物生产的技术型企业 ， 甘李药业一直受到资本市场的持续关注 。 不过 ， 《投资时报》研究员注意到 ， 经过多年研发 ， 老对手通化东宝（600867.SH）的首个三代胰岛素——甘精胰岛素于2019年12月获得国家药品监督管理局核准签发的《药品注册批件》 ， 并于2020年2月4日投放市场 。
这对于近九成营收都依仗甘精胰岛素的甘李药业而言 ， 这并不是一个好消息 。
与此同时 ， 外部的竞争对手赛诺菲—甘精、诺和诺德—门冬、礼来—赖脯也都在对其已有的市场份额虎视眈眈 。
一个不可忽视的问题是 ， 目前 ， 在2019年最新版医保目录中 ， 二代胰岛素几乎全为医保甲类 ， 报销额度100% ， 而三代胰岛素是医保乙类 ， 且有报销限制（限I型糖尿病或其他胰岛素或口服药难易控制的II型糖尿病患者） 。
值得注意的是 ， 近年来 ， 过分依仗三代胰岛素的甘李药业 ， 营收和归母净利润增速波动较大 ， 而从研发管线来看 ， 其在研品种也不及通化东宝 ， 无法在短时间之内对业绩形成支撑 。
曾因商业贿赂IPO折戟
甘李药业成立于1998年 ， 主要从事重组胰岛素类似物原料药及注射剂的研发、生产和销售 ， 主要产品包括重组甘精胰岛素注射液、重组赖脯胰岛素注射液、精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液（25R）和门冬胰岛素注射液 。
公开资料显示 ， 2015年5月 ， 荆州市荆州区人民检察院就甘李药业销售人员涉嫌商业贿赂一案提起公诉 ， 指控在2010年至2013年10月期间 ， 甘李药业17名销售人员为扩大药品销量 ， 提高销售业绩 ， 向多地医院医生行贿 ， 行贿金额达277.04万元 。 正基于此 ， 证监会终止了甘李药业的第一次IPO申请 。
而与商业贿赂紧密联系的便是该公司的销售费用 。
【强敌环伺！甘精胰岛素或独木难支 甘李药业IPO之后前路未卜】2017年—2019年 ， 甘李药业的销售费用分别为5.93亿元、7.2亿元和7.96亿元 ， 占同期营收比重分别为25.01%、30.16%和27.5%；对比通化东宝 ， 其同期销售费用分别为6.23亿元、7.01亿元、8.49亿元 ， 占营收的比重分别为24.48%、26.03%、30.57% 。
从以上数据来看 ， 2017年和2018年 ， 甘李药业销售费用的营收占比都要高于通化东宝 ， 而2019年 ， 由于特许经营权收入增加7785.01万元 ， 拉高了整体营收 ， 因而销售费用占营收的比重略有下滑 。
营收利润增速波动大
胰岛素是一种降血糖药物 ， 由于糖尿病病程不可逆 ， 一旦患者开始使用胰岛素 ， 大部分都要终身用药 。 而所有糖尿病治疗药物中 ， 胰岛素的市占率约为40% 。
目前 ， 国内二代胰岛素主要以礼来、诺和诺德和拜耳等外资企业 ， 以及通化东宝、珠海联邦和江苏万邦等本土企业为主；三代胰岛素市场主要以赛诺菲—甘精 ， 诺和诺德—门冬 ， 礼来—赖脯以及国产的甘李、珠海联邦为主 。
2017年—2019年 ， 甘李药业分别实现营收23.71亿元、23.87亿元和28.95亿元 ， 同比增长33.82%、0.71%和21.26%；归母净利润实现10.80亿元、9.34亿元和11.67亿元 ， 同比增长40.32%、-13.52%和24.98% 。
甘李药业近三年营收及增长率情况（亿元、%）
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数据来源：Wind
甘李药业近三年归母净利润及增长率情况（亿元、%）
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从以上数据可以看出 ， 甘李药业近三年营收和归母净利润增速波动较大 ， 其中2018年剧烈下滑 。
甘精胰岛素独大研发管线不足
作为国内最早上市的国产甘精胰岛素（长秀霖）的企业 ， 甘李药业的业绩一直颇为依仗前者 。
2017年—2019年 ， 甘李药业的核心产品“长秀霖”制剂在国内分别实现销售收入21.69亿元、22.62亿元和25.45亿元 ， 占同期营收的91.48%、94.76%和87.91% 。
从以上数据可以看出 ， 甘李药业的营收增长近乎完全依赖长秀霖的贡献 ， 这也令其陷入产品结构单一的境地 。 甘李药业表示 ， 一旦出现替代产品导致市场对胰岛素制剂的需求大幅减少 ， 或者竞争对手推出类似产品或新一代产品导致公司现有主要产品竞争优势丧失 ， 可能导致业绩大幅波动 。
但在2019年12月 ， 国内另一糖尿病治疗领域巨头通化东宝的甘精胰岛素注射液（长舒霖）获得了国家药监局的注册批件 ， 首批产品已于今年2月4日投放市场 ， 入局三代胰岛素市场 。
从研发层面来看 ， 通化东宝在研项目包括三代胰岛素、GLP-1类、化学口服降糖药 ， 其中三代胰岛素还包括门冬胰岛素及其预混制剂（锐舒霖）、地特胰岛素（平舒霖）、赖脯胰岛素及其预混制剂（速舒霖） ， 至今已提交12个品种的注册申请 。
反观甘李药业的研发布局 ， 门冬胰岛素30注射液、精蛋白重组人胰岛素注射液（预混30R）仍在注册审评过程中 ， 精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液（50R）、门冬胰岛素50注射液处于一期临床 。
当然 ， 值得一提的是 ， 甘李药业于2013年启动甘精胰岛素欧美注册项目 ， 目的是借助美国药品的行业公认标准 ， 促进其他国家注册进度和销售增长 。 目前 ， 该公司甘精胰岛素注射液（美国）已到临床三期 。
2020年 ， 曾作为北大同学的通化东宝掌门人李一奎已退居二线 ， 而现年72岁的甘忠如刚刚带领甘李药业成功闯关IPO 。 两家公司的未来如何演绎 ， 值得持续关注 。


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