300亿估值、光速IPO……光环之下，寒武纪盛名难副？
文字｜段誉文刀
编辑｜周玥
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2017年 ， 寒武纪创始人陈天石曾豪气冲天的说过这么一句话：
“寒武纪将力争在3年之后占有中国高性能智能芯片市场30%的份额 。 ”
3年过去了 ， 陈天石的目标还没有实现 ， 但寒武纪在连年亏损后 ， 终于敲开了科创板的大门 ， 要上市“回血”了 。
6月2日 ， 科创板上市委2020年第33次审议会议结果显示 ， 同意中科寒武纪科技股份有限公司（以下简称“寒武纪”）发行上市（首发） 。
从3月26日进入科创板“考场”后 ， 寒武纪共经历了两轮问询、历时68天 ， 刷新了科创板审核速度 。
然而 ， 在光速过会的背后 ， 寒武纪的招股书却并不尽如人意 。
连续3年亏损、大量的研发投入、失去大客户华为……寒武纪“自谋出路”后 ， 何时才能有亮眼的成绩呢？
01
“烧钱”的寒武纪
寒武纪是一家做什么的公司？
资料显示 ， 寒武纪的主营业务为人工智能（AI）芯片研发、设计和销售 。
按照南京招银出资8亿元、获得寒武纪上市前3.61%的股权计算 ， 在IPO前 ， 寒武纪的估值就超过了200亿元人民币 。
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来源：IT桔子
招股说明书显示 ， 寒武纪2017—2019年营收分别为784.33万元、1.17亿元和4.44亿元 ， 净利润分别为-3.8亿元、-4104.65万元和-1.18亿元 。
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保荐机构中信证券选取了兆易创新、卓胜微、圣邦股份、汇顶科技、澜起科技、乐鑫科技、景嘉微等7家上市公司作为估值可比公司 ， 计算市销率平均约为35倍 ， 给予寒武纪2020年32至38倍市销率的估值区间 。
市销率即为市值与年营收的倍数 ， 中信证券以寒武纪今年6亿至9亿元的收入预测 ， 给出192亿至342亿元的估值 。
估值虽然高 ， 但AI芯片行业是个很烧钱的行业 ， 需要大量资金用于研发 。
据招股书显示 ， 研发费用占营收比例分别高达380.73%、205.18%和122.32% 。
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可以看出 ， 近3年来 ， 寒武纪的营收虽然呈增长趋势 ， 但一直在亏损 ， 2019年亏损额度更是达到了2018年的2倍多 。
而研发投入占营收比例尽管逐年递减 ， 但投入研发的费用一直高于营收 ， 用“入不敷出”来形容毫不为过 。
而从招股书能看到 ， 研发费用主要包括职工薪酬、测试化验加工费（芯片流片）、无形资产摊销等 。
除去职工薪酬 ， 在研发费用中 ， 芯片流片费用占比较大 。
流片是芯片设计硬件化的过程 。 为了验证集成电路设计是否成功 ， 必须进行流片 ， 如果流片成功 ， 就可以大规模制造芯片 。
行业内人士曾对媒体表示 ， 制作芯片确实很烧钱 ， 比如28nm的芯片费用就需要2000万到4000万 ， 到了14nm费用又成倍增长 。 寒武纪2018年发布了7nm的人工智能IP模块1M ， 烧了多少研发投入的钱可想而知 。
而对比业务类似的企业 ， 会发现流片研发的投入确实比较高 。
澜起科技主营业务是为云计算与人工智能提供芯片为主解决方案 。 2016—2018年研发费用分别为1.98亿、1.88亿和2.77亿 ， 占营收比分别为23.46%、15.34%及15.74% 。 研发投入占营收呈下降趋势 。
而寒武纪2017—2019年研发费用分别为2986.19万、2.4亿和5.43亿 ， 2018职工薪酬占比研发费用不如澜起科技 ， 但是测试化验加工费（芯片流片）就占比达到36.15% 。
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寒武纪研发费用占比部分明细来源：寒武纪招股书
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澜起科技研发费用部分明细来源:澜起科技招股书
02
与大客户华为“分手”
【300亿估值、光速IPO……光环之下，寒武纪盛名难副？】“前脚”2018年研发费用剧增 ， “后脚”2019年营收比例发生巨变 。
2017—2018年 ， IP授权业务占营收比例是大头 ， 分别为98.96、99.69% 。 到了2019年 ， IP授权营收急剧萎缩 ， 只占营收15.49% 。
而智能芯片业务及智能计算集群业务占营收比例都有所上升 ， 分别为17.77%、66.72% 。
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来源：创业邦
之所以IP产品业务营收出现这么大差额 ， 则是因为寒武纪失去了华为这个大客户 。
在此之前 ， 根据招股书显示 ， 2017年公司A为寒武纪带来了771.27万元的营收 ， 占到了寒武纪总营收的98.34% ， 根据公开资料可以得出 ， A公司是华为 。
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2018年 ， 华为贡献的营收增长到了每月1.14亿元 ， 在寒武纪总营收当中的占比仍高达97.63% 。 2019年华为发布麒麟810开始有自研NPU ， 华为与寒武纪正式“分手” 。
失去大客户 ， 研发投入巨大需要资金情况下 ， 有说法称上市募资是寒武纪的不二选择 。
对寒武纪这样TOB的企业而言 ， 大客户至关重要 。
寒武纪与华为合作了近3年 ， 常理说关系稳定 。 对于不再与寒武纪合作的原因 ， 华为没有正面回应 。
值得注意是 ， 华为全资子公司海思在2017年发布麒麟970芯片的时候 ， 没有突出强调NPU来自寒武纪IP授权 。 作为以自主研发为长的海思 ， 这样的做法是宣传需要 ， 很好理解 。
不过 ， 也有人认为海思2017年就有了芯片业务 ， 以华为董事长任正非自主研发的雄心 ， 达成AI芯片完全自主研发早就在战略之中 ， 用寒武纪的AI芯片不过是“权宜之计” 。
此外 ， 寒武纪为“中科系” ， 在管理上由于“中科系”整体把握控制 ， 但寒武纪不能离开华为人带来的技术 。 由此可能产生管理上意见不统一 ， 从而影响了寒武纪与华为的关系 ， 也成了许多人猜想“分手”的原因之一 。
从管理层看 ， 寒武纪内部确实存在“中科系”与“华为系” ， 寒武纪的“中科系”创始团队现很多都在管理层 ， 创始人、董事长兼总经理陈天石是中科院计算技术研究所研究员 ， 现为副总经理刘少礼也曾是中科院计算所的研究员 ， 还是陈天石的“师弟” 。 寒武纪现任副总经理、CTO梁军,出身于华为 ， 2017年到寒武纪任职 。 这中间会不会有“故事” ， 确实让人猜想 。
知乎上有网友对于寒武纪公司有派系斗争的留言,似乎也在佐证这个观点 。
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来源：知乎
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来源：知乎
03
寒武纪的诸多“烦恼”
回望过去 ， 早在4年前 ， 寒武纪就成了半导体业内的明星公司 。 但在盛名之下 ， 寒武纪其实有着自己的“烦恼” 。
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寒武纪思元270系列智能加速卡来源：寒武纪官网
先来说说寒武纪一直没有落地的“边缘端业务” 。
从应用场景来看 ， 人工智能芯片分为云端、边缘端和终端 。 目前或许由于失去大客户华为 ， 终端业务急速萎缩 ， 寒武纪暂时放弃终端业务,转向云端与边缘端业务 。
云端业务主要应用于云计算企业的数据中心 ， 这也是AI芯片应用的主要场景 ， 但是 ， 云端的弊端在于数据传输量大 ， 有延时 ， 部分对速度有要求的企业已经开始计划将云端设备朝着边缘端转移 。
边缘端很好理解 ， 介于云端与终端之间 ， 应用场景广泛 ， 可以理解成“普适智能” ， 与人们生活密切相关 。
尴尬的是 ， 现在边缘端AI芯片成熟技术掌握在英伟达、高通等外企手中 ， 寒武纪在边缘端起步晚 ， 去年11月才首款面向边缘智能计算领域的AI芯片 。
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寒武纪“边缘端”应用场景之一——智能机器人来源：寒武纪官网
起步晚 ， 意味着寒武纪“边缘端”业务还需要大量研发 ， 未进入盈利阶段 ， 还要依赖已有客户相当长一段时间 。
其次 ， 寒武纪账上的资金不多 ， 后续研发投入较为紧张 。
2019年 ， 寒武纪的经营性活动现金流量为-2.01亿元 ， 目前期末现金及等价物余额为3.83亿元 。
以云端智能芯片为例 。 在寒武纪和华为海思的竞争中 ， 华为海思的昇腾910研发进度略高于寒武纪思元270 。
而研发芯片就是“烧钱” ， 面对每年数亿元的研发投入 ， 华为或许还有大笔的资金可以用于研发 ， 寒武纪却面临资金紧张的短板 。
另外 ， 寒武纪的客户集中度较高 。
其中 ， 大客户珠海横琴新区管委会（简称珠海横琴）2019销售金额占营收近五成 。
根据《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答(二)》 ， 保荐机构应充分考虑单一大客户是否为关联方或存在重大不确定性 ， 集中是否可能导致未来经营能力不确定 。
虽然保荐机构中信证券已在寒武纪上市辅导报告中写明 ， 2018大客户占营收比例为98.34%、97.63% ， 现不存在单个客户销售比例超过五成情况 ， 但是珠海横琴2019销售比例46.65%已经接近红线 ， 打了一个“擦边球” 。
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另外 ， 保荐机构中信证券曾因篡改科创板ipo招股书领罚单 ， 还因为发行人出问题而被热议是否应该担责 。
比如去年7月 ， 中信证券因擅自将发行人招股说明书注册稿内容进行删减 ， 收到证监会的警示函；还因为保荐的容百科技兑付危机 ， 而被网友热议是否该担责 。
结束语
其实 ， 自从2018年中兴通讯被制裁以来 ， 芯片的重要性已经越来越深入人心 。
而就在最近 ， 美国政府再次对寒武纪曾经的合作伙伴、现在的竞争对手华为进行了一轮新的芯片封锁 。
一时之间 ， 半导体产业链风声鹤唳 。
在这样的背景下 ， 华为的芯片制造商之一中芯科技敲响了科创板的大门 ， “AI芯片第一股”寒武纪也顺利过会 。
不难看出 ， 国内半导体产业的相关龙头公司 ， 正在拼命追赶 。
那作为半导体明星公司 ， 光环之下的寒武纪 ， 能担起科创板“AI芯片第一股”的盛名吗？
从招股书披露的信息来看 ， 或许寒武纪任重道远 。
-全文完-
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