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同样被做空，为什么说爱奇艺成功了，而瑞幸咖啡失败了

特约作者周俊生
面对汹涌的做空潮 ， 中概股公司更应该做的是反思自身 ， 积极弥补先前可能存在的各种财务数据瑕疵 ， 从技术上防范后续可能出现的更多的做空袭击 。
4月7日晚间 ， 在美上市的爱奇艺被狼群研究（WolfpackResearch）“做空” ， 报告认为 ， 爱奇艺早在赴美上市前便存在欺诈行为 ， 且涉嫌财务造假 。 受此影响 ， 爱奇艺股价出现下挫 ， 好在公司及时驳斥了狼群的指控 ， 股价这才算有惊无险 。 除了爱奇艺 ， 近期瑞幸咖啡、好未来等“中概股”均成为做空机构的“狩猎对象” 。 但与爱奇艺不同的是 ， 在遭遇做空后 ， 确实存在“造假”的瑞幸咖啡、好未来不得不“自曝”丑闻 ， 在此带动下 ， 股价也出现了暴跌 ， 同时还将面临投资者诉讼、赔偿等巨大风险 。 被视作中国企业国际化象征的“中概股”上空一片愁云惨雾 ， 未来何去何从 ， 将是疫情过后全球经济重组过程中不得不重视的问题 。
“中概股”上市后频繁被“做空”盯上中概股是新经济发展的产物 ， 以网络股居多 。 因公司创立早期 ， 创始人为了实现融资的同时股权不被稀释的诉求 ， 普遍设置了“同股不同权”的制度 。 但这种制度设计与资本市场所要求的“公平、公正”理念是违背的 ， 与《公司法》产生的冲突也是显而易见的 ， 因此世界上绝大多数国家都不同意这类公司进入资本市场 。 此时 ， 美国则另辟蹊径 ， 为了支持新经济的发展 ， 专设纳斯达克市场 ， 允许“同股不同权”公司上市 ， 从而使美国市场成为聚拢全球以网络公司为代表的新经济企业的主要市场 。 而从1990s克林顿时期开始 ， 新经济的崛起牢牢地掌握了全球经济发展的龙头 ， 并且推动美国经济在1990s出现了强劲增长 。 纳斯达克市场的出现 ， 也为中国的创业公司提供了机会 ， “同股不同权”的中国网络股公司纷纷进入美国 ， 获得了发展的空间 。 而此时正是中国经济在加入WTO后迎来高速发展的一个时期 ， 国际投资机构普遍因看好中国公司的成长空间加大投资 ， 中概股在国际市场一时成为“网红” 。 不过 ， 中概股公司上市后的道路并非一帆风顺 。 美国市场虽然放松了对新经济公司在股权结构设置上的要求 ， 但对于造假、内幕交易等问题仍然有严格的监管 。 更重要的是 ， 美国作为一个成熟的资本市场 ， 做空机构是一种合法的存在 ， 而且积累了娴熟的做空技巧 。 进入美国的中概股公司也不可能逃过来自市场的这种“拷打” 。 早在20年前中国公司密集赴美上市期间 ， 就不断爆出中国公司被做空机构“袭击”甚至不得不退市的事件 。 从2010年开始 ， 美国市场上的做空机构针对中概股公司再度频频出手 ， 香橼、浑水这些机构因此而被中国投资者所熟悉 。
爱奇艺的反击是一个“成功”范例中概股公司进入美国市场后遭遇“狼群”环伺 ， 很大原因 ， 其实是在于自身的漏洞 。 在A股市场 ， 上市曾经成为地方政府的政绩 ， 资本市场被赋予了不少市场以外的功能 ， “包装上市”成为普遍现象 。 无论是投行还是会计师事务所 ， 向公司提供的中介服务大都是玩弄各种财务手段 ， 使它们符合《公司法》对上市公司的要求 。 在这个过程中 ， 一些问题被成功掩盖 ， 甚至可以通过政府特批的途径 ， 让一些完全不符合法律标准的企业轻松进入市场 。
A股市场的这种生态 ， 客观上也影响到了中概股公司 ， 一些公司虽然“身子”进入了美国市场 ， 但“灵魂”还在中国 ， 对于美国市场表现出了各种不适应 ， 有不少公司希望能够回归到A股市场 。 这种情况曾经引起了A股市场管理部门的重视 ， 并在10多年前与美国证监会有过沟通 。 当时的说法是 ， 中概股公司在美国市场上出现的问题 ， 大多是因为中美两国会计制度的差异造成的 。 但是 ， 这种在A股市场上行得通的“父爱主义”在国际市场上是注定走不通的 ， 今天这种声音已经听不到了 。 很多被中国投资者熟知的做空机构 ， 如浑水公司创始人卡森·布洛克是名副其实的“中国通” ， 不仅熟知中国历史 ， 而且对中国的社会经济运行也有透彻的了解 ， 对于中国企业进入资本市场的路径更是了如指掌 。
同样被做空，为什么说爱奇艺成功了，而瑞幸咖啡失败了
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当然在笔者看来 ， 在海外市场环境中 ， 中概股公司 ， 也需学会与做空机构博弈的技巧 。 此次爱奇艺公司遭遇狼群袭击后 ， 公司及时回应 ， 通过一系列信息的澄清 ， 收到了比较理想的效果 。 从狼群发布的报告看 ， 爱奇艺的问题似乎很严重 ， 比如提前确认收入、虚增版权交易收入、虚增广告收入、做高收购价、做高版权成本等 ， 可谓“招招见血” ， 但是支撑其这些结论的数据却大多是不完整的 ， 因此在爱奇艺作出反驳后 ， 狼群的做空阵线几乎不堪一击 。 由狼群挑起的对爱奇艺的袭击 ， 到目前为止可能还不能下结论 ， “鹿死谁手”还要等待时间 ， 但至少到目前为止 ， 爱奇艺对狼群的反击是一个成功的范例 。 它表明 ， 只要公司自身过硬 ， 信息披露材料真实可信 ， 就不怕空头袭击 。 相比之下 ， 瑞幸咖啡、好未来之所以只能自曝丑闻 ， 期望以丢卒保车的手段来渡过难关 ， 当然 ， 它的这个如意算盘是否能够打通 ， 也还有待观察 。
中概股要多反思自身问题所在相较于市场担忧 ， 中概股频繁被做空 ， 会导致其正面临生死考验 。 笔者认为 ， 美国市场上对中概股的估值仍然维持着基本理性 ， 因为美国投资者是这些中概股成长红利的直接分享者 。 当然这并不等于美国方面会放松对中概股公司的法律要求 ， 特别是美国市场不可能对做空机构进行“道德审判” ， 限制它们的行动 。 但俗话说 ， “苍蝇不叮无缝的蛋” 。 反过来说 ， 一些中概股公司之所以能够被做空机构轻易击倒 ， 从本质上说还是因为它们是“有缝的蛋” 。 因此 ， 面对汹涌的做空潮 ， 中概股公司更应该做的是反思自身 ， 积极弥补先前可能存在的各种财务数据瑕疵 ， 从技术上防范后续可能出现的更多的做空袭击 。 长期以来 ， 由于市场建设的不足 ， 中国企业上市只是为了圈钱 ， 甚至为了圈钱成功而不惜铤而走险造假 ， 但对于公司上市以后必须受到的制约没有清晰的认识 ， 特别是一些财务数据有瑕疵的公司由于没有空头机构的“鲶鱼”作用而感受不到压力 ， 投资者的利益自然也得不到保护 。 近期频繁出现的中概股遭遇做空的事例 ， 也应该让国内上市公司警醒 。 公司上市后 ， 必须以十足的虔诚心对待市场 ， 造假、内幕交易等违法行为即使成功了 ， 获取的也是非法利益 ， 而一旦失败 ， 结果就是遭遇灭顶之灾 。 中国公司在长期的圈钱效应激励下 ， 还对上市的“负作用”认识很不足 ， 例如 ， 一方面上市后 ， 公司必须彻底透明 ， 各种财务数据必须向市场完全公开 ， 不再可以有任何“商业秘密” ， 这很容易使公司在激烈的市场竞争中处于不利地位 。 因为一旦财务数据有什么瑕疵被揭露 ， 就会成为空头做空的突破口 。 另一方面 ， 一旦股权管理上出现失误 ， 还容易被“门外的野蛮人”连锅端 。 正是由于这个原因 ， 国际上有些公司是拒绝上市的 。 ■
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