「证券市场周刊」地产美元债示警
美元荒引发中资地产美元债价格暴跌 ， 这对于房企而言既是机遇也是挑战 。
本刊采访人员薛宇／文
在新冠疫情的影响下 ， 国内房地产行业线下销售受到巨大冲击 ， 销售大幅下降 ， 房企开发投资节奏也明显放缓 。 国家统计局发布的全国房地产开发投资和销售情况显示 ， 2020年1-2月份 ， 全国房地产开发投资10115亿元 ， 同比变化-16.3%；房屋新开工面积10370万平方米 ， 同比变化-44.9%；竣工面积9636万平方米 ， 同比变化-22.9%；商品房销售面积8475万平方米 ， 同比变化-39.9%；商品房销售额8203亿元 ， 同比变化-35.9% 。
3月份 ， 疫情在海外爆发 ， 由此引发的美元流动性紧张导致美元计价资产挤兑 ， 中资地产美元债二级市场价格发生暴跌 。
对于二级市场 ， 美元债价格的暴跌一方面带动多家房企纷纷回购美元债 ， 不仅有利于房企降低融资成本 ， 还有助于避免汇兑损失；另一方面 ， 美元的走强加剧了汇率风险 ， 对于外债占比高且未对冲汇兑风险的房企来说 ， 负债成本将会更高 ， 投资者需重点关注此类房企 。 对于一级市场 ， 若美元流动性危机持续 ， 房企的再融资会更难、融资成本会更高 。
地产美元债发行经历“过山车”
2019年以来 ， 国内融资环境趋紧 ， 美元债因而成为房企债券市场净融资主要来源 。 但发改委规定 ， 房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务 ， 这进一步限制了美元债的发行 ， 其发行目的只能是偿还旧债 。
2020年一季度 ， 中资房企面临较大的海外债务偿还压力 ， 多家房企在1月份密集发行美元债 。 统计数据显示 ， 中资美元地产债1月份发行规模为181.58亿美元 ， 净融资额为136.98亿美元 。
根据兴业证券的统计数据 ， 1月共有32只房地产中资美元债发行 ， 分属于26个发行主体 ， 发行规模环比小幅增加 ， 发行期限在1-12年 ， 其中2-6年的中等期限较为集中；收益率分布在3.375%-12.95% ， 呈现出较大的个体分化特征 。
2月以来 ， 受新冠疫情影响 ， 中资美元地产债的发行规模大幅回落 。 统计数据显示 ， 2月份的发行规模为36.26亿美元 ， 净融资额为16.76亿美元；3月份（3月1日-3月24日）发行规模为52.58亿美元 ， 净融资额为6.78亿美元 。 截至3月24日 ， 存量中资美元地产债共计2017.25亿美元 。
研究表明 ， 1月份美元债的密集发行在较大程度上缓解了房企近期偿债压力 。
申万宏源统计数据显示 ， 2020年二、三季度地产美元债到期量较小 ， 合计近157亿美元 ， 其中仅少数房企美元债到期量超过5亿美元 ， 因此申万宏源认为 ， 地产企业再融资压力可控 ， 考虑到国内新冠疫情得到较好控制后地产销售逐渐恢复 ， 地产企业销售回款有望逐步改善 ， 资金流压力将逐渐得到缓解 。
安信证券认为 ， 1月地产美元债发行一度大幅放量 ， 一定程度上可以缓和2020年到期压力 。 1月1日-3月20日 ， 地产美元债合计发行1851亿元人民币 ， 可覆盖全年到期总量的59.2% ， 假如二季度无任何发行 ， 可维持净融资438.9亿元 。
具体而言 ， 各房企未来再融资压力如何？
根据安信证券研报 ， 8家房企年初至今发行额已经超过全年到期额 ， 分别为禹州、龙湖、富力、花样年、碧桂园等；6家房企年初至今发行与全年到期持平 ， 为中海、当代、金茂、华润和保利等；4家房企年初至今发行达到全年到期额的50%以上 ， 为正荣、旭辉、建业和远洋 。 也就是说 ， 上述房企后续再融资压力较轻 。
然而 ， 净融资缺口较大的有5家：佳兆业、绿地、绿城、时代和雅居乐 ， 全年还有净融资缺口121.1亿元、80.3亿元、78.2亿元、67.9亿元、63.9亿元 ， 仍存一定的再融资压力 ， 需引起投资者的关注 。
美元债暴跌之下的风险
3月以来 ， 新冠疫情在海外的扩散带动全球恐慌情绪上升 ， 由此引发的美元流动性危机导致美元计价资产挤兑 ， 中资地产美元债二级市场价格暴跌 。
与其他品类美元债相比 ， 地产美元债流动性最高 ， 外资投资比例最大 ， 因此中资地产美元债价格下跌幅度最大 。
安信证券统计数据显示 ， 3月6日-20日 ， MarkitiBoxx中资美元房地产债券指数累计下跌13.3% ， 跌幅远超各主要债券品种：其中 ， MarkitiBoxx中资美元债指数、MarkitiBoxx亚洲美元企业债指数、富时世界美元投资级债券指数、富时美国国债指数下跌幅度分别为6.7%、7.5%、5.6%、7.2% 。
与之相对应 ， 地产美元债到期收益率明显上升 。
安信证券统计数据显示 ， 3月6日-20日 ， 存量中资美元地产债收益率平均上行幅度达到396个基点 ， 而2019年上半年和下半年、2020年1月和2月的收益率变动幅度分别为-162个、62个、11个、-50个基点 。
具体而言 ， 各家房企美元债的收益率也呈现出上述变化 。
华泰证券统计数据显示 ， 相对于1月1日 ， 3月19日美元债收益率变化排名考前的房企依次为时代中国、富力地产、佳兆业、融信集团、建业地产、绿城中国、龙光集团、正荣集团等 ， 美元债收益率分别增加1812个基点、1176个基点、1055个基点、1011个基点、980个基点、937个基点、866个基点、832个基点、771个基点、752个基点 。
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